AI супервеликий ринок все ще має простір для уяви, але Уолл-стріт тихо підготував "два типи страхування": захист від тривалої низхідної тенденції, яка з'їдає прибутки, а також від різких падінь

Попри те, що ринок оцінює ймовірність підвищення ставок на наступному засіданні FOMC Федеральної резервної системи США (саме цього тижня на вересневому засіданні) майже в 90%, індекси S&P 500 та Nasdaq Composite у п’ятницю минулого тижня закрились із сильною стійкістю, вирісши відповідно на 0,86% та 0,96%, де зниження цін на нафту, спричинене новинами про зниження геополітичної напруженості на Близькому Сході, стало важливим фактором підтримки.

У п’ятницю, 11 вересня, загальний індекс споживчих цін у США за серпень зріс на 0,4% за місяць, а базовий CPI — на 0,3%, обидва швидше, ніж у липні, але загальний приріст у річному вимірі залишився на рівні 3,4%, а базовий CPI навіть знизився до 2,4%. Тому більш точним висновком є короткострокове зростання цінового тиску, а не погіршення всіх інфляційних показників.

Як зазначає додаток Ukrainian Fintech APP, на думку деяких досвідчених аналітиків Wall Street, стійкість фондового ринку на тлі зростання прибутковості довгострокових облігацій США, підвищення інфляційних очікувань і геополітичної напруженості не суперечить попиту на хеджування ризиків: частина трейдерів та інвесторів на Wall Street все ще хочуть утримувати прибутки від зростання акцій, але щодо способу реалізації ризику — "повільне стискання оцінок" чи "раптове масштабне закриття плечових позицій" — виникають розбіжності. Перші використовують умовний захист від поступового падіння, другі купують опціони на підвищення VIX із великим потенціалом. Це відображає диференціацію підходів до управління ризиками, а не те, що ринок одноголосно ставить на завершення бичачого тренду на американському чи навіть глобальному фондовому ринку.

Бичачий ринок AI входить у фазу перевірки прибутків, глобальні кошти починають купувати страховку для двох типів падінь

Після публікації трохи вищих за очікування даних CPI, фінансовий гігант Goldman Sachs змінив прогноз щодо вересневого засідання Fed із "ставки залишаться незмінними" на "Fed підвищить ставки на 25 базисних пунктів", а подальшу траєкторію на вересень оцінює обережно. Але у нещодавньому аналітичному звіті Goldman Sachs описав “логіку бичачого тренду прибутків понад усе”, що передбачає тривале зростання американського фондового ринку після світового ажіотажу довкола ChatGPT у 2022 році — очікується, що прибуток на акцію S&P 500 до 2026 року досягне $340, що означає приріст на 24% до високої бази; у 2027 році — до $385 (+13%).

Водночас, форвардний коефіцієнт P/E з початку року впав із 22 до 19, що свідчить про відображення впливу ставок у зниженні оцінок. Історія показує: після запуску семи циклів підвищення ставок S&P 500 за три місяці в середньому падав на 2%, а через рік зростав на 9%. Ці дані ще не доводять, що після старту підвищення ставок Fed обов’язково завершує бичачий тренд, але також не дають 100% гарантії повторення історичних показників прибутковості; у звіті підкреслюється, що головне питання — чи зростання прибутків зможе компенсувати подальше зниження оцінок.

Для поточного бичачого ринку акцій підвищення ставки Fed сам по собі не є загрозливим фактором. Історичні дані показують, що справжня небезпека для довгих позицій — це повний цикл підвищення ставок, а не окремий крок.

На схемі, укладеній інституціями, детально і точно відображено 12 ведмежих ринків (з падінням S&P 500 на 20% і більше) з 1945 року, а також ще 4 випадки падіння від 18% до 20%, близько до ведмежого тренду. З них шість разів ведмежий ринок настав після підвищення ставок і призвів до рецесії; три рази — після підвищення ставок без рецесії; один раз співпав із рецесією під час пандемії; лише двічі не було ні підвищення ставок, ні рецесії. При цьому цикл підвищення ставок визначається як мінімум два підвищення ставки з сукупним приростом не менше 100 базисних пунктів.

Аналітики Goldman Sachs одностайно зазначають, що AI може забезпечити постійне й сильне зростання прибутків, і логіка “AI понад усе” все ще залишається стійкою — тобто “AI-тема домінує над усіма негативними факторами, включаючи інфляцію, геополітичні кризи, зростання прибутковості держоблігацій США”.

З технологічної точки зору, якщо майбутні AI-агенти зможуть виконувати все більше складних завдань, багатоетапних логічних операцій і користуватися високопродуктивними інструментами, це різко збільшить попит на основні обчислення, DRAM/HBM пам’ять, NAND-системи центру даних, серверні CPU, високопродуктивне мережеве обладнання та оптичні лінії передачі даних у дата-центрах. З позиції інвестицій, такі робочі навантаження мають трансформуватися у платні замовлення, реальні поставки, ефективність використання обладнання на рівні центрів даних і грошові надходження.

У п’ятницю акції Dell і Hewlett-Packard виросли майже на 12%, показуючи, що ринок все ще готовий інвестувати в компанії із підтвердженими результатами щодо зростання обчислювальної потужності. Однак Goldman Sachs попереджає: капітальні витрати також ведуть до амортизації, фінансування, витрат на електроенергію та обслуговування, і між зростанням попиту на обчислення й прибутковістю для акціонерів залишається перевірка маржі прибутку та рентабельності вкладень.

Goldman Sachs також зазначає, що причина і швидкість зростання ставок важливіша за їх абсолютний рівень: якщо зростання ставок відображає покращення зростання та продуктивності, прибутки компаній можуть надати певний захист; якщо переважно це наслідок шоку пропозиції енергоносіїв, премії за інфляцію чи боргового фінансування, це може одночасно підвищити дисконтну ставку, скоротити прибутки й послабити споживання. Оцінка щодо довгострокового фіксування ставок для великих компаній означає, що трансмісія витрат на борг відбувається повільно, але не знімає тиск на нове фінансування AI-проектів і майбутнє рефінансування. Глобальний AI-ланцюжок може розділяти попит на зростання, але все одно буде диференціюватися через різну структуру фінансування, енергетичні витрати й концентрацію клієнтів.

Опціонний ринок США показує — навіть якщо довгострокова оцінка прибутків не змінюється, позиції можуть зіткнутися з двома типами падінь. VIX близько 15,5 не означає автоматичної дешевизни захисту, якщо фактична волатильність ринку менша, премія за волатильність може бути завищена; короткострокові пут-опціони можуть втрачати вартість через недостатнє, занадто повільне падіння. Ставки на “падіння індексу та зниження VIX” у вигляді подвійних бінарних опціонів вимагають виконання одразу кількох умов контракту й не можуть замінити страховку від раптового обвалу.

А масові покупки понад 275 000 контрактів кол-опціонів VIX на жовтень і листопад за останні тижні показують іншу групу професійних трейдерів та інвесторів на Wall Street, які прагнуть захисту від раптових шоків. Для все ще всесвітнього бичачого ринку AI найбільш аргументована оцінка така: надвисокі та сильні темпи прибутків довкола AI можуть підтримувати довгострокове зростання, але інституційні інвестори Wall Street оцінюють ризики зниження оцінок та ліквідності окремо, й продовження бичачого ринку залежить від реалізації зростання прибутків, а не від того, чи ризики ігноруються.

Обвал чи повільне зниження? Трейдери, які шукають хеджування для зростання акцій, розділились на тих, хто захищає від обвалів, і тих, хто від повільного падіння

Зростання ставок та цін на нафту призводить до стагнації зростання акцій, і інвестори, які шукають хеджування, розділились: чи слід захищатися від швидкого розпродажу, чи від повільного зниження.

Нині кілька факторів грають проти хеджерів на фондовому ринку. Індекс S&P 500 з кінця травня переважно консолідується, і в деякі періоди року фактична волатильність під час зростання була більшою, ніж під час падіння, що призвело до явища, відомого у ринку як “зростання цін та зростання волатильності” (“upside volatility”).

Менша волатильність — особливо при падінні — змушує деяких трейдерів менш охоче купувати короткострокові пут-опціони для захисту, тому що за відсутності достатнього падіння премії опціонів можуть втрачати вартість із часом. Тому, хоча частина трейдерів та інвесторів купують кол-опціони на VIX у Чиказькій опціонній біржі або пути S&P 500, інші застосовують більш креативні способи для хеджування негативних сценаріїв.

Антуан Польшерре, керівник структурованих продуктових інститутів Citigroup у UK, Європі, Близькому Сході та Африці, зазначає: “Зі зміною схеми 'зростання цін і волатильності' ми бачимо сделки із ставкою на 'падіння цін і падіння волатильності', наприклад, подвійні бінарні опціони на зниження S&P 500 і VIX для побудови сценаріїв повільного зниження.”

Як видно з графіка, премія на опціони S&P 500 — ризикова премія VIX знаходиться біля верхньої межі діапазону із 2022 року.

Останні кілька років “повільне зниження” було популярним терміном і способом торгівлі: деякі професійні трейдери та інвестори вважають, що м’який розпродаж, а не раптовий обвал, — це сценарій, що вартий хеджування й побудови спекулятивних позицій.

Ставки на двійкові бінарні опціони, які припускають падіння ринку з одночасним падінням волатильності, відображають нинішню загальну нестачу шокових і несподіваних подій у темі AI й геополітичних ризиках. Це робить утримання волатильності менше обґрунтованим. Навіть при VIX близько 15,5, нижчому за середній рівень останніх чотирьох років, відносно фактичної волатильності ринку він залишається в діапазоні верхньої межі.

Звіти про зайнятість у США раніше часто провокували великі рухи ринку, але нині, якщо результат не шокуючий, ринок може швидко заспокоїтись.

Попри ослаблення ризиків від економічних новин, фондовий ринок все ще дуже чутливий до ставок. Тому увага цього тижня буде прикута до рішення Fed щодо ставок, наразі очікування ринку схиляються до їх підвищення. На схемі показано співвідношення S&P 500 і ставок.

З ростом прибутковості довгострокових облігацій США до максимумів кількох років, структурні продукти на падіння ринку та зростання ставок, характерні для стагфляції, вже привернули потік коштів на початку року. Стратеги JP Morgan нещодавно рекомендують подвійні бінарні опціони для важелевого хеджування такого сценарію до кінця року.

Звісно, є й інші сигнали: трейдери та інвестори нарощують ставки на більш високий потенціал прибутку, очікуючи під час множинних загроз для зростання акцій можливого сплеску волатильності. Окрім зростання ставок, ці загрози включають стійкі високі ціни на нафту на тлі війни США-Ірану й тенденції зміцнення єни — останнє може викликати закриття carry trades, як і під час обвалу акцій у серпні 2024 року та сплеску волатильності.

Як видно з графіка, попит на кол-опціони VIX на американських акціях великий, “волатильність волатильності” зашкалює, а показники оцінки凸ності залишаються дорогими.

Це заставляє частину трейдерів та інвесторів вибирати пряме хеджування за допомогою купівлі кол-опціонів VIX, і попит на凸ність у волатильності відображається у скісенні цих кол-опціонів. За останні тижні було куплено понад 275 000 контрактів кол-опціонів VIX на жовтень і листопад великими лотами.

Polcherre зазначає: “Головний мотив руху коштів — хеджування. Прямі довгі позиції на волатильність тримають обережно, наприклад, купують knockout-варіанти із форвардною стартовою дисперсією, що відкриваються лише у випадку росту ринку.”

І хоча деякі ставки з використанням плеча все ще дорогі, знаходяться досвідчені трейдери та інвестори, готові займати протилежну сторону й отримувати премії за опціони.

Генеральний директор Premialab Adrian Zhelio говорить: “Ми бачимо попит з обох сторін: трейдери й інвестори більше зацікавлені в системному захисті й凸ності, водночас продовжують використовувати стратегії продажу волатильності для позиційних доходів та підсилення прибутковості. Ключова різниця все більше проявляється у цілях інвестпортфеля і способах реалізації, а не в зміні ринку від ставки на зниження волатильності до ставки на її зростання.”