Deutsche Bank: Thương vụ mua lại Trivium đa kênh trị giá 3,4 tỷ USD mang lại giá trị, xếp hạng “mua vào” cho Silgan (SLGN.US).

Thông tin từ ứng dụng tài chính Thông Minh, thương vụ sáp nhập lớn nhất trong ngành đóng gói năm nay đã được xác nhận. Ngày 19 tháng 10, nhà sản xuất bao bì cứng Silgan Holdings (SLGN.US) của Mỹ đã công bố sẽ hợp nhất mảng kinh doanh hộp kim loại cùng với mảng nắp chai đồ uống thực phẩm với doanh nghiệp bao bì kim loại Trivium Packaging của Hà Lan, tạo thành "Hộp Kim Loại và Nắp Silgan" (Silgan Metal Containers and Closures, gọi tắt là MCC). Giá trị doanh nghiệp của thương vụ mua lại Trivium khoảng 3,4 tỷ đô la Mỹ.

Ngân hàng Deutsche Bank đã đưa ra đánh giá tích cực trong báo cáo nghiên cứu cùng ngày: quy mô thương vụ 3,4 tỷ đô la Mỹ chỉ là lớp vỏ bên ngoài, thực chất là một cuộc tái định vị trong danh mục đầu tư của Silgan – sau khi giao dịch hoàn thành, cổ đông sẽ có ba kênh giá trị: hiện thực hóa hiệu quả phối hợp của MCC, phân tách mảng bao bì kim loại trong trung và dài hạn, và tái đầu tư vốn vào mảng giải pháp phân phối tăng trưởng nhanh hơn (Dispensing Solutions).

Cơ cấu thương vụ: AIP đầu tư 1 tỷ USD lấy 40%, Silgan nhận về 2,3 tỷ USD tiền mặt để trả nợ

Theo các điều khoản công khai, bên bán Trivium là Ontario Teachers’ Pension Plan Board (OTPP) và Ardagh Group – hai bên lần lượt sở hữu khoảng 58% và 42%. Trivium có trụ sở tại Hà Lan, sản phẩm gồm hộp hai mảnh và ba mảnh, bình xịt aerosol và chai có nắp xoắn, doanh thu năm 2025 khoảng 3 tỷ USD.

Điểm đặc biệt không nằm ở việc mua mà là cách mua. Định chế đầu tư cổ phần tư nhân American Industrial Partners (AIP) góp khoảng 1 tỷ USD tiền mặt để đổi lấy 40% cổ phần MCC; Silgan giữ lại 60% quyền kiểm soát, đồng thời nhận về khoảng 2,3 tỷ USD tiền mặt tại thời điểm giao dịch để trả các khoản nợ hiện có. Mảng kinh doanh hộp kim loại và nắp chai do Silgan tự đầu tư được định giá giá trị doanh nghiệp khoảng 3,8 tỷ USD.

Nói cách khác, Silgan thực hiện một thương vụ sáp nhập có quy mô tương đương với chính mình mà không phải chi tiền từ cổ đông, lại còn thu về ròng 2,3 tỷ USD tiền mặt.

Hệ số mua: 7.1 lần không đắt, tính cả hiệu quả phối hợp chỉ còn 4.8 lần

Deutsche Bank cho rằng định giá của thương vụ là điểm thuyết phục trực tiếp nhất. 3,4 tỷ USD tương ứng với khoảng 7,1 lần adjusted EBITDA mười hai tháng gần nhất (LTM) của Trivium; ban lãnh đạo dự báo hiệu quả phối hợp thường niên đạt 225 triệu USD sẽ đưa hệ số hiệu quả tiềm ẩn về khoảng 4,8 lần.

Để đối chiếu, phần mảng kinh doanh Silgan tự đưa vào được định giá khoảng 3,8 tỷ USD, tương ứng khoảng 8,1 lần adjusted EBITDA LTM – mua của người khác còn rẻ hơn định giá của mình, điều này rất hiếm trong các thương vụ cùng loại.

Ban lãnh đạo đưa ra hướng dẫn toàn diện: thương vụ đối với Silgan ở mức hợp nhất là trung lập về đòn bẩy, đồng thời mang lại tăng trưởng ít nhất 15% ở chỉ số lợi nhuận trên cổ phiếu điều chỉnh và dòng tiền tự do, con số này đã bao gồm hiệu quả phối hợp dự kiến và ảnh hưởng pha loãng do AIP sở hữu 40% quyền cổ đông thiểu số. Thương vụ dự kiến hoàn tất vào giữa năm 2027, cần có phê duyệt của cơ quan quản lý, hoàn tất quy trình thương lượng với công đoàn và đáp ứng các điều kiện giao dịch thông thường khác.

225 triệu USD hiệu quả phối hợp: Ba năm tăng trưởng, nhưng phải chi trước 225 triệu USD

Hiệu quả phối hợp là trọng tâm định giá thương vụ. Ban lãnh đạo đưa ra lộ trình: năm đầu khoảng 75 triệu USD hiệu quả phối hợp vận hành, năm thứ hai khoảng 150 triệu USD, năm thứ ba đạt đủ 225 triệu USD. Về cơ cấu, vận hành chiếm khoảng 50%, mua sắm chiếm 30%, chi phí bán hàng và quản lý (SG&A) chiếm 20%. Ban lãnh đạo cho biết các con số này dựa trên thẩm định tỉ mỉ từ dưới lên, có sự tự tin cao với quy mô và tiến độ.

Cần lưu ý về mặt chi phí: để đạt được khoản tiết kiệm thường niên 225 triệu USD, ban lãnh đạo dự kiến phải chi khoảng 225 triệu USD chi phí một lần, tức là tỷ lệ 1:1 – hiệu quả phối hợp so với chi phí. Deutsche Bank đặc biệt chỉ rõ sự khác biệt này – chi phí một lần phải chi trước, nhưng khi tiết kiệm hoàn thiện sẽ được duy trì hàng năm.

Tại sao sẵn sàng nhường 40%: Không vì gọi vốn, mà để chuẩn bị cho chia tách

Deutsche Bank chia sẻ, trước khi vào cuộc họ lớn nhất là: mức giá mua lại rẻ, hiệu quả phối hợp hấp dẫn, vậy vì sao Silgan lại sẵn sàng nhường 40% lợi ích kinh tế MCC cho AIP? Câu trả lời từ ban lãnh đạo tại cuộc điện thoại được Deutsche Bank coi là phần hấp dẫn nhất trong cấu trúc thương vụ.

Khoản đầu tư cổ phần 1 tỷ USD từ AIP cho phép Silgan giữ lại 60% quyền kiểm soát mà không phải sử dụng nhiều vốn cổ đông, duy trì đòn bẩy trung lập ở cấp hợp nhất; ban lãnh đạo còn nhấn mạnh rằng việc đưa đối tác vào là điểm mấu chốt trong cấu trúc thương vụ – nó giúp duy trì mức đòn bẩy hợp nhất và xây dựng con đường tiến tới chia tách cuối cùng.

Về cấu trúc vốn, MCC dự kiến khi giao dịch hoàn tất sẽ gánh khoảng 4,9 tỷ USD nợ, sau khi tính hiệu quả phối hợp vận hành, con số này tương đương khoảng 4 lần đòn bẩy, chi phí tài chính theo đường cong ngoại suy hiện tại khoảng 7%; mảng giải pháp phân phối còn lại trong Silgan, mức đòn bẩy ròng ban đầu chỉ khoảng 1,8 lần. Deutsche Bank cho rằng cấu trúc này không buộc Silgan phải tăng đòn bẩy đáng kể để mua Trivium mà vẫn giữ được không gian cho cải tiến nền tảng bao bì kim loại, đồng thời tiếp tục đầu tư vào mảng phân phối.

Hình ảnh mới của hai nền tảng: MCC tạo quy mô, mảng phân phối tạo tăng trưởng

MCC sau khi hợp nhất dự kiến doanh thu hàng năm khoảng 7,3 tỷ USD, adjusted EBITDA khoảng 1,2 tỷ USD (bao gồm đủ 225 triệu USD hiệu quả phối hợp), mạng lưới sản xuất có hơn 100 nhà máy, năng lực sản xuất hàng năm vượt quá 27 tỷ lon và 30 tỷ nắp. Chi tiêu vốn dự kiến giữ ở mức khoảng 3% doanh thu, phù hợp với mảng hộp kim loại gốc của Silgan.

Về vùng miền và chủng loại, cả hai bổ sung cho nhau: Silgan đóng góp mảng hộp thực phẩm Bắc Mỹ và nắp chai đồ uống thực phẩm, Trivium giúp mở rộng quy mô tại châu Âu và mang tới mảng bình xịt aerosol và chai đồ uống bằng nhôm. Ban lãnh đạo đặc biệt đề cập tới tăng trưởng gần đây ở mảng bình xịt aerosol bằng nhôm, xem đây là cơ hội mở rộng danh mục sản phẩm phục vụ khách hàng ngày càng toàn cầu hóa.

Bên còn lại, hệ thống phân phối và mảng chai tùy biến hiện tại của Silgan sẽ hợp nhất thành "Giải pháp Phân phối Silgan", dự kiến doanh thu hàng năm khoảng 2,5 tỷ USD, adjusted EBITDA khoảng 555 triệu USD, tương ứng biên lợi nhuận khoảng 22%, mức đòn bẩy ròng ban đầu chỉ khoảng 1,8 lần. Cấu trúc thị trường đầu cuối cũng hấp dẫn hơn: khoảng một nửa đến từ nước hoa, mỹ phẩm và chăm sóc cá nhân, khoảng 20% đến từ chăm sóc gia đình và vườn, chăm sóc sức khỏe chiếm hơn 10%, còn lại là phân phối thực phẩm; tiềm năng tăng trưởng mà ban lãnh đạo đưa ra là doanh số cao một con số cho ngành y tế/dược, trung bình một con số cho nước hoa – mỹ phẩm – chăm sóc cá nhân, thấp một con số cho gia đình và vườn.

Deutsche Bank gọi đây là "phần có lẽ quan trọng hơn trong câu chuyện". Ban lãnh đạo xác định sáp nhập vẫn là thành phần chiến lược của mảng phân phối, các dự án dự trữ vẫn dồi dào, cấu trúc bảng cân đối mới cung cấp không gian rộng rãi cho đầu tư nội sinh và mua lại có kỷ luật. Theo Deutsche Bank, đây là nguồn tăng trưởng thứ hai, cổ đông cùng lúc giữ quyền tiếp cận một nền tảng bao bì chuyên dụng tập trung hơn và vốn dồi dào.

Chia tách có thể đến sớm hơn kế hoạch ba năm hiệu quả phối hợp

Deutsche Bank cho rằng, thông tin tăng thêm quan trọng nhất tại cuộc điện thoại là phát biểu của ban lãnh đạo về việc chia tách cuối cùng MCC.

Tài liệu ban đầu ghi rõ, việc chia tách sẽ phụ thuộc vào tiến độ hợp nhất, mức độ đạt được hiệu quả phối hợp, chuẩn bị nghiệp vụ và điều kiện thị trường. Nhưng trong phần hỏi – đáp, ban lãnh đạo nói cụ thể hơn: ưu tiên hiện tại là hợp nhất nghiệp vụ, hiện thực hóa hiệu quả phối hợp năm đầu; một khi hiệu quả năm đầu đã đạt được, và ban lãnh đạo thấy rõ con đường tiết kiệm năm thứ hai, Silgan sẽ bắt đầu thúc đẩy tiến trình chia tách nhanh hơn. Điều này nghĩa là, chia tách không nhất thiết phải đợi hiệu quả phối hợp ba năm đạt đủ.

Theo thông tin công khai, Silgan đã thiết lập con đường để MCC cuối cùng trở thành công ty niêm yết độc lập thông qua phân phối miễn thuế (tax-free distribution), với thành phần hội đồng quản trị mới là Silgan giữ ba ghế (CEO Adam Greenlee, Anthony J. Allott, Shawn C. Fabry), AIP đề cử hai ghế.

Rủi ro: Phê duyệt quản lý là biến số then chốt trong thời gian hoàn tất giao dịch

Deutsche Bank xếp quy trình phê duyệt quản lý là rủi ro cần giám sát trong thương vụ. Ban lãnh đạo thừa nhận Silgan và Trivium có sự chồng lấn ở mảng hộp thực phẩm, nhưng nhấn mạnh cấu trúc cạnh tranh đã thay đổi – bao gồm cạnh tranh từ hình thức bao bì thay thế và nhập khẩu thành phẩm, cũng như bổ sung lẫn nhau về địa lý (Silgan nghiêng về Mỹ, Trivium nghiêng về châu Âu), đồng thời nhấn mạnh giá trị bổ sung từ mảng bình xịt aerosol và chai đồ uống bằng nhôm của Trivium. Xét về quy mô sau hợp nhất và sự chồng lấn ở mảng hộp thực phẩm, Deutsche Bank cho rằng phê duyệt quản lý là yếu tố quan trọng trong thời gian hoàn thành giao dịch.

Rủi ro còn lại là thực thi: Silgan cần hoàn thành giao dịch, hợp nhất mạng lưới sản xuất với hơn 100 nhà máy và hiện thực hóa mục tiêu hiệu quả phối hợp 225 triệu USD vận hành.

Kết luận

Đánh giá tổng thể của Deutsche Bank là rủi ro – lợi ích hấp dẫn: Silgan giữ lại 60% nền tảng bao bì kim loại toàn cầu lớn hơn, giải phóng khoảng 2,3 tỷ USD tiền mặt, đưa đòn bẩy ròng ban đầu của mảng giải pháp phân phối về khoảng 1,8 lần, cái giá là sự phức tạp về tổ chức và nhiệm vụ thực thi không hề nhỏ. Deutsche Bank duy trì đánh giá "mua vào" và giá mục tiêu 49 USD.

Về thị trường, Silgan ngày 19 tháng 10 đóng cửa ở mức 40,06 USD, tăng 5,98% so với ngày giao dịch trước là 37,80 USD, hoàn toàn trái ngược với hiệu suất ba tháng qua (-18,0%) và mười hai tháng qua (-13,2%).