JPMorgan: "Dampak open source" dan "keamanan AI" bukan masalah, belanja modal masih memiliki ruang dalam dua tahun ke depan, peralatan semikonduktor akan menjadi "bottleneck baru"

Kepercayaan pasar baru-baru ini terhadap investasi infrastruktur AI mulai goyah. Kebangkitan model besar open source, meningkatnya seruan untuk regulasi keamanan AI, serta arus kas bebas yang negatif pada perusahaan cloud berskala besar—tiga tekanan ini berakumulasi dan menyebabkan sentimen pada sektor perangkat keras teknologi tetap lesu.

Menurut laporan FENG Trading Desk, analis Morgan Stanley Gokul Hariharan dan rekannya dalam laporan strategi teknologi Asia yang dirilis 16 September membahas satu per satu tiga kekhawatiran utama di atas, dan kesimpulannya adalah: Dasar permintaan daya komputasi tidak goyah, kekhawatiran regulasi keamanan AI hanya gangguan jangka pendek, siklus belanja modal akan tetap berlanjut, dan peralatan semikonduktor akan menjadi flasbottle paling krusial dalam rantai pasok sekitar tahun 2027.

"Membeli Daya Komputasi" Juga Bisnis yang Menguntungkan

Kekhawatiran pasar pertama adalah, meski "menjual daya komputasi" menguntungkan, apakah "membeli daya komputasi" (yaitu pabrikan model AI dan aplikasi AI vertikal) juga bisa terus menghasilkan laba?

Para analis menunjukkan bahwa margin laba kotor pada bisnis inferensi saat ini telah ditunjukkan oleh beberapa laporan mencapai 60% hingga 80%.

Laporan selanjutnya menghitung: Misalnya, sebuah produsen model dapat menghasilkan pendapatan 20 hingga 40 miliar dolar AS per GW daya komputasi per tahun lewat penjualan AI token, jauh lebih tinggi dari sekitar 10 miliar dolar AS per GW pada 2025.

Laporan ini juga mengutip data dari Sapphire Venture bahwa lebih dari 80 perusahaan AI vertikal telah berhasil melampaui ARR (pendapatan berulang tahunan) sebesar 100 juta dolar AS dalam waktu yang sangat singkat, membuktikan penciptaan nilai hilir konsumsi daya komputasi.

Open Source Bukan Ancaman, Melainkan Katalis Permintaan

Kekhawatiran pasar kedua adalah kebangkitan model besar open source akan menekan harga token, yang pada akhirnya mengikis profitabilitas produsen model.

Morgan Stanley memiliki pandangan sebaliknya. Analis menilai, model open source secara historis mempercepat penurunan biaya token (penurunan biaya per token jangka panjang mencapai 80%-90%), tren ini secara langsung mendorong penetrasi AI ke berbagai industri, bukan melemahkan kebutuhan daya komputasi secara keseluruhan.

Analis memaparkan logika utama sebagai berikut:

1. Di tengah suplai daya komputasi yang masih ketat, baik konsumsi token model proprietary maupun open source diperkirakan tetap tumbuh pesat;

2. Populerisasi open source akan mendorong AI menembus lapisan aplikasi yang lebih luas;

3. Semakin banyak perusahaan aplikasi AI vertikal akan memanfaatkan token open source berbiaya rendah untuk memecahkan problem khusus di industri tertentu, sehingga membentuk lapisan pendapatan baru.

Analis secara khusus menyoroti bahwa rebound biaya token pada paruh pertama 2026 adalah "anomali" akibat kekurangan daya komputasi yang sangat parah dan kebangkitan AI agen cerdas, bukanlah pembalikan tren.

Regulasi Keamanan AI: Gangguan Jangka Pendek, Tidak Mengubah Ritme Pelatihan

Kekhawatiran ketiga berasal dari sisi regulasi. Menurut Bloomberg, CEO Anthropic baru-baru ini secara terbuka menyerukan untuk memperlambat pengembangan model AI, memicu kekhawatiran tentang prospek permintaan daya komputasi.

Analis berpendapat kekhawatiran ini juga dilebih-lebihkan.

Ia menilai: "Model AI berkembang dengan kecepatan lebih cepat, mendekati RSI (Recursive Self-Improvement), yang justru menandakan evolusi teknologi dan hukum ekspansi AI tidak melambat."

Analis menambahkan, bahkan jika peluncuran model baru mungkin dikekang oleh pembatasan alignment dan faktor lain, ritme pelatihan model terdepan sendiri tidak mungkin melambat. Sementara itu, model open source juga tetap berkembang, sehingga pabrikan model terdepan harus semakin cepat melatih model agar tetap unggul.

Morgan Stanley menilai, dibalik isu keamanan AI adalah percepatan evolusi teknologi yang menuntut respons regulasi, bukan sinyal berkurangnya permintaan. Laporan memperkirakan dalam 1 hingga 2 tahun ke depan, AI generatif dapat membuka ruang pasar baru seperti yang terjadi pada workflow pemrograman dan agen cerdas dalam 18 bulan terakhir.

Belanja Modal: Leverage Masih Rendah, Arus Kas Meningkat

Kemampuan pembiayaan belanja modal perusahaan cloud berskala besar adalah kekhawatiran pasar keempat. Banyak perusahaan cloud telah memasuki fase arus kas bebas negatif, tekanan pembiayaan eksternal meningkat.

Penilaian Morgan Stanley: Masih ada peluang pertumbuhan belanja modal dalam beberapa tahun ke depan.

Tiga alasannya:

1. Rasio utang bersih terhadap ekuitas perusahaan cloud berskala besar saat ini hanya 13%, tingkat leverage masih rendah;

2. Pertumbuhan bisnis cloud publik meningkat dan harga jual lebih tinggi, menjadi sumber penting pertumbuhan arus kas operasional;

3. Pendanaan ekuitas dari perusahaan cloud skala besar dan pembeli daya komputasi hilir dapat memberikan dukungan dana ekstra.

Analis memperkirakan, total belanja modal gabungan tujuh perusahaan: Amazon, Microsoft, Google, Meta, Oracle, Coreweave, dan SpaceX akan naik dari $443 miliar pada 2025 menjadi estimasi $933 miliar pada 2026, dan naik lagi menjadi $1,577 triliun pada 2027, dengan pertumbuhan tahunan berturut-turut sebesar 71%, 110%, dan 69%.

Analis juga menyorot bahwa faktor yang perlu diwaspadai adalah naiknya tingkat suku bunga dan perubahan profil risiko pendanaan infrastruktur AI.

Peralatan Semikonduktor: Bottleneck Selanjutnya Sedang Terbentuk

Pada tingkat rantai pasok, Morgan Stanley memprediksi bahwa pada 2027, peralatan semikonduktor (SPE) akan beralih dari bottleneck "ruang bersih & area lain" ke titik hambatan utama seluruh rantai pasok.

Motor dari sisi permintaan termasuk:

• TSMC akan meningkatkan investasi peralatan pada proses N2, N3, dan A14;

• Intel, Samsung Foundry, dan Terafab serta pesaing lain juga akan meningkatkan belanja modal;

• Fasilitas wafer teknologi matang memulai siklus investasi baru pertama dalam empat tahun terakhir;

• Produsen DRAM dan NAND Flash akan mempercepat pembelian peralatan seiring kapasitas ruang bersih online pada 2027-2028;

• Investasi memori Tiongkok juga akan dipercepat secara signifikan dalam dua tahun ke depan.

Dari sisi suplai, Morgan Stanley menunjukkan pabrikan alat semikonduktor telah menikmati keuntungan langka dari kenaikan harga—karena kapasitas produksi yang ketat, biaya input meningkat, serta pesanan urgensi dari banyak klien.

Pengemasan & Substrat: Bottleneck Berlanjut, Interkoneksi Optik Bermunculan

Pada tingkat komponen, Morgan Stanley menilai substrat IC dan pengemasan canggih tetap menjadi bottleneck utama.

Pasokan substrat sangat terkonsentrasi pada Unimicron, Ibiden, dan produsen papan atas lainnya, dengan siklus ekspansi kapasitas hingga sekitar 2,5 tahun. Seiring chip AI memperbesar konsumsi substrat per paket, serta adopsi teknologi pengemasan EMIB-T pada akhir 2027, kesenjangan pasokan-permintaan diperkirakan akan meluas.

Dari sisi interkoneksi optik, Morgan Stanley memperkirakan Google, AWS, dan Nvidia akan mengadopsi solusi NPO (Near Package Optics) secara luas dalam dua tahun ke depan untuk mengatasi bottleneck kinerja interkoneksi antargpu, antara GPU-CPU dan memori. CPO (Co-packaged Optics) adalah arah jangka panjang, tetapi rantai pasoknya masih butuh waktu untuk matang.

Penyimpanan: Fundamental Sehat, Namun Sentimen Perlu Pulih

Subsektor penyimpanan adalah bidang di mana Morgan Stanley relatif berhati-hati.

Laporan menyoroti kekhawatiran penurunan spesifikasi HBM, efisiensi algoritma yang meningkat (seperti Transformer berulang, dll) sehingga mengurangi penggunaan memori, serta migrasi cache KV ke DDR atau NAND yang lebih rendah, membuat logika investasi di bidang ini menjadi cukup berisik.

Namun fundamentalnya tidak pesimis: keseimbangan permintaan dan penawaran diperkirakan tidak akan tercapai sebelum 2028, harga cenderung naik sampai 2027. Morgan Stanley menilai, jika sentimen AI membaik pada kuartal keempat 2026, saham penyimpanan berpotensi ikut naik. Namun sebelum itu, minat investor mungkin lebih rendah dibanding subsektor teknologi lainnya.

Segmen Mana yang Berpotensi Naik Harga Lebih Kencang pada 2027?

Morgan Stanley merinci segmen yang diperkirakan mengalami kenaikan harga lebih besar pada 2027 dibanding 2026:

• Wafer Foundry: TSMC diprediksi akan menaikkan harga pada semua node proses di 2027 (2026 hanya terbatas pada proses lanjut); kenaikan proses matang 8 inci bisa mencapai 10%-15%, lebih tinggi dari 2026 yang hanya 8%-10%;

• OSAT: Rentang kenaikan harga meluas ke wire bonding dan paket flip chip matang;

• Substrat: Siklus kenaikan harga dimulai, pengenalan EMIB-T semakin memperketat pasokan;

• CCL Kelas Atas (M7 dan di atasnya): Didukung oleh permintaan AI dan pembaruan spesifikasi server, pertumbuhan produksi tertinggal dibandingkan permintaan;

• Penyimpanan: Laju kenaikan harga diprediksi melambat;

• Material PCB: Daya kenaikan harga juga melemah.

Analis menegaskan, tren revisi EPS rantai pasok perangkat keras teknologi Asia tetap sehat, valuasinya menarik.

Sentimen pasar saat ini cenderung lemah, namun belum menunjukkan sinyal jelas datangnya siklus penurunan belanja modal. Katalis utama berikutnya tetap bergantung pada semakin terbuktinya kemampuan monetisasi berkelanjutan pada lapisan model dan aplikasi AI.