Detalyadong Paliwanag sa Arbitrage Trading: Bakit Nawawala ang Kaakit-akit ng Yen?

Sa loob ng maraming dekada, ang yen ay ang pinaka-pinapaborang pinapautang na pera para sa arbitrage trade sa buong mundo, ngunit ang kalakarang ito ay dumaranas ng pundamental na pagbabago. Sa patuloy na pagtaas ng interest rate ng Bank of Japan (BOJ), tumataas na rin ang halaga ng paghiram ng yen, lumiliit ang arbitrage space, at nagsimula na ang ilang mga mamumuhunan na pagmasdan ang iba pang low-cost na mga currency sa pagpapautang.

Noong Setyembre 18, ayon sa Bloomberg, ang pangunahing pagbabago ay: Mula noong Marso 2024, matapos bitawan ng Bank of Japan ang negative interest rate policy at simulan ang interest rate hike cycle, kapansin-pansing nabawasan ang atraksyon ng yen bilang financing currency. Kasabay nito, ilang beses nang nakialam ang mga awtoridad ng Japan sa forex market simula 2022 upang suportahan ang mahinang yen, na lalong nagpapataas sa exchange rate risk exposure ng arbitrage traders. Noong Hulyo 31 ngayong taon, nagsagawa pa ang US at Japan ng isang makasaysayang coordinated na market intervention.

Ang mga pagbabagong ito ay muling inaayos ang global capital flows sa arbitrage trades. Ang Swiss franc at iba pang currency ay unti-unting lumilitaw bilang potensyal na alternatibong financing currency sa halip na yen. Nangangahulugan ito ng adjustment sa strategy, at nagbabadya na kung magkaroon ng malawakang closing ng arbitrage positions, muling magiging magulo ang pandaigdigang pamilihan ng pananalapi—naipakita na ito ng malaking pag-ugoy ng merkado noong July to August 2024 bilang babala.

Logic ng Arbitrage Trade

Ang pangunahing prinsipyo ng arbitrage trade (carry trade) ay ang paghiram ng mababang interest na currency at paglalagak ng pondo sa mas mataas na yield na asset para kumita sa interest rate differential.

Sa terminolohiyang pampinansyal, ang “carry” ng isang asset ay tumutukoy sa netong balik (return) ng paghawak dito matapos ibawas ang financing cost. Halimbawa:

Ipalagay na ang isang mamumuhunan ay humiram ng 1 milyong yen sa 1% interest rate, ipinalit ito sa US dollar, at inilagak sa US dollar assets na may 4% annual return. Kung magiging stable ang exchange rate, kikita ang mamumuhunan ng tatlong-porsyentong spread. Karaniwang hawak ang mga ganitong posisyon ng ilang buwan hanggang taon upang mapalaki ang kita, ngunit maaari ring agad i-close kung magbago ang kondisyon ng merkado.

Para sa mga hindi makabili ng high-yielding currency assets nang direkta, maaaring sumali sa arbitrage trade gamit ang mga instrumento tulad ng currency swaps, forward contracts, at iba pang derivatives.

Naging pinakasikat ang arbitrage trades tuwing mababa ang market volatility at malaki ang interest rate differential ng mga bansa, na kadalasang sanhi ng pagkakaiba ng monetary policy—isa ay nagtataas ng rate para sugpuin ang inflation at ang isa naman ay nananatili ang mababang rate upang pasiglahin ang ekonomiya.

Paano Naging "Hari" ng Financing Currency ang Yen sa Arbitrage Trade

Napanatili ng yen ang global financing currency crown ng arbitrage trade, dahilan sa sobrang tagal at lalim ng super-low interest rate policy ng Japan, na walang kapantay sa mga pangunahing ekonomiya.

Matapos pumutok ang asset bubble sa Japan noong 1990s, patuloy na binaba ng Bank of Japan ang interest rate, hanggang sa maging zero o negative pa nga, sa pag-asang mapapalago ang ekonomiya. Nagresulta ito kaya’t sobrang baba ng cost ng paghiram ng yen kumpara sa ibang pangunahing currency, kaya sobrang kaakit-akit ito sa mga institutional at retail investors.

Subalit, mula Marso 2024, nang ipahayag ng Bank of Japan ang pagtapos ng negative interest rate policy at simulan ang pagtaas ng borrowing cost, nagsimulang manghina ang yen bilang financing currency. Ibig sabihin, tataas ang cost ng paghiram ng yen, lumiit ang potential na arbitrage return. Kasabay nito, ang ilang ulit na market intervention ng mga awtoridad ng Japan ay nagbunsod ng mas mataas na exchange rate volatility risk para sa carry traders.

Kapag pumipili ng financing currency, tinutukoy ng traders ang cost ng hiraman at ang panganib ng exchange rate volatility. Pinagkokombina ang dalawang aspeto—na tinatawag ng industriya bilang “carry-to-risk ratio”.

Ipinanatili ng Swiss National Bank (SNB) ang policy rate sa zero at handang mag-intervene kung lalampas sa gusto nila ang pagtaas ng Swiss franc, kaya’t nagbibigay ito ng mas stable na financing environment para sa arbitrage traders.

Panganib sa Arbitrage Trade: "Pamumulot ng Barya sa Harap ng Steamroller"

Inihahambing ng mga ekonomista ang arbitrage trade sa “pamumulot ng barya sa harap ng steamroller”—parang madali ang kita pero konting pagdududa lang, maaari kang madurog.

Pinakamalaking panganib sa arbitrage trade ay nasa exchange rate volatility. Para kumita, dapat sapat ang interest differential para matakpan ang posibleng lugi sa galaw ng exchange rate. Ngunit mas madalas na mas malaki ang galaw ng presyo ng currency kaysa sa carry, kaya mabilis nitong mabubura ang lahat ng kita.

Gamit ang parehong halimbawa: Ipagpalagay na umakyat sa $10,400 ang halaga ng US dollar asset pagkalipas ng isang taon, pero sa panahong iyon, ang yen ay nag-appreciate laban sa dollar sa rate na 80, kaya ang halagang maibalik sa yen ay magiging 822,000 yen na lang—bawas pa ang 1% na interes, mas mababa ito sa orihinal na inutang na 1 milyon yen, kaya lugi ang mamumuhunan.

Para sa mga gumagamit ng leverage, mas pinalala ang panganib. Kapag lumampas ang lugi at nagkaroon ng margin call, mapipilitang magbenta ng asset ang mamumuhunan para magkapera, kaya puwedeng bumagsak ang presyo ng asset, magdulot ng karagdagang lugi, at maipit sa vicious cycle ng forced selling, na kalaunan ay aabot pa sa malawak na bahagi ng pamilihan. Dahil dito, itinuturing ang arbitrage trade bilang mahalagang pinagmumulan ng global financial vulnerability at risk transmission.

Laki ng Arbitrage Trade: Mahirap Sukatin Nang Eksakto

Hindi tiyak ang eksaktong laki ng arbitrage trades, dahil napakaraming anyo ng trade na ito at karaniwang hindi nakikita sa data ng market ang mga partikular na strategy ng bawat mamumuhunan.

Sa isang report ng Bank for International Settlements (BIS) researchers noong Setyembre 2024, tinangkang tantiyahin ang laki ng yen carry trades at lumantad na tinatayang 200 trilyong yen (katumbas ng humigit-kumulang $1.3 trilyon) ang net yen supply na sinisipsip ng non-bank market players. Kabilang dito ang mga overseas investors na naghe-hedge sa yen-denominated assets at mga speculators na posibleng umutang ng yen para sa arbitrage, hindi lahat ay diretsong konektado sa arbitrage strategy.

Binigyan naman ng US Commodity Futures Trading Commission (CFTC) ng mas kapos pero mas aktual na pananaw: Simula huling bahagi ng Hunyo, halos dalawang-katlo ng net short positions sa yen futures at options ng hedge funds ay na-trim down na, na dati ay umabot sa pinakamataas sa huling 19 taon. Ang net short position ay bisa ring proxy ng speculative arbitrage trades, dahil ang arbitrage strategy ay essentially pustahan sa depreciation ng financing currency. Pero maliit lang na bahagi ito ng arbitrage activity sa global forex market na may $9.6 trilyong average araw-araw na turnover.

Babala ng 2024: Paano Nagdudulot ng Market Volatility ang Malawakang Unwinding ng Arbitrage Trades

Ganap na napatunayan noong Hulyo hanggang Agosto 2024 ang epekto ng malakihang closeout ng arbitrage trades sa securities market.

Matapos magtaas ng rate ang Bank of Japan at magbigay ng senyal si Governor Kazuo Ueda ng karagdagang paghigpit sa monetary policy, uminit ang expectation ng pagtaas ng borrowing cost sa Japan, kaya’t napilitan ang mga arbitrage traders na mag-close agad ng positions. Nagresulta ito ng malakas na pag-appreciate ng yen at malaking tama sa mga paboritong target ng carry trades—pinakaapektado ang Mexican peso. Nahila paibaba ang Japanese stock market dahil na-liquidate din ang yen-denominated positions, lalong nagpalala sa market volatility.

Masasakit ang numerong naitala: mula Hulyo 31 hanggang Agosto 5, ang yen ay nag-appreciate ng halos 8% laban sa US dollar; bumagsak naman ang Mexican peso ng halos 13% laban sa yen; ang Nikkei 225 Index ay nalugi ng 19% sa parehong panahon.

Ang pangyayaring ito ay muling nagpatunay ng systemic risk ng arbitrage trade: kapag sabay-sabay na nag-close out ng positions ang maraming mamumuhunan, maaari itong magdulot ng papalagang chain reaction sa iba’t ibang merkado, mahirap takasan ng bonds at stocks. Habang patuloy na tumataas ang cost ng yen financing, nananatiling alerto ang merkado sa susunod na posibleng mala-alon na closing ng arbitrage trades.