Bottleneck AI yang paling mendesak saat ini: Dana murah sedang habis!

Beberapa tahun terakhir, perusahaan AI dengan mudah mengumpulkan ratusan miliar dolar, Wall Street berlomba-lomba berinvestasi tanpa banyak meneliti, menonjolkan suasana “banyak uang, beban kerja ringan”. Kini, lembaga peminjam dan investor mulai lebih selektif dan syaratnya pun semakin ketat.

Minggu ini, dua pemain utama paling diminati di industri AI mengalami hambatan di pasar modal: Blackstone memberi tahu investor bahwa setelah Anthropic IPO, kemungkinan hanya akan mendapatkan peringkat 'sampah'; OpenAI memangkas target pendanaan putaran baru dari 30 miliar dolar menjadi sekitar 20 miliar dolar.

Dua kejadian ini menandakan satu perubahan yang sama: Bagi industri AI Amerika, dana murah semakin sulit didapatkan.

Kepala Investasi di Pacific Investment Management Company (Pimco), Dan Ivascyn, menyatakan:

“Tingkat pembuktian kepada peminjam bahwa investasi ini bisa menghasilkan cukup pendapatan kini semakin tinggi... Titik terlemah akan paling dulu terkena dampak.”

Uang Masih Ada, Tapi Sudah Menjadi Pasar Pembeli

Sejak kemunculan ChatGPT, perusahaan AI hampir telah mencoba semua sumber pembiayaan: modal ventura, bursa saham, bank, obligasi, dan kredit privat.

Menurut statistik Bank of America, di pasar obligasi perusahaan AS, total penerbitan berhubungan AI pada 2025 diperkirakan 394 miliar dolar, dan hingga pertengahan Oktober tahun ini sudah mencapai 655 miliar dolar; analis memperkirakan angka ini bisa mendekati 1 triliun dolar tahun depan.

Kebutuhan dana semakin tinggi, namun para penyandang dana kini semakin ragu.

Kekhawatiran utama mereka ada tiga: resistensi terhadap pusat data meningkat di berbagai daerah sehingga bisa menunda proyek besar; laba dari perusahaan cloud skala sangat besar serta startup AI seperti Anthropic dan OpenAI mungkin tidak bisa terealisasi secepat yang dijanjikan; penerbitan saham dan obligasi yang berjubel membuat eksposur investor terhadap AI sudah sangat besar.

Syarat-syarat transaksi baru tercermin di setiap sudut pasar. Obligasi raksasa teknologi seperti SpaceX dan Meta diperdagangkan dengan diskon besar; perusahaan cloud AI seperti CoreWeave, Nebius, dan Nscale yang membangun kapasitas lewat utang, dalam beberapa minggu belakangan praktis sudah tersisih dari pasar obligasi; bahkan Broadcom sekuat itu pun harus menawarkan syarat lebih baik ke bank demi mendapatkan pinjaman.

Anthropic menjadi contoh terbaru. Mereka berencana menggalang modal hingga 100 miliar dolar lewat IPO pada pertengahan November, dan dalam prospektusnya menyebutkan niat investasi lebih dari 800 miliar dolar untuk infrastruktur komputasi hingga tahun 2045. Menurut Financial Times, Blackstone baru-baru ini mengatakan kepada investor bahwa sesuai panduan lembaga rating utama, kemungkinan terbesar Anthropic setelah IPO mendapat rating di kisaran BB atau lebih bagus, sementara sebelumnya Blackstone memperkirakan mereka bisa meraih peringkat investasi sebelum akhir tahun ini.

Berdasarkan sistem S&P dan Fitch, peringkat BBB- ke atas adalah investment grade, BB+ ke bawah adalah speculative grade alias “junk”. Banyak perusahaan asuransi dan dana pensiun dibatasi dalam memegang utang junk dalam jumlah besar; jika rating ada di kisaran ini, berarti saluran pinjaman Anthropic makin sempit, dan biayanya makin tinggi.

Transaksi sewa chip senilai 63 miliar dolar antara Broadcom dan Anthropic minggu ini juga dirundingkan dalam suasana penuh ketegangan. Menurut Wall Street Journal, CEO Broadcom Hock Tan turun tangan langsung di menit-menit akhir negosiasi untuk menenangkan pihak bank; dari total pinjaman prioritas lebih 42 miliar dolar, Broadcom mengandalkan rating tertinggi mereka untuk jaminan. Anthropic juga menuliskan kendala pendanaan pemasok listrik sebagai faktor risiko dalam prospektus: meskipun mereka sendiri dapat modal, belum tentu pemasok listriknya bisa dapat pinjaman.

OpenAI mengalami situasi serupa. Menurut Financial Times, mereka memangkas target pendanaan ke sekitar 20 miliar dolar, dan valuasinya turun dari 1,4 triliun dolar menjadi 1,25 triliun dolar; Wall Street Journal mengutip sumber bahwa dana yang terkumpul belum sampai setengah target awal 30 miliar dolar. Beberapa investor menurunkan komitmen pembelian, bahkan ada yang mau menunggu Anthropic IPO baru memutuskan.

Meski perusahaan besar dengan kredit baik masih bisa mendapatkan dana, kesabaran pasar mulai menipis.

Minggu ini, setelah laporan keuangan raksasa teknologi mengecewakan, saham dan obligasi AI diobral: nilai Alphabet dihapus sekitar 500 miliar dolar pada Kamis, rekor terbesar sepanjang sejarah; Intel ambles 29% hari Jumat; indeks Nasdaq Composite turun 2,9% hari Jumat, terjadi penjualan terbesar sejak geliat AI di Wall Street.

Jika gejolak ini berlanjut, mencari dana akan semakin sulit.

Cloud Baru: Yang Pertama Ditutup Pintu

Tekanan terlebih dulu menimpa pihak dengan kredit terlemah.

Penerbit paling aktif di pasar utang AI ialah perusahaan yang disebut “neocloud”. Mereka memiliki atau menyewa pusat data, memasang server AI, lalu menjual daya komputasi ke raksasa teknologi, perusahaan trading, dan startup AI.

Banyak dari cloud baru ini sebelumnya adalah perusahaan penambangan kripto, pengalaman mereka mengoperasikan infrastruktur AI sangat singkat, dan biaya utangnya sudah tinggi bahkan sebelum pasar bergejolak, sehingga sangat sensitif terhadap kenaikan suku bunga.

Titik balik terjadi di bulan September. The Fed menaikkan suku bunga untuk pertama kalinya dalam tiga tahun; Oracle karena masalah listrik dan perizinan, memberi tahu developer pusat data besar di New Mexico bahwa pembayaran sewa penuh akan diundur, dan segera lembaga peminjam di berbagai tempat mulai menilai ulang risiko pembangunan proyek yang sedang mereka tangani.

Obligasi CoreWeave yang diterbitkan awal tahun ini dengan kupon 9,75%, kini di pasar sekunder hasilnya sudah tembus 15%. Harga obligasi turun, yield naik, artinya biaya pinjaman mereka melonjak tajam dalam waktu singkat. Para bankir dalam beberapa minggu ini mengingatkan, pasar high-yield bond untuk cloud baru di atas 15% hampir mustahil diakses oleh para peminjam.

Nebius sejak 2024 sudah menjual sekitar 2,7 miliar dolar saham kepada Nvidia dan lainnya, serta menerbitkan miliaran dolar obligasi konversi, namun kebutuhan dana tetap tak tercukupi. Awalnya ingin menerbitkan obligasi high yield pertama, akhirnya dibatalkan dan beralih meminta uang muka dari klien.

CEO Arkady Volozh minggu lalu di Berlin mengatakan, sumber dana seperti sekuritisasi berbasis aset dan pasar obligasi “mungkin sementara tertutup”, tapi dana uang muka pelanggan “barangkali cukup untuk membangun setidaknya kapasitas 1GW ini.” COO Ophir Nave menyebut, pasar pembiayaan berbasis aset masih terbuka.

Pendanaan ekuitas pun tersendat. Orang dalam menyampaikan, Lambda dalam ronde pendanaan terakhir sebelum IPO berusaha mengumpulkan 4 miliar dolar, namun setelah investor seperti Coatue memutuskan tidak ikut, target valuasi diturunkan dari 14,5 miliar dolar ke 13 miliar dolar.

Cloud baru asal Inggris, Nscale, awalnya berniat IPO November, kini lebih condong menunda ke Desember. Mereka tengah bernegosiasi dengan Nvidia dan investor lain demi dukungan dana untuk pusat data Anthropic di West Virginia senilai 45 miliar dolar, namun kondisi pasar berubah membuat investor meminta syarat lebih ketat sehingga pengajuan prospektus mereka melambat. Beberapa bankir telah mengatakan pada Nscale, kemungkinan IPO mereka tidak akan mencapai valuasi 30-35 miliar dolar yang semula ditargetkan.

Raksasa: Rating Setinggi Apapun, Investor Bisa "Kebanyakan"

Meta, Amazon, Alphabet, dan Microsoft ada di ujung spektrum risiko kredit lain. Mereka memiliki rating tertinggi, neraca keuangan masih punya ruang besar untuk utang, masalahnya justru skala pendanaan itu sendiri.

Tahun ini mereka gencar menerbitkan obligasi investment grade, dan sudah menyatakan akan terus berlanjut. Perusahaan investasi, asuransi, dan dana pensiun yang memberi mereka pinjaman kini merasa kapasitasnya makin menipis dan khawatir portofolio terlalu terkonsentrasi pada satu sektor. “Pertanyaan nyata, seberapa penuh portofolio investor bisa pada satu nama, satu tema?” kata Ivascyn.

Jumat lalu, harga obligasi sejumlah perusahaan cloud super besar turun ke dekat rekor terendah, dengan yield jauh di atas obligasi investment grade pada umumnya. Meski ratingnya top, biaya utang mereka kini lebih mahal dari perusahaan investment grade biasa.

Semua ingin berebut lebih dulu. Meta berencana mengumpulkan hingga 97,5 miliar dolar lewat serangkaian penerbitan saham baru, salah satu alasannya ingin lebih dulu dari pesaing, bahkan dalam dokumen resmi menyinggung bahwa pendanaan oleh raksasa lain menjadi tantangan bagi kapasitas pasar modal.

“Semua orang ingin mengumpulkan dana pembangunan sebelum likuiditas benar-benar kering,” kata Ben Connard, Chief Investment Officer di Carnegie Investment Counsel, “pada akhirnya, mungkin tidak ada cukup uang untuk menopang pembangunan ini. Pendanaan bisa jadi hambatan utama yang membuat segalanya melambat.”

Mengapa Ketat atau Longgarnya Uang Jadi Begitu Penting

Pembangunan AI semakin tergantung pada pendanaan eksternal. Berdasarkan analisis Reuters terhadap proyeksi LSEG, Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta, dan Oracle, hingga 2027 capex mereka diperkirakan sudah melampaui free cash flow-nya; setiap 1 dolar arus kas operasi tambahan, berarti sekitar 1,57 dolar belanja modal baru. Uang yang dihasilkan sendiri tidak lagi cukup, sedangkan kekurangannya harus ditutup lewat penerbitan saham atau obligasi.

Raksasa juga tidak bisa berhenti. Laporan riset Cornell Capital Group menggambarkan ini sebagai “dilema tahanan”: kalau mereka sendiri tidak investasi sedangkan kompetitor tetap jalan, mereka bisa tersingkir.

Investor Citrini dalam wawancara dengan podcast Monetary Matters mengatakan, perubahan ini mengubah sifat risiko. “Dalam tiga tahun pertama gelombang transaksi AI, koreksi yang didorong sentimen selalu terbatas karena mayoritas pengeluaran masih berasal dari arus kas operasi raksasa cloud.” Kini, belanja tambahan hampir seluruhnya dari ekuitas dan utang, “begitu sentimen pasar berbalik, arus dana tambahan bakal langsung mengering, karena ini bukan lagi soal belanja satu perusahaan saja, tapi ditentukan pasar”.

Ia menyebut mekanisme ini “refleksif”: kepercayaan mendorong pembiayaan, pembiayaan mendorong investasi; ketika kepercayaan melemah, kontraksi dana akan balik memukul investasi dan ekspektasi pertumbuhan. Ia juga mencatat, pendapatan AI saat ini tumbuh sekitar 25%-30% per tahun, tapi belanja modalnya tumbuh 60%-70%, sehingga gap makin besar di setiap rilis hasil keuangan.