Morgan Stanley: Embalagem avançada da China atingirá 100 bilhões em 2029, fornecedores de equipamentos superarão fabricantes de testes e montagem, recomendando ACM Research (ACMR.US) como principal escolha

De acordo com o APP da Zhihu Financeira Inteligente, a Morgan Stanley divulgou um relatório de pesquisa afirmando que o setor de encapsulamento avançado na China ainda é uma pista de crescimento de longo prazo impulsionada pela IA, mas há uma diferença entre o crescimento do tamanho do setor e o aumento dos lucros das empresas de encapsulamento e teste.

A Morgan Stanley apontou que a lucratividade das empresas de encapsulamento e teste depende de sua capacidade produtiva estar ou não completamente utilizada, enquanto a receita das fornecedoras de equipamentos depende da construção dessa capacidade, preferindo, portanto, fornecedores de equipamentos em vez das próprias fábricas de encapsulamento, dando prioridade àquelas que ganham maior participação de mercado nesta etapa. A visão setorial permanece "atraente" e, entre as quatro empresas em destaque na onda atual de expansão, a ACM Research é a única com listagem principal na Nasdaq.

O mercado alcançará 100 bilhões de yuans até 2029

Segundo estimativas do relatório, o tamanho do mercado chinês de encapsulamento avançado atingirá cerca de 100 bilhões de yuans até 2029, com uma taxa composta de crescimento de cerca de 13% entre 2025 e 2029. Dentro deste segmento, Chiplet/2.5D é o que mais cresce, alcançando cerca de 17,7 bilhões de yuans em 2029, com crescimento composto de 40%; já as tecnologias Flip-Chip e Wafer Level Packaging terão apenas 10% e 9% de crescimento no mesmo período.

A Morgan Stanley destaca que os aceleradores de IA estão demandando constantemente maior densidade de processamento, largura de banda de memória e integração heterogênea. Diante do acesso restrito a equipamentos de processo avançado na etapa inicial, a melhoria de performance impulsionada pelo encapsulamento torna-se ainda mais estratégica para a China.

Risco de excedente moderado existe

De acordo com cálculos do relatório, a capacidade anual de 2.5D na China deve subir de 120 mil unidades em 2025 para 436 mil em 2027, o que equivale a cerca de 16% da capacidade do exterior (principalmente TSMC). Empresas como JCET, Tongfu Microelectronics, Huatian Technology e YSIC estão expandindo simultaneamente a produção, e devido ao longo prazo de entrega de equipamentos e à demanda para garantir posições na cadeia de suprimentos nacional de IA, as companhias tendem a antecipar a construção de capacidade antes de assegurar os pedidos.

No lado da demanda, ela é restringida pelo rendimento dos processos avançados e pela oferta de HBM: segundo o banco, fabricantes chineses de GPU para IA deverão embarcar 4,9 milhões de unidades em 2027, considerando 21 unidades aproveitáveis por wafer e um rendimento geral de 85%, isso gera uma necessidade de aproximadamente 277 mil wafers; já a produção doméstica de HBM3E fica entre 3 e 4 milhões de chips, suficiente apenas para 750 mil a 1 milhão de GPUs, com o restante ainda dependente do suprimento externo. No total, a taxa de utilização da capacidade do setor será de apenas cerca de 63% em 2027. Além disso, a maior parte da capacidade doméstica parte do CoWoS-S, enquanto a nova geração de produtos está migrando para CoWoS-L, podendo ocorrer um desencontro estrutural onde há "excesso em S e falta em L".

Fornecedores de equipamentos se beneficiam mais que fábricas de encapsulamento

A Morgan Stanley argumenta que, independentemente do retorno das novas capacidades de encapsulamento, a construção em si requer antecipação de investimento em equipamentos; além disso, a migração para tecnologias 2.5D/3D traz aumento em etapas como RDL fino, TSV, processamento em nível de wafer, ligação temporária, TCB e ligação híbrida, elevando assim o valor dos equipamentos por unidade de capacidade. Dados mostram que o CAPEX global das fábricas de encapsulamento crescerá 65% em 2025, e 67% em 2026, atingindo níveis historicamente altos em relação às receitas.

As principais escolhas do banco são ACM Research (ACMR.US) e ASMPT: a primeira se beneficia de processos úmidos como galvanoplastia e limpeza, prevendo crescimento anual de 153% na receita de encapsulamento avançado (excluindo ECP) no segundo trimestre de 2026, além de receber o primeiro pedido de produção de equipamentos de galvanização em painel nível 510×515mm na China; a segunda é líder em TCB e ligação híbrida, com receita recorde de US$ 339 milhões em encapsulamento avançado no primeiro semestre de 2026, equivalendo a 30% do faturamento do grupo.

Contribuições de curto prazo de 3DIC, HBM e CPO podem estar superestimadas

O banco acredita que, apesar do significativo valor estratégico das três tecnologias, sua contribuição para os lucros nos próximos dois anos pode ser inferior à expectativa do mercado. No caso do 3DIC, restrições de custo e rendimento dificultam a larga escala ainda neste ano, com o mercado chinês atingindo apenas dezenas de milhões de dólares nos próximos 2 a 3 anos — apesar da Huawei já empregar empilhamento lógico em seus processadores de flagship e traçar meta de densidade equivalente a 1,4nm para 2031; HBM tem a maior demanda potencial, mas o valor do encapsulamento permanece em sua maioria no ecossistema de memória, tornando difícil para as fábricas independentes de encapsulamento e teste se beneficiarem diretamente; a adoção em larga escala de CPO fica para 2027 a 2028.

Principais beneficiários em ações dos EUA

Em detalhes, a Morgan Stanley confere à ACM Research (ACMR.US) recomendação de "overweight", com preço-alvo de US$ 130, implicando potencial de alta de cerca de 94% em relação ao preço de fechamento de US$ 66,9 em 15 de setembro, com uma relação de risco-retorno de 6,3 — o mais alto entre todas as recomendações de ações do banco.

A empresa está posicionada em vários segmentos onde a intensidade dos equipamentos cresce rapidamente — especialmente galvanoplastia e limpeza por processos úmidos, que são justamente as etapas com maior valorização do equipamento por unidade no encapsulamento 2.5D/3D e nível de painel. Os fundamentos já estão se tornando realidade: no segundo trimestre de 2026, sua receita de encapsulamento avançado (excluindo ECP) cresceu 153% em relação ao ano anterior, além de entregar sua 2000ª câmara de galvanoplastia; mais importante ainda, conquistou o primeiro pedido de produção em lote para equipamentos de galvanização de painel plano de 510×515 milímetros de um cliente na China continental, marcando a transição de "próximo da produção" para "produção real" em encapsulamento a nível de painel. Além disso, a ACM Research está listada na Nasdaq, mas concentra sua produção e clientela na China, oferecendo atributos tanto de ativo de ações dos EUA quanto de substituição nacional.