Ninguém quer manter este mercado, mas o Goldman Sachs acredita que este é justamente o sinal de entrada: três grandes forças de resgate estão prestes a retornar

Nas últimas semanas, quase todos os indicadores de posição acompanhados pelo Goldman Sachs transmitiram o mesmo sinal: ninguém quer manter posições neste mercado.

A convicção das posições dos fundos de hedge caiu para os níveis próximos ao "Dia das Tarifas de Igualdade (2 de abril)", mesmo com o índice S&P 500 ainda oscilando próximo das máximas históricas. Na semana passada, os fundos liquidaram ações de tecnologia na maior velocidade em sete semanas, as opções de compra do VIX foram precificadas mais caras que as opções de venda do S&P. O sentimento de pânico se espalha, mas o próprio índice permanece imóvel.

No entanto, a equipe de fluxos de capital do Goldman Sachs destacou em seu relatório mais recente, “Witching Hour”: o que está desconfortável para o mercado pode ser exatamente o sinal de entrada. "Em um momento de sentimento tão deprimido e de panorama macroeconômico incerto, pensar no futuro é desconfortável. Mas o quadro técnico das ações americanas está mudando, e isso é difícil de negar."

O banco acredita que três grandes frentes de compras estão prestes a retornar em conjunto: as janelas para recompra de ações corporativas serão amplamente reabertas do final de outubro até novembro, investidores de varejo tradicionalmente aportam seguidamente em novembro e dezembro, e investidores estrangeiros apresentam histórico de fortes compras logo após as eleições intermediárias.

Reabertura da janela de recompra: novembro é o segundo maior mês de compras do ano

A recompra corporativa é a primeira força a retornar.

Por volta de 15 de setembro, cerca de 40% das ações componentes do S&P 500 entraram no período de silêncio pré-divulgação de resultados, fechando a janela de recompra das empresas. Os dados mostram que, durante o período de silêncio, o volume de recompras executadas foi apenas 0,8 vezes em relação ao mesmo período do ano passado.

Essa janela está sendo reaberta. O Goldman Sachs prevê que as empresas podem sair do período de silêncio em um ou dois dias após divulgarem resultados—cerca de 10% das ações componentes do S&P sairão do período de silêncio neste fim de semana, e esse número subirá para 48% até o final de outubro.

O volume ainda maior de compras acontece em novembro. Os dados mostram que novembro é o segundo mês do ano com maior volume de recompras corporativas, representando 10,1% do total anual, ficando atrás apenas de agosto.

No entanto, a estrutura dessas recompras apresenta uma clara segmentação. O setor de tecnologia ainda representa 46% do volume total de recompras, embora tenha tido queda de 40% em relação ao ano anterior; o setor financeiro teve aumento de 88%; energia e utilidade pública tiveram os maiores aumentos, de +480% e +538%, respectivamente, mas juntos representam apenas 6% do total.

Segundo o banco, as empresas de tecnologia possuem grandes quantias em caixa, mas redirecionaram parte significativa para GPU e centro de dados, em vez de recomprar suas próprias ações.

Após o Halloween, pressão de venda dos fundos mútuos desaparece

Simultaneamente ao retorno das recompras, acontece o alívio de uma pressão de venda.

O banco chama o final de outubro de “temporada de vendas assustadoras”: 678 fundos ativos (com US$ 2,306 trilhões em ativos sob gestão) e 81 fundos passivos (com US$ 1,736 trilhão) têm ano fiscal encerrando em 31 de outubro, representando 23% do total de ativos dos fundos ativos—é o maior percentual mensal do ano.

Isso significa que a venda de ações perdedoras impulsionada por razões fiscais ocorre antes e pouco depois do Halloween, mas assim que mudamos o calendário, essa pressão de oferta some.

O calendário de entradas de recursos de investidores de varejo coincide com isso. Segundo o banco, outubro é o terceiro mês com maior saída líquida de recursos de fundos mútuos de ações e ETFs, “ainda restam alguns desafios”; mas novembro e dezembro trazem fluxos líquidos contínuos, ficando atrás apenas de fevereiro e março.

Os dados mais recentes (semana encerrada em 7 de outubro) mostram entradas líquidas globais em fundos de ações de US$ 12 bilhões, os fundos de tecnologia captaram mais, seguidos pelos de utilidade pública.

O dinheiro fora do mercado também não pode ser ignorado.

Até a semana de 7 de outubro, fundos de mercado monetário receberam entradas líquidas semanais de US$ 166,37 bilhões, representando 1,49% do total do setor; nas quatro semanas anteriores, a variação semanal média era de apenas -0,03%. O Goldman Sachs comenta:

O capital permanece cauteloso, sem firmeza de convicção, enquanto o cenário macroeconômico está carregado de incertezas. Assim que o quadro ficar mais claro, há uma grande quantidade de dinheiro à espera para entrar—e historicamente, novembro e dezembro é o período em que esse fluxo retorna.

Investidores estrangeiros: os 18% negligenciados, compras históricas após eleições intermediárias

O Indicador Composto de Sentimento do Goldman Sachs (que integra posições institucionais, de varejo e de investidores estrangeiros) está atualmente em -1,3. Dados históricos mostram que quando o indicador está entre -1 e -1,5, o retorno médio do mês seguinte é +2%, configurando um “vento levemente favorável”.

Vale ressaltar que as posições de futuros da CFTC estão no percentil 95, enquanto o fluxo de fundos de ações ativas está apenas em um dígito, aproximando o indicador combinado do percentil 10—ou seja, as posições de futuros estão no máximo, mas os fluxos para fundos estão praticamente zerados.

Os investidores estrangeiros são a variável mais subestimada. Eles detêm 18% do patrimônio de ações de empresas americanas, muito acima dos 2% dos fundos de hedge, mas desde 2009 suas alocações vêm se mantendo abaixo do percentil 50.

O histórico mostra que, após eleições intermediárias, investidores estrangeiros realizam compras sistemáticas, com entradas em até seis meses equivalendo a 1,75% de seus ativos sob gestão. O banco compilou dados de 10 eleições intermediárias desde 1986 e observou que as compras quase não ocorrem antes da eleição, mas disparam verticalmente depois, persistindo até a primavera seguinte.

Segundo esse cálculo: 1,75% dos 18% de participação, multiplicado pelo valor de mercado de ações americanas acima dos US$ 60 trilhões, indica fluxo de aproximadamente US$ 190 bilhões em compras de estrangeiros nos 6 meses após as eleições. O Goldman Sachs define esse perfil como "comprador marginal", que aparece quando o mercado precisa do próximo ciclo de compradores.

O banco destaca que o estrategista da Citadel, Scott Rubner, também mudou para uma visão otimista com base na mesma lógica de "compradores retornando", em linha com o calendário da equipe de fluxos do Goldman Sachs.

CTA: ambos os extremos dos títulos são de compradores, risco de queda do S&P está assimétrico

A estrutura de posições dos fundos sistemáticos (CTA) mostra outro panorama.

Segundo o banco, uma alta de 2 sigma nos títulos acionaria cerca de US$ 37 bilhões em compras de CTA; uma queda de 2 sigma acionaria cerca de US$ 23 bilhões em compras; mas a situação do S&P 500 é completamente diferente—uma alta de 2 sigma acionaria somente cerca de US$ 5,5 bilhões em compras, enquanto uma queda similar dispararia cerca de US$ 45 bilhões em vendas.

A boa notícia é que, no último mês, os CTAs já venderam em torno de US$ 81 bilhões em ações globais, e a posição em ações dos EUA está apenas no 27º percentil do período de um ano, ainda com espaço para aumentar. Sobre small caps, as posições vendidas dos CTAs no Russell 2000 atingiram o maior valor desde 2023 e, caso ocorra uma rotação do mercado, isso pode funcionar como combustível extra.

Volatilidade já foi precificada antecipadamente

Historicamente, após eleições intermediárias americanas, a volatilidade costuma se comprimir significativamente e depois recua gradualmente até o final do ano.

Mas neste ano, essa “compressão” já ocorreu antecipadamente. Faltando cerca de um mês para a votação, a volatilidade implícita de um mês do S&P 500 está em torno de 12, enquanto a média histórica no mesmo período gira em torno de 19-20; o Nasdaq 100 está em cerca de 17-18, com média histórica nos 20 altos.

A conclusão é: o mercado de opções está precificando volatilidade intradiária historicamente baixa, refletindo a falta de convicção do mercado em qualquer direção, “resultando em uma precificação incorreta do risco de cauda”. Charlie McElligott, da Nomura, chegou à mesma conclusão na semana passada, apontando que a volatilidade do índice está no 2º percentil e a correlação implícita no 1,8º percentil — “o único medo do mercado é no lado direito da cauda”.

Nem todo o Goldman Sachs concorda totalmente internamente

Claro, há divergências internas no Goldman Sachs.

O responsável pelas cestas customizadas de ações do banco, Louis Miller, alertou em 4 de outubro que “com as eleições intermediárias se aproximando, o resultado pode ser negativo para ativos de risco”, e manteve sua preferência pelas ações de IA no desempenho relativo à cesta SPXXAI—em direção oposta à lógica de rotação sugerida pela equipe de fluxos.

Michael Hartnett, do Bank of America, apresentou um mapa simples para as eleições intermediárias: républicanos controlando o Senado e democratas controlando a Câmara resultam em “paralisia política=‘menina de ouro’”, com alta das ações acima de 5%; se os democratas levarem tudo, o mercado cai cerca de 10%. Atualmente, as apostas apontam 65% de chance de vitória total dos democratas, o que significa que as compras de estrangeiros após as eleições podem ter que absorver primeiro uma onda de choque político.