ゴールドマン・サックスがキオクシアの業績を「啓示録」と評価：NAND供給不足は2027年まで続く可能性、Samsung電子とSK Hynixを強く支持

ジートンファイナンスAPPによると、10月30日、日本のNANDフラッシュメモリメーカーKioxiaは2026暦年第三四半期（すなわち2026会計年度第二四半期）の業績を発表しました。ゴールドマン・サックスはこれをもとに、同社がカバーする韓国のメモリ大手SKハイニックス（レーティング「買い」）とサムスン電子（レーティング「買い」）に対する示唆を分析しました。主な結論は以下の通りです：1)2026暦年第三四半期の業績は堅調であり、出荷スケジュールの変更や基準値効果の違いにより、Kioxiaの2026暦年第四四半期の見通しはサムスン電子とSKハイニックスと異なる;2)NANDフラッシュの需給逼迫は2027暦年まで続く見通しであり、価格上昇の余地がある;3)複数年にわたる長期供給契約（LTA）が2027～2028年以降の需要の可視性を強化している。

1、2026暦年第三四半期業績は堅調。出荷スケジュールの変更および基準値効果の違いにより、Kioxiaの2026暦年第四四半期予想とサムスン電子、SKハイニックスの予想に差異

ゴールドマン・サックスは、2026暦年第三四半期において、Kioxiaの米ドル建て加重平均販売価格（ASP）は前四半期比20％～25％上昇し、比較可能な製品価格は前四半期比30％～35％上昇したと指摘しています。ビット出荷量も前四半期比10％～15％増加しており、これはデータセンターおよびエンタープライズ市場の強い需要が主な要因です。

2026暦年第四四半期については、Kioxiaは収益が前四半期比で小幅増加すると予想（ビット出荷量はほぼ横ばい、ASPは緩やかな上昇が見込まれる）しています。その理由は、データセンターやエンタープライズ向けSSDなど納期が長い製品の出荷が2027暦年第一四半期にずれ込むためです。

Kioxiaの2026暦年第四四半期の業績ガイドラインは、ゴールドマン・サックスが予想するサムスン電子とSKハイニックスより全体的に低いものの、これは出荷スケジュールの変更と、Kioxiaの2026暦年第三四半期における業績基準値が韓国サプライヤーに比べて高かったことが要因であると同社は指摘しています。

2、NANDフラッシュの需給逼迫は2027年まで継続、さらなる価格上昇の余地

2027暦年の展望として、Kioxiaは、データセンターおよびエンタープライズ市場の需要が引き続き強いことを背景に、NANDフラッシュ市場の需給環境は依然として逼迫し、平均販売価格はさらに上昇する余地があると見込んでいます。経営陣は、2026暦年前半から中盤にかけて価格が大幅に上昇した後、今後の値上げペースはやや鈍化する可能性があると予想していますが、現時点で平均販売価格が下落する兆しは見られていないことを強調しています。

ゴールドマン・サックスは、これがサムスン電子やSKハイニックスに対する自社の判断とほぼ一致すると述べています。2026暦年の前年比279%/254%もの大幅な値上がりに比べると、価格上昇モメンタムはやや鈍化しますが、2027暦年のNANDフラッシュ価格は前年比34%/30%増になると依然見通しています。

3、複数年にわたる長期供給契約で2027～2028年以降の需要の見通しが強化

Kioxiaによれば、2027暦年の生産能力は実質的にすべて売約済みであり、2028暦年分の出荷量も50％以上が複数年の長期供給契約（LTA）で確保されています。2028暦年の残りの生産能力については、さらに顧客のコミットメントを固定するか、潜在的な需要増加のため一部能力を保持するかどうか検討中で、現在も議論が続いています。2027暦年の生産能力がすでに全て割り当てられ、2028暦年分もかなりの割合が事前に確保されていることから、Kioxiaはすでに顧客と2029～2030年の供給体制について話し合いを始めています。

ゴールドマン・サックスは、長期供給契約の議論が2029～2030年にまで拡大していることは、供給ひっ迫の継続期間がさらに長期化する可能性を示し、顧客側が2028年を大きく超える供給量の確保を求めていると分析しています。この動向はサムスン電子やSKハイニックスで観察される行動にほぼ一致しており、顧客は5年にも及ぶ長期供給契約を締結し、より長期間の供給保証を求めています。

サムスン電子に関して、ゴールドマン・サックスは2026E～2027Eの平均企業価値/EBITDA（EV/EBITDA）によるSOTP法で普通株の12カ月目標株価を500,000ウォンとしています。優先株については目標株価を380,000ウォンとし、普通株に対して24％のディスカウント率を採用しています。このディスカウント率は、1）二因子モデルによる優先株のディスカウント率、2）優先株と普通株の過去1年間の平均ディスカウント率の平均値です。

ゴールドマン・サックスはサムスン電子の普通株および優先株のいずれにも「買い」評価を維持しています。主な下振れリスクとして：1）メモリの需給環境が大きく悪化すること、2）スマートフォンの利益率が大幅に縮小すること、3）モバイルOLED市場シェアの喪失が挙げられます。

SKハイニックスについては、2026E/2027Eの平均PER（P/E）を基に、12カ月間の目標株価を3,500,000ウォン、対応する目標PERを7.0倍としています。主なリスクは、1）メモリの需給環境が大幅に悪化すること、技術移行が遅れること、2）スマートフォン、PC、サーバー需要が弱く、従来型メモリ全体の需要に影響を与えること、3）サムスン電子のHBM事業が順調に進展し、SKハイニックスのHBM収益と利益に影響すること、4）AI関連の資本支出減少が全体のHBM需要に影響し、同社のHBM収益と利益に波及することです。