Dziś wieczorem „gołębie podwyższenie stóp procentowych”?

Wall Street wstrzymuje oddech oczekując na środową decyzję Fed dotyczącą stóp procentowych. Citi i Goldman Sachs wyjątkowo zgodnie w kluczowej ocenie: podwyżka stóp jest niemal przesądzona, ale będzie to „gołębia podwyżka” — sama podwyżka nie jest najważniejsza, kluczowe jest to, co Fed powie po podwyżce lub czego nie powie.

Zgodnie z informacjami od Trendowej Platformy Tradingowej, Citi w najnowszym raporcie z 15 września wskazało, że Fed zdefiniuje tę podwyżkę jako „kalibrację (calibration)” i zasugeruje brak konieczności dalszych podwyżek. Goldman Sachs w raporcie z 13 września ocenił, że dzisiejsza podwyżka będzie „bez sygnału” i wyraźnie stwierdził, że nie ma dostatecznych podstaw ekonomicznych dla tej podwyżki – przekroczenie celu inflacyjnego 2% wynika wyłącznie z czynników jednorazowych, gospodarka nie jest przegrzana.

Citi i Goldman Sachs przewidują, że mediana wykresu kropkowego pokaże tylko jedną dodatkową podwyżkę w 2026 r., a obniżki będą wznowione w 2027 r. Prognoza bazowej inflacji PCE najprawdopodobniej zostanie skorygowana w dół z powodu rewizji metodologii, co dostarczy danych wspierających zakończenie podwyżek.

Mimo gołębiego scenariusza bazowego, konferencja prasowa Powell’a pozostaje największą niewiadomą dla rynku. Citi uważa, że jeśli przewodniczący Fed Powell odmówi podania jasnych wskazówek dotyczących przyszłości i jedynie podkreśli „jeszcze jest praca do wykonania”, rynek może ponownie wycenić z rzędu podwyżki w październiku i grudniu, wywołując silne wahania cen aktywów. Goldman Sachs uważa, że Powell powinien na konferencji zaznaczyć, iż Komitet będzie „dokładnie oceniać” nadchodzące dane, sugerując, że czeka na więcej informacji, prowadząc rynek do porzucenia zbyt dużej pewności w podwyżkę w październiku.

Analitycy wskazują, że dzisiejszym kluczowym pytaniem nie jest „czy podwyższyć”, lecz „co powiedzieć po podwyżce”. Każde słowo Powell’a zostanie przez rynek poddane szczegółowej analizie.

Obecna wycena rynkowa już zmusiła Fed do wyboru. Goldman Sachs uważa, że po publikacji danych CPI za sierpień rynek wycenił prawdopodobieństwo podwyżki niemal na 90%, a Fed, aby uniknąć gwałtownych reakcji rynkowych w przypadku braku działania, będzie zmuszony podnieść stopy o 25 punktów bazowych.

Będzie to jednak całkowicie gołębie posunięcie. Citi prognozuje, że wraz z podwyżką nie pojawią się zapowiedzi dalszego wzrostu stóp.

Przewodniczący Fed Powell najprawdopodobniej określi wzrost stóp jako „delikatną korektę (slight adjustment)” lub „kalibrację (calibration)” i zasugeruje rynkowi, że jeśli inflacja pokaże tendencję do powrotu do celu, dalsze podwyżki nie będą konieczne.

Goldman Sachs przewiduje podobnie — Fed w oświadczeniu wprowadzi wyłącznie minimalne niezbędne zmiany, unikając podania wskazówek na przyszłość, prezentując „podwyżkę bez sygnału”.

Warto odnotować, że Goldman Sachs spodziewa się, iż gubernator Fed Waller zagłosuje przeciw. Powodem jest fakt, że roczna stopa inflacji bazowej PCE za ostatnie trzy miesiące (uwzględniająca rewizje metodologiczne) spadła do około 2,5%, poniżej ustanowionego przez Wallera publicznego progu 2,8% „brak zmiany”.

Z innej perspektywy niż Citi, zespół badawczy Goldman Sachs wyraźnie wskazuje, że nie widzi ekonomicznego uzasadnienia dla podwyżki federalnych stóp procentowych.

Kluczowym argumentem Goldman Sachs jest: całe przekroczenie celu inflacyjnego 2% można przypisać czynnikom jednorazowym, których wpływ się wyczerpuje, w tym efektom ceł, wpływom energii/konfliktu z Iranem, efektom cen oprogramowania i akcesoriów oraz efektom zarządzania portfelem inwestycyjnym. Goldman Sachs twierdzi, że poprawa bazowej inflacji PCE z rocznym tempem na poziomie około 2,5% w czerwcu-sierpniu (uwzględniając rewizję metodologii) to wczesny sygnał wygaszenia tych jednorazowych szoków.

W kwestii szerokości inflacji Goldman Sachs również się sprzeciwia. Choć ostatnio coraz więcej kategorii rośnie w tempie ponad 3% rocznie, Goldman Sachs podkreśla, że jeśli wykluczyć wpływ ceł, szerokość inflacji jest porównywalna do okresów z inflacją 2% w przeszłości — a efekt ceł został już niemal całkowicie zrealizowany.

Dodatkowo, „Bottlenecks Tracker” Goldman Sachs pokazuje, że ograniczenia zdolności produkcyjnych na poziomie branżowym są dziś nawet mniejsze niż przed pandemią i głównie dotyczą wąskiej grupy sektorów związanych z boomem AI. Gospodarka nie jest przegrzana — a to zazwyczaj podstawa do podwyżki stóp.

Dowody makroekonomiczne także wskazują, że ograniczona podwyżka stóp nie zrównoważy skutecznie większych efektów inflacyjnych wywołanych szokami podażowymi. To znaczy, niezależnie od podwyżek Fed, głównym założeniem polityki pozostaje oczekiwanie na naturalne wygaszenie efektów wcześniejszych szoków.

Z tego powodu, Goldman Sachs uważa, że część członków FOMC ma bardzo zbliżone oceny inflacji, a cały FOMC nie chce na tym spotkaniu sygnalizować dalszych podwyżek.

Wiele elementów Podsumowania Prognoz Ekonomicznych (SEP) wzmocni gołębią ocenę.

Citi wskazuje, że mediana wykresu kropkowego pokaże tylko jedną dodatkową podwyżkę w tym roku, a obniżki zostaną wznowione w 2027 r. Ta ścieżka odpowiada obecnej logice wewnętrznej Fed: polityka stóp na poziomie około 4% jest „nieco restrykcyjna”, wraz ze spadkiem inflacji restrykcyjność powinna być stopniowo likwidowana.

Goldman Sachs równie precyzyjnie ocenia rozkład wykresu kropkowego: spodziewa się, że większość wyniku (10 głosów do 8) pokaże tylko jedną podwyżkę w 2026 r. (Waller i prawdopodobnie inni członkowie głosują za brakiem podwyżek). Goldman Sachs uzasadnia, że część członków ma mieszane stanowisko wobec podwyżki, inni nie chcą zwiększać oczekiwań rynkowych na kolejne podwyżki.

Goldman Sachs wyraźnie wskazuje także ryzyko skrajne: jeśli więcej członków potraktuje obecną podwyżkę jako reakcję na wzrost cen ropy i popyt na AI, i uzna to za początek serii podwyżek, istnieje niebezpieczeństwo większości głosów za dwoma podwyżkami.

W prognozach inflacji obie instytucje spodziewają się, że prognoza bazowej inflacji PCE zostanie skorygowana w dół z powodu rewizji metodologii. Goldman Sachs przewiduje, że w SEP z września mediana bazowej inflacji PCE na 2026 r. spadnie z 3,3% (czerwiec) do 3,2%, co dostarczy dowodów na zakończenie podwyżek.

Mimo gołębiego scenariusza bazowego, Citi ostrzega, że kluczowym, najtrudniejszym do przewidzenia czynnikiem tonującym jest to, jak Powell skomentuje tę podwyżkę. Styl Powell’a to udzielanie bardzo ograniczonych wskazówek na przyszłość, co daje rynkowi dużą przestrzeń do wyceniania bardziej jastrzębiej polityki.

Citi ocenia, że jeśli Powell tylko podkreśli „jeszcze jest praca do wykonania (more work to do)” i nie poda wskazówek co do stóp w najbliższym czasie, rynek odbierze to jako niepokojący sygnał. W takim jastrzębim scenariuszu rynek może spodziewać się podwyżek zarówno w październiku i grudniu na posiedzeniach FOMC, a ryzyko kolejnych podwyżek może być wyceniane aż do 2027 r.

Goldman Sachs jeszcze dokładniej ocenia ten scenariusz: FOMC prawdopodobnie będzie chciał skłonić rynek do obniżenia pewności wyceny podwyżki w październiku (obecnie prawie 50%), ale nie powie tego wprost. Możliwe, że Powell powie na konferencji, że przed dalszymi działaniami FOMC „dokładnie oceni (carefully assess)” ogłoszone wkrótce dane, chce zobaczyć więcej raportów o inflacji lub obserwować rozwój trendów inflacyjnych — każda z tych wypowiedzi sugeruje, że Komitet chce zgromadzić jeszcze trochę danych zanim podejmie decyzję.

Goldman Sachs dodaje, że wielu inwestorów już traktuje listopadowe wybory jako polityczną przeszkodę dla podwyżki w październiku, więc powstrzymanie rynku przed uznaniem podwyżki w październiku za „domyślną bazę” nie jest trudne.

Goldman Sachs rozważa trzy scenariusze:

• Scenariusz bazowy (prawdopodobieństwo 50%): tylko jedna podwyżka (teraz), obniżki we wrześniu i grudniu 2027, docelowa stopa 3,25%-3,5%;
• Scenariusz wielokrotnych podwyżek (prawdopodobieństwo 35%): ostatecznie dwie lub trzy podwyżki, wyższa docelowa stopa;
• Scenariusz recesywny (prawdopodobieństwo 15%): spowolnienie gospodarki, zmiana kierunku polityki monetarnej.

Nawet biorąc pod uwagę ryzyko wielokrotnych podwyżek, prawdopodobieństwo Fed Fund’s Rate według Goldman Sachs jest znacznie bardziej gołębie niż obecne wyceny rynkowe. Goldman Sachs jednocześnie podnosi docelową prognozę stopy z wcześniejszych 3%-3,25% na 3,25%-3,5%, a przesuwa pierwszy termin obniżki w 2027 r. z czerwca na wrzesień.

Citi szczególnie podkreśla, że ostatnie silne wahania cen ropy WTI i średnich cen benzyny w USA dodają dodatkowej złożoności perspektywom inflacyjnym i drodze polityki Fed. Jeśli ceny energii pozostaną wysokie, mogą zachwiać przekonaniem Fed, że „inflacja powraca w kierunku celu”, wzmacniając stanowisko jastrzębich członków.