У AI-супербыка всё ещё есть пространство для воображения, но Wall Street тихо подготовила "два вида страховки": чтобы защититься от медленного снижения доходности и одновременно от резкого падения.

Несмотря на то что вероятность повышения ставки на следующем заседании FOMC Федеральной резервной системы США (сентябрьское заседание, которое пройдет на этой неделе) оценивается рынком почти в 90%, индексы S&P 500 и Nasdaq Composite в пятницу закрылись с уверенным ростом на 0,86% и 0,96% соответственно. Важную поддержку оказало снижение цен на нефть из-за ослабления напряженности на Ближнем Востоке.

В пятницу, 11 сентября, в США общий индекс CPI за август вырос на 0,4% по сравнению с предыдущим месяцем, а базовый CPI — на 0,3%, оба значения ускорились относительно июля, однако общий годовой рост остался на уровне 3,4%, а базовый годовой рост даже снизился до 2,4%. Следовательно, более точный вывод заключается в том, что в краткосрочной перспективе ценовое давление возросло, а не во всестороннем ухудшении всех инфляционных показателей.

По наблюдению Russian Insider, некоторые опытные аналитики с Уолл-стрит считают, что устойчивость фондового рынка на фоне резкого роста доходности долгосрочных казначейских облигаций, усиления инфляции и ожиданий повышения ставок, а также в условиях напряженной геополитики, не противоречит спросу на хеджирование рисков. Часть опытных трейдеров и инвесторов на Уолл-стрит все еще надеются сохранить доход от роста акций, но расходятся во мнении относительно того, как будет реализовываться риск — «постепенным сжатием оценок» или «массированным и внезапным закрытием позиций по маржин-коллам». В первом случае используются условные стратегии защиты от постепенного снижения, во втором — такие инструменты с выраженной выпуклостью, как опционы call на VIX; это отражает диверсификацию методов управления рисками, а не единогласную ставку рынка на завершение бычьего тренда на рынке акций США или мировых биржах.

Бычий рынок искусственного интеллекта проходит испытание прибылью — глобальный капитал начинает страховать два сценария падения

После публикации инфляционных данных, которые чуть превысили ожидания, финансовый гигант Goldman Sachs изменил свой прогноз: теперь он ожидает, что на сентябрьском заседании Федеральная резервная система повысит ставку на 25 базисных пунктов, вместо удержания без изменений, причем по дальнейшему курсу после сентября Goldman Sachs занимает более осторожную позицию. Однако в аналитическом отчете, опубликованном в прошлые выходные, Goldman Sachs представил «бычью» логику продолжения долгосрочного роста американского фондового рынка с 2022 года, когда ChatGPT стал мировым феноменом, — приоритет прибыли во всем: ожидается, что прибыль на акцию S&P 500 выйдет на 340 долларов в 2026 году, что сулит рост на 24% на высоком уровне базы; в 2027 году показатель может достигнуть 385 долларов, прибавив еще 13%.

В то же время, форвардный коэффициент цена/прибыль снизился с 22 до 19 с начала года, что свидетельствует о том, что встречный ветер роста ставок уже отразился на снижении оценок. По историческим данным, в течение трех месяцев после старта семи циклов повышения ставок S&P 500 в среднем снижался на 2%, но через двенадцать месяцев — в среднем рос на 9%. Эти данные пока не поддерживают тезис о том, что запуск цикла повышения ставок неизбежно завершает бычий рынок, однако также их нельзя на 100% использовать для доказывания повторяемости будущей доходности инвестиций; в отчете Goldman Sachs акцентируется: главное — сможет ли реализованная динамика прибыли компенсировать дальнейшее снижение оценочных коэффициентов.

Что касается нынешнего бычьего рынка акций, то само по себе однократное повышение ставки ФРС не вызывает опасений. По крайней мере, исторические данные показывают, что реальная угроза для быков — это полноценный цикл повышения ставки, а не разовые действия.

На нижеприведенной схеме (составленной профильными компаниями) подробно и четко отображены 12 медвежьих рынков S&P 500 (с падением не менее 20%) с 1945 года, а также еще четыре случая падения от 18% до 20%, близких к медвежьим. Из них шесть раз медвежий рынок наступал после повышения ставок, и за этим следовала рецессия; три — после повышения, но без рецессии; один — вместе с экономическим спадом во время пандемии COVID-19; только дважды падение происходило без повышения ставок и без рецессии. В этом сравнении цикл повышения ставок определяется как минимум двумя раундами повышения с общим приростом не ниже 100 базисных пунктов.

Аналитики Goldman Sachs единодушно заявляют, что AI может обеспечить стабильный и мощный рост прибыли, а логика «AI превыше всего» сохраняет свою силу — то есть мощная бычья логика, согласно которой «тематика AI полностью перевешивает инфляцию, геополитические риски, скачок доходности казначейских облигаций США и любые другие негативные факторы».

С практической точки зрения применения AI и строительства дата-центров, дальнейшие высокопроизводительные AI-агенты, выполняющие длинные задачи, многоуровневые рассуждения и практически бесконечно вызывающие высокопроизводительные инструменты, потребуют экспоненциального наращивания ресурсов — вычислений, DRAM/HBM-памяти, систем хранения NAND, серверных процессоров, высокопроизводительного сетевого оборудования, а также скоростных оптических связей дата-центров и т.д.; с инвестиционной же точки зрения, эта нагрузка должна быть трансформирована в оплаченные заказы, реальную поставку, загрузку оборудования на уровне ДЦ и возврат денежных средств.

В пятницу акции Dell и HPE на бирже США подскочили примерно на 12%, что говорит о готовности рынка продолжать гонку за ростом вычислительных мощностей, подтвержденную корпоративными результатами. Однако Goldman Sachs также предупреждает: капитальные затраты приводят одновременно к амортизации, затратам на финансирование, энергию и обслуживание, а между ростом спроса на вычисления и увеличением дохода акционеров остается испытание рентабельности и отдачи на вложенный капитал.

Goldman Sachs также отмечает: причины и темп роста ставок важнее, чем просто абсолютный уровень. Если рост ставок отражает повышение производительности и экономического роста, прибыль компаний может выступать буфером; если же причина — энергетический шок, инфляционные премии или давление на госфинансирование, это может поднять ставку дисконтирования, сократить рентабельность и ослабить потребление. Оценка долговой нагрузки крупных компаний с фиксированной ставкой означает медленную передачу издержек по существующему долгу, но не снимает давления на финансирование новых AI-проектов и будущих рефинансирований. Глобальная цепочка создания стоимости AI сможет разделить экспансию спроса, но будет подвержена сильной дифференциации из-за различий в структуре финансирования, стоимости энергии и концентрации клиентов.

Опционный рынок акций США сигнализирует: даже если долгосрочный взгляд на прибыль остается неизменным, портфель может столкнуться сразу с двумя разными сценариями падения. VIX на уровне около 15,5 не означает автоматически дешевые страховки — если реальная волатильность рынка ниже, премия за волатильность может оказаться завышенной; краткосрочные пут-опционы могут потерять временную стоимость при недостаточно быстром и глубоком падении. Ставки на «падение индекса и падение VIX» по двойным бинарным опционам требуют выполнения сразу нескольких условий по контракту и не являются полной заменой страховке от обвала.

В то же время, за последние недели было куплено свыше 275 тысяч октябрьских и ноябрьских коллов VIX крупных лотами — это говорит о том, что другая группа профессиональных трейдеров и инвесторов с Уолл-стрит стремится защититься именно от внезапных сильных шоков. Что касается нынешнего повального бычьего движения в акциях AI-группы, наиболее обоснованный прогноз таков: крайне сильная и опережающая ожидания динамика роста прибыли вокруг AI может поддерживать долгосрочный тренд, но институциональные инвесторы на Уолл-стрит все чаще отдельно оценивают риски сжатия оценок и ликвидности; продолжительность бычьего движения зависит от реализованных темпов роста, а не от игнорирования риска.

От обвала или от плавного снижения? Трейдеры, ищущие хедж для роста акций, расходятся во взглядах на защиту портфеля

По мере того как повышение ставок и цен на нефть притормозило рост акций, среди инвесторов ищущих хедж происходит раскол: защищаться от резкого обвала или от постепенного сползания рынка.

В последнее время появилось несколько факторов, ставящих под удар традиционные хеджирующие стратегии. S&P 500 преимущественно колеблется в боковике с конца мая, причем в ряде эпизодов этого года волатильность в периоды роста превышала волатильность при падении — это явление на рынке называют «рост цен, рост волатильности».

Небольшие колебания рынка — особенно уменьшение амплитуды просадки — заставляют некоторых трейдеров не спешить с покупкой дорогих краткосрочных пут-опционов для защиты, так как без достаточной глубины падения опционная премия может просто сгореть со временем. Поэтому, несмотря на то что часть трейдеров и инвесторов покупает коллы VIX или путы на S&P 500, другие применяют более творческие методы для защиты портфеля от снижения рынка.

Антуан Польшерре, глава структурированных продуктов для институциональных клиентов Citi Group в Великобритании, странах Европы, Ближнего Востока и Африки, отмечает: «На фоне разворота модели ‘рост цен — рост волатильности’, мы видим рост ставок на сценарии ‘падение цен — падение волатильности’ — например, через двойные бинарные опционы на падение S&P 500 и снижение VIX, что позволяет строить защиту на плавное снижение».

Как показано на графике выше, премии по опционам на S&P 500 и риск-премии VIX остаются вблизи верхней границы диапазона с 2022 года.

В последние годы сценарий «плавное снижение» является популярной темой и объектом активной торговли, поскольку часть профессиональных трейдеров и инвесторов считает, что мягкие продажи, в отличие от внезапных обвалов, — это обстановка, которую стоит хеджировать и использовать в спекуляциях.

Такие ставки на одновременное снижение акций и падение волатильности по двойным бинарным опционам отражают то, что тематика AI и геополитические риски сейчас не в состоянии вызвать по-настоящему мощных потрясений, что также делает аргументы в пользу лонга по волатильности менее очевидными. Даже на фоне VIX около 15,5, что ниже среднего за последние четыре года, относительно реального уровня колебаний рынка, он находится ближе к верхней границе диапазона.

Ранее статистические отчеты, такие как нон-фармы, часто вызывали крупные рыночные колебания, однако сейчас, если результат не удивляет, рынок быстро стабилизируется.

Тем не менее, несмотря на ослабление рисков, связанных с экономическими новостями, рынок акций по-прежнему весьма чувствителен к ставкам. Поэтому все внимание будет приковано к решению ФРС по ставке на этой неделе, при этом рыночные ожидания склоняются к ее увеличению. График выше отображает корреляцию между S&P 500 и динамикой ставок.

На фоне роста доходности долгосрочных гособлигаций США до многолетних максимумов уже в начале этого года приток капитала был зафиксирован в опционы со ставкой на падение акций и рост ставок — структуру доходности, ориентированную на сценарий стагфляции. Стратеги JPMorgan недавно рекомендовали двойные бинарные опционы для левериджированной ставки на продление подобного сценария до конца года.

Безусловно, есть и признаки того, что трейдеры и инвесторы строят ставки с более высокой выпуклостью, ожидая скачка волатильности, если рост акций столкнется с множеством угроз. Помимо роста ставок, такими рисками являются высокие цены на нефть на фоне конфликта между США и Ираном, а также укрепление иены — последний фактор может спровоцировать резкое закрытие позиций по carry trade, как это было во время обвала акций и всплеска волатильности в августе 2024 года.

Как показано выше, спрос на коллы VIX на рынке акций США высок, смещение «волатильности волатильности» на верхних уровнях, показатели выпуклой оценки опционов остаются дорогими.

Это подталкивает часть трейдеров и инвесторов к четкому выбору — прямой покупке коллов VIX для хеджирования, а общий спрос на страхование выпуклости «волатильности волатильности» отчетливо прослеживается по смещению в этих опционах. Только за последние недели в рамках крупных сделок было куплено более 275 тысяч октябрьских и ноябрьских коллов VIX.

Польшерре отмечает: «Основной мотив потоков капитала — хеджирование. Ставки на длинную волатильность тоже реализуются, но более осторожно — например, через дальние нокаутные опционы на разницу вариации, при которых волатильная экспозиция возникает только тогда, когда рынок растет».

К тому же, несмотря на дороговизну ряда левериджированных структур, на другой стороне рынка по-прежнему есть опытные трейдеры и инвесторы, желающие продавать опционы ради сбора премии.

Генеральный директор Premialab Адриан Жельо отмечает: «На самом деле мы видим спрос по обе стороны: трейдеров и инвесторов все больше интересуют системные стратегии защиты и выпуклые структуры, однако параллельно продолжается продажа волатильности для получения дополнительного дохода по позиции и усиления возврата. Основная разница все заметнее заключается в целях портфеля и реализации стратегии, а не в глобальном развороте рынка со ставок на падение волатильности к ставкам на её рост».