ゴールドマンサックスのパートナー：「AIストーリー」が市場を支配しているが、「クラウド大手はキャッシュフローの100%を資本支出に使っている」ことを忘れてはいけない

ゴールドマン・サックスのパートナーが最新の警告を発し、AI投資のストーリーが再び市場の価格形成を主導しているが、「クラウド大手は既に100%のキャッシュフローを資本支出に投入しており」、市場の幅は継続的に悪化、モメンタムファクターの過密度は過去5年の高水準に迫っている。

5月3日、ゴールドマン・サックスのパートナーMark Wilsonは最新の週間レポートで、地政学的リスクが依然として市場を揺るがしているものの、市場は再び単一のAIストーリーに主導されていると指摘した——ナスダックは4月に2002年以来最強の月間パフォーマンスを記録した。同時に、Microsoft、Amazon、Alphabet、Metaの4大クラウド大手の今年の資本支出は合計で6,000億ドルを超え、一部はすでに年間営業キャッシュフロー合計を上回っている。

Wilsonは2つのコアリスクを明確に指摘している：一つ目は、超大規模クラウド事業者の今年の資本支出が営業キャッシュフローの100%を超える可能性が極めて高いこと。二つ目は、市場の幅が継続的に悪化し、モメンタムファクターに関するヘッジファンドのネットエクスポージャーおよびレバレッジ率が5年ぶりの高水準に近づいており、集中リスクを無視できないこと。

同時に、ゴールドマン・サックス株式調査責任者Jim Covelloの反コンセンサス的な見解を引用し、「AI支出と実際のリターン」の間に潜在するギャップを投資家に見直してほしいと促している。

資本支出ブーム：数字に衝撃、キャッシュフロー警戒も浮上

今四半期のテックジャイアント決算シーズンは、再び市場のAI投資規模の想定上限を塗り替えた。

Wilsonによれば、Microsoftは今後わずか半年で資本支出に1,200億ドルを投入すると予定しており、以前の市場予想の年間ペースより45%も高く、2025年の年間資本支出は1,900億ドルに達する可能性がある。Amazonの今年の資本支出は2,000億ドルを超え、Alphabetは約1,850億ドル、Metaは約1,350億ドルになる。

同時に、収益面の実証データも依然として力強い：

• Google Cloudの収入は前年同期比で63%増加し、年間収入が200億ドルを超え、受注残も前四半期比で倍増して4,600億ドルに達し、10億ドル超えのエンタープライズ向け大口契約も複数締結された；
• MicrosoftのAIビジネスの年間定期的収入は370億ドルに達し、前年比120%以上増加；
• AWSの成長率は28%に達し、2021年以来最速。Amazonは同時に、Trainiumカスタムチップの収入契約が2250億ドル超となったことも明らかにした。

しかし、Wilsonはこの投資サイクルの歴史的な規模を評価しつつ、次のように明確に警告している：「見逃してはならない事実——超大規模クラウド事業者の今年の資本支出が営業キャッシュフローの100%を超える可能性が非常に高い。」

つまり、この前例のないAI軍拡競争は、自社の資金創出能力をすべて、さらにはそれ以上も消費する方式で進んでいる。

市場の幅は悪化、モメンタム渋滞が5年ぶりの極値に接近

AIストーリーに駆動された相場には、構造的な明確な分化シグナルが現れている。

Wilsonは、市場の幅が持続的に悪化していると指摘する。同時に、モメンタムファクターの年初来上昇幅は25%に達し、ヘッジファンドのモメンタムファクターへのネットエクスポージャーと全体的なレバレッジ率は過去5年で最高水準付近となっている。

彼はゴールドマン・サックスのストラテジストBen Sniderの判断を引用し、現在の「悪い幅」現象は、市場のトップを示唆するものではなく、「モメンタムファクターの持続的なボラティリティ」を意味している。

注目すべきは、Wilsonがモメンタムファクターのパフォーマンスとゴールドマン・サックスAIペアードポートフォリオの相関性を定量的に比較し、両者が高い同期性を持つことを発見したことであり、共通のドライバ変数はいずれも半導体がソフトウェアに対して相対的に強く、AI支出の受益側が支出側よりも超過パフォーマンスを示していることを指摘している。

この構造が意味するのは、現行市場の上昇が少数テーマの継続的な強化に高度に依存しているということである。Wilsonは特に、今年のS&P500利益成長予測のうち60%以上はMicronとNvidiaの2社によるものだと指摘。

AI支出とリターンへの反コンセンサスな問いかけ

AI投資サイクルの持続性を評価しつつ、Wilsonはレポートで珍しく「反コンセンサスな視点」を導入した。

ゴールドマン・サックス株式調査責任者、元半導体アナリストのJim Covelloによる特集レポート《AI支出とリターン》を参照し、投資家にこの問題を真剣に見直すよう促している。

WilsonはレポートでCovelloの結論を直接示すことはなかったが、「読む価値のある反コンセンサス的視点」と位置付け、市場がAI投資のリターンに対して楽観的すぎる可能性を示唆している。

この指摘の背景には、クラウド事業者の収益データが強い一方で、Wilsonは同時に、超大規模クラウド事業者が100%あるいはそれ以上の営業キャッシュフローを資本支出へ投入し続けるこのモデルの持続性、およびAIインフラ投資がいつ定量的な商業リターンに変わるのかが、市場で未だ十分に価格反映されていない本質的な要因であることがある。