日圓再跌破歷史新低,財務省無力嘆息
Morning FX
毫無意外,日圓匯率一路跌破162關口,來到40年新低。自1985年簽署廣場協議以來,日圓從未貶值至如此極端的位置。
傳統匯率因子已失效,導致財務省干預舉步維艱。無論從名義利差、實際利差,還是國際收支角度,都無法解釋日圓如此疲弱。結構性賣盤的根源,迫使日本不得不重新審視整個匯率體系。
圖:四十年新低的日圓
一、干預的威懾力越來越低
財務省上一次干預是在4月底,大約動用了10萬億日圓(630億美元),將USDJPY匯率從160打壓至最低155。但僅過了一個月不到,日圓又重新貶回來。
上次的干預原則,已經從波動速度(短時間大幅貶值),轉變到固定點位,市場心理關口是160,實際操作就是突破160後開始的,而且小步快跑分多次入市,意圖起到連續威懾的效果。
這次重新突破160,市場預感可能再次干預,但財務省和日本央行都非常克制,僅在口頭上表達了匯率關注。如果不在一個固定關口傳達出強烈信號,那麼市場就會不斷挑戰其底線,空頭信心逐步高漲,後續干預成本會更加高昂。
圖:干預恐慌消散
日圓風險逆轉期權價格,兩次突破160後都大幅下跌,市場一度定價干預風險。但這種恐慌已消散,RR價格回歸正常。
二、宏觀因子的失效最為致命
儘管本輪USDJPY上行,有聯準會轉鷹和強勢美元回歸的推動,但傳統因子已無法解釋這種貶值幅度。
從美日利差來看,2024年美元利率見頂後,美日利差持續收窄。短端利差從最高的5%,降至目前的2.5%;而十年債券利差,更是從4%,降至1.73%。如果說去年貶值,還可以歸咎於實際利差擴大。但今年美日通脹一熱一冷,實際利差同步收窄。
圖:利差無法解釋日圓弱勢
第一季經常帳順差約9.8萬億日圓,同比顯著擴大。然而似乎只有資本項目流出在主導匯率。經常項目盈餘結匯率極低,利差收窄並不影響套息交易的旺盛,日圓面臨的賣壓絲毫不減。
宏觀因子失效後,干預就像螳臂擋車,也缺乏合適的環境(美國數據轉差)去實施。必須要展現出足夠的力量和決心,才能抑制日圓貶值。
三、小結
(1)日圓貶值至40年新低,在突破160後持續下跌,已接近廣場協議後的最極端位置。
(2)日圓當前的弱勢已無法用宏觀因子解釋,結構性賣盤致使財務省干預越發無力,但又必須給出足夠威懾力,避免進入惡性循環。
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