Zamknięcie rządu, stagnacja zatrudnienia: czy rynek kryptowalut ponownie wystartuje dzięki napływowi płynności?

Wpływ zamknięcia rządu USA

Coinbase przedstawia byczą perspektywę dla rynku kryptowalut w październiku na poziomie taktycznym: uważamy, że osłabienie dolara, krótkoterminowy wzrost globalnej płynności oraz ostrożna polityka obniżek stóp procentowych preferowana przez Fed stworzą korzystne warunki dla rynku kryptowalut. O ile nie pojawią się niespodziewane jastrzębie wypowiedzi, uważamy, że te czynniki zwiększą prawdopodobieństwo wzrostu prowadzonego przez BTC aż do listopada, kiedy to przeciwności płynnościowe mogą zacząć odgrywać rolę.

Co oznacza zamknięcie rządu USA dla kryptowalut? Obecnie Stany Zjednoczone znajdują się w stanie częściowego zamknięcia rządu, co może opóźnić publikację niektórych kluczowych danych ekonomicznych, na których opiera się polityka Fed. Z powodu braku środków finansowych takie instytucje jak Bureau of Labor Statistics (BLS) oraz Bureau of Economic Analysis (BEA) wstrzymają zbieranie danych i opóźnią publikację głównych wskaźników – w tym miesięcznego raportu o zatrudnieniu oraz indeksu cen konsumpcyjnych (CPI) – do czasu przywrócenia finansowania.

W przypadku braku oficjalnych danych uważamy, że rynek będzie polegał na prywatnych wskaźnikach, takich jak dane o zatrudnieniu w sektorze prywatnym ADP, aby ocenić oczekiwania dotyczące przyszłych obniżek stóp procentowych. Dane ADP pokazują, że po latach spowolnienia (w porównaniu do ponad miliona nowych miejsc pracy miesięcznie w 2021 roku), obecny przyrost netto miejsc pracy jest praktycznie zerowy (Wykres 1). Uważamy, że zgodnie z logiką krzywej Phillipsa, obecna słabość rynku pracy skraca kanał inflacji usług napędzanej płacami do około 10 miesięcy opóźnienia, co obniża koszt prewencyjnego luzowania polityki w porównaniu do nieliniowego ryzyka recesji na rynku pracy.

Nasza opinia: niepewność danych wywołana zamknięciem rządu, w połączeniu z zastojem w zatrudnieniu w sektorze prywatnym, sprawia, że rynek jest coraz bardziej optymistyczny co do mniej restrykcyjnej ścieżki polityki Fed. Warto również zauważyć, że ostatnio wiele czynników jednocześnie spowodowało tymczasową lukę płynności na rynku kryptowalut, w tym: (1) uzupełnienie salda ogólnego konta Departamentu Skarbu USA (obecnie saldo zbliża się do poziomu docelowego, przekraczając 800 miliardów dolarów); (2) przepływy kapitału na koniec kwartału i miesiąca; (3) „efekt konferencji” związany z wydarzeniem TOKEN 2049 w Singapurze. Wraz z ustępowaniem tych czynników, w krótkim terminie można oczekiwać pozytywnego wpływu na ruchy cen na rynku.

Wykres 1. Miesięczna zmiana zatrudnienia w sektorze prywatnym w USA na najniższym poziomie od 2023 roku

Uważamy, że rynek stóp procentowych już uwzględnił tę zmianę — 30-dniowe kontrakty futures na federalne fundusze wskazują obecnie na 87% prawdopodobieństwo dwóch obniżek stóp o 25 punktów bazowych do końca roku — sygnały międzyrynkowe również potwierdzają mechanizm obniżania realnych stóp procentowych i osłabienia dolara, co sprzyja kryptowalutom (Wykres 2). Obecnie wyceny kolejnych posiedzeń FOMC koncentrują się na docelowym przedziale 3,75-4,00% pod koniec października, a do grudnia przesuną się w kierunku 3,50-3,75%. Jednocześnie dolar słabnie, a cena złota osiąga historyczne maksima — co wskazuje na łagodzenie oczekiwań dotyczących realnych stóp procentowych oraz pojawienie się szerszego popytu na „zabezpieczenie wartości” (Wykres 3). Uważamy, że taka kombinacja poluzuje warunki finansowe dolara i zmniejszy konkurencję ze strony zysków gotówkowych dla aktywów ryzykownych, co powinno być korzystne dla kryptowalut.

Wykres 2. Prawdopodobieństwo dwóch obniżek stóp o 25 punktów bazowych do końca roku wynosi 87%.

Wykres 3. Osłabienie dolara, złoto osiąga historyczne maksima

Czy możemy przestać mówić o złocie?

W skrócie, odpowiedź brzmi: nie, ale rynek wydaje się mieć trudności z wyjaśnieniem, dlaczego złoto w wrześniu przebiło historyczne maksima, podczas gdy cena bitcoin w zeszłym miesiącu była słaba. Częściowo wynika to z faktu, że mimo niestabilnych wyników bitcoin w okresach wysokiej inflacji, wielu uczestników rynku i komentatorów medialnych wciąż uparcie postrzega bitcoin jako narzędzie zabezpieczające przed inflacją podobne do złota. W rzeczywistości bitcoin często działa jako zabezpieczenie przed nadmierną emisją pieniądza, co nie jest tożsame z inflacją. To również wyjaśnia, dlaczego bitcoin często korzysta z globalnych zastrzyków płynności.

We wrześniu, pod wpływem obniżek stóp procentowych przez wiele banków centralnych na świecie oraz obaw rynkowych o (1) zamknięcie rządu USA i (2) możliwą utratę niezależności Fed, cena złota gwałtownie wzrosła. (Mimo to, choć SPDR Gold ETF przyciągnął w zeszłym miesiącu 4,2 miliarda dolarów, amerykańskie spot bitcoin ETF odnotowały nadal 3,5 miliarda dolarów napływów netto.) Jednak naszym zdaniem ta różnica w wynikach nie wynika z różnic w nastrojach inwestorów instytucjonalnych, lecz raczej z faktu, że bitcoin prowadził ruchy cenowe w lipcu i sierpniu. W rezultacie bitcoin podczas technicznych odbić stale doświadczał presji sprzedażowej, a płynność była wyciągana z rynku z wyżej wymienionych powodów.

Z perspektywy danych uważamy, że same wskaźniki złota nie mogą być silnym wskaźnikiem dla bitcoin. Od 2013 roku 90-dniowa krocząca korelacja między BTC a złotem wahała się wielokrotnie między dwoma skrajnościami (-0,8 do +0,8), wykazując krótkoterminową skupioną zmienność, ale brak długoterminowej trwałości, co wskazuje na bardzo słabą średnią współzależność (Wykres 4). Uważamy, że wspólnym czynnikiem napędzającym pozytywną współzależność jest wzrost płynności: gdy realne stopy procentowe spadają, a dolar się osłabia, oba aktywa mają tendencję do absorbowania nadmiaru płynności na rynku. Natomiast gdy złoto rośnie z powodu nastrojów risk-off, a dolar się umacnia i płynność się kurczy (jak miało to miejsce w ostatnich tygodniach), BTC jako aktywo o wysokiej becie zwykle odłącza się, a nawet porusza się w przeciwnym kierunku.

Nasza opinia: w rzeczywistości uważamy, że płynność jest najbardziej wiarygodnym makro sygnałem dla bitcoin, co potwierdza nasz niestandardowy globalny indeks płynności M2, którego korelacja z bitcoin w ciągu ostatnich trzech lat wynosiła około 0,9.

Wykres 4. 90-dniowa korelacja bitcoin ze złotem