El oro se mantiene por debajo del nivel de 4400: tras la subida de tasas de la Reserva Federal, ¿quién está redefiniendo la tasa de descuento?

Huìtōng Financial, 18 de septiembre - El viernes 18 de septiembre, el oro al contado se negoció de manera volátil tras la primera subida de tipos de la Reserva Federal en tres años, fluctuando actualmente alrededor de los 4.370 dólares y subiendo aproximadamente un 0,6% en el día, aún a cierta distancia del umbral redondo de los 4.400 dólares. El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años sigue cerca del 4,96%, alcanzando un máximo semanal del 5,04%. El petróleo estadounidense retrocedió desde máximos y actualmente cotiza alrededor de 97 dólares. La senda de los tipos de interés, la prima energética y el coste de tenencia de activos sin rendimiento se reescribieron de manera simultánea esta semana, constituyendo la contradicción central en la fijación de precios actual del oro.

El viernes 18 de septiembre, el oro al contado se negoció de manera volátil tras la primera subida de tipos de la Reserva Federal en tres años, fluctuando actualmente alrededor de los 4.370 dólares y subiendo aproximadamente un 0,6% en el día, aún a cierta distancia del umbral redondo de los 4.400 dólares. El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años sigue cerca del 4,96%, alcanzando un máximo semanal del 5,04%. El petróleo estadounidense retrocedió desde máximos y actualmente cotiza alrededor de 97 dólares. La senda de los tipos de interés, la prima energética y el coste de tenencia de activos sin rendimiento se reescribieron de manera simultánea esta semana, constituyendo la contradicción central en la fijación de precios actual del oro.

La política media posterior a la subida de tipos de la Fed es más dura que la decisión en sí misma

Recientemente, el Comité Federal de Mercado Abierto votó por unanimidad (12 a 0) para subir el rango objetivo de la tasa de fondos federales en 25 puntos básicos, hasta el 3,75%-4,00%, lo que marca la primera subida de tipos desde 2023. La decisión en sí globalmente fue coherente con las previsiones del mercado; lo que realmente cambió la curva fue el Resumen de Proyecciones Económicas. El dot-plot muestra que 16 de los 18 funcionarios que presentaron predicciones anticipan al menos otra subida de tipos este año, con la tasa de política media situada en el 4,1% tanto a finales de 2026 como de 2027. Esto significa que la ruta oficial ya no considera 2027 como el año de recorte, sino que prolonga el tiempo que las tasas permanecen en rangos altos.

El presidente de la Reserva Federal, Walsh, explicó la lógica de forma muy directa en la rueda de prensa posterior a la reunión. Señaló que la inflación es demasiado alta y ha durado demasiado tiempo; los datos de este verano no muestran una mejora sustancial de la tendencia subyacente. Basándose en los últimos datos del IPC y el IPP, el gasto de consumo personal global en agosto interanual es de aproximadamente 3,6%, y el Comité prevé un gasto de consumo personal global anual del 3,7%, cayendo al 2,3% el año siguiente; la tasa de desempleo se mantiene en torno al 4,1% y la previsión de crecimiento real del PIB es del 2,3% este año y del 2,4% el próximo. Walsh también afirmó que es difícil describir las condiciones financieras generales actuales como restrictivas, por lo que esta acción solo elimina una parte del relajamiento. El mercado interpretó esta declaración como que el Comité no considera que su política sea lo suficientemente restrictiva todavía.

Las valoraciones sobre la reunión de la Fed de octubre por parte de los futuros de tipos de interés oscilan alrededor del 50%, siendo la probabilidad de otra subida acumulada en diciembre visiblemente mayor que la de una sola subida en octubre. Para el oro, la clave no es si la próxima reunión subirá las tasas, sino cuánto tiempo permanecerán los tipos sin riesgo por encima del 4%. El oro no paga intereses, y su coste de posesión aumenta junto con los tipos reales y el rendimiento nominal. El índice dólar subió a máximos de siete semanas, lo que es simplemente una proyección de la misma valoración en el mercado de divisas, no una historia independiente.

La caída del petróleo brinda una ventana de repunte para el oro, pero la prima energética no ha desaparecido

Esta semana, el oro logró recuperarse desde la zona de los 4.235 dólares, y el desencadenante directo no fue un giro repentino en las expectativas de tasas, sino la caída del precio del petróleo desde máximos, lo que llevó a los rendimientos de los bonos estadounidenses lejos de sus picos semanales. El oleoducto este-oeste de Arabia Saudita fue atacado y suspendido la semana pasada; este oleoducto podía enviar crudo al lado del Mar Rojo, reduciendo la dependencia del Estrecho de Ormuz. Posteriormente, el mercado se enteró de que avanzaban las reparaciones, algunos envíos se desviaban, y cerca de Sohar, Omán, se suministraba crudo adicional a refinerías asiáticas mediante transferencias barco a barco. Por ello, el petróleo devolvió ganancias desde máximos y el rendimiento del bono estadounidense a 10 años cayó desde el 5,04% hasta cerca de 4,96%.

El retroceso sigue siendo limitado. El tránsito por el Estrecho de Ormuz no ha vuelto a la normalidad, el número de embarcaciones es notablemente inferior al promedio reciente y el riesgo de inflación vinculado a la energía no ha sido eliminado de la ecuación de valoración. Mientras el petróleo siga oscilando en niveles altos, será difícil que las expectativas inflacionarias se revisen sistemáticamente a la baja y no habrá condiciones para un descenso sostenido en los rendimientos estadounidenses de largo plazo. Este rebote del oro se asemeja más a una corrección por sobrerreacción tras la subida de tipos, combinada con un respiro en los rendimientos debido a la caída del petróleo, más que a una relajación real del coste de posesión.

El calendario geopolítico seguirá incorporando prima energética la próxima semana. Durante la Asamblea General de la ONU, el presidente de Estados Unidos se reunirá el 22 de septiembre con los líderes o cancilleres de los países miembros del Consejo de Cooperación del Golfo para tratar las medidas posteriores a los conflictos en Oriente Medio. El presidente estadounidense declaró hace poco que Irán está dispuesto a dialogar. Estas declaraciones no modifican directamente los inventarios ni la capacidad logística, pero sí alterarán la pendiente de la prima de riesgo del petróleo, que se transmitirá al oro a través de las expectativas de inflación y los tipos reales. Si la distensión diplomática va acompañada de una caída más profunda del precio del crudo, entonces los rendimientos podrían alejarse de los máximos; si persisten problemas en el tránsito por el estrecho o la reparación del oleoducto, la prima energética volverá a elevar los tipos a largo plazo.

El coste de posesión y la demanda oficial avanzan en paralelo

Coexisten ambos lados de los factores fundamentales. Por un lado está el coste de tenencia: la tasa de política media de la Fed está anclada en el 4,1%, el rendimiento del Bono del Tesoro a 10 años cerca del 5%, y el coste de oportunidad de los activos sin rendimiento, como el oro, está en niveles elevados en comparación con años recientes. Por el otro lado, está la demanda física y de cartera. Los organismos oficiales globales compraron netamente unos 289 toneladas de oro en el segundo trimestre, unas 345 toneladas durante la primera mitad del año, con bancos centrales como el de Polonia aumentando reservas. Los ETF de oro experimentaron una ola de adquisiciones concentradas en agosto, con entradas mensuales de unos 7.700 millones de dólares en Norteamérica y de unos 18.000 millones a nivel global; el patrimonio gestionado globalmente por fondos ascendió a unos 615.000 millones de dólares, con posiciones de unas 4.189 toneladas. El ritmo de compras oficiales y los flujos en fondos fluctúan con precios y tipos de interés, pero en conjunto constituyen la base de inventarios y posición estratégica de medio plazo, proporcionando al oro una base de liquidez para rebotar tras shocks de tasas.

El Banco de Japón subió hoy su tipo de interés en 25 puntos básicos hasta el 1,25%, argumentando riesgos de inflación derivados del petróleo. Al endurecerse la política monetaria de las grandes economías, el punto central de los tipos reales globales sube, de modo que el atractivo relativo del oro depende más de si los tipos reales caerán, no de a cuánto cotiza nominalmente el oro.

Próxima semana: ventana de observación en discursos oficiales y revisiones de datos

La agenda económica de Estados Unidos la próxima semana será relativamente ligera, pero habrá numerosos discursos públicos de funcionarios de la Fed. El mercado necesita distinguir dos cosas en sus declaraciones: si la subida de tipos de octubre se describe como la ruta base, o solo como una opción dependiente de los datos; y si la caída del precio de la energía se considerará un alivio del riesgo inflacionario, o si aún se recalcará como inestable. Walsh ya ha fijado el estándar: hay que estar seguros de que la inflación subyacente avanza lo suficientemente rápido hacia el 2%. Si los funcionarios repiten este estándar, la probabilidad de subida en octubre según los futuros de tasas seguirá en torno al 50%; si presentan la caída del petróleo como mejora de las condiciones inflacionarias, los rendimientos tendrán margen para bajar más.

Los datos también serán clave. Cuando las posiciones y las expectativas políticas están extremas, aunque los datos solo se desvíen moderadamente, la distribución de probabilidades para la senda de tasas puede cambiar. Si los datos de precios y demanda resultan inferiores al 3,7% previsto por el Comité, el mercado disminuirá las probabilidades de una segunda subida este año; si los datos se alinean con o superan las previsiones, el 4,1% de media pasará del dot-plot a la curva de futuros. El oro suele reaccionar primero a los tipos reales y al índice dólar, antes que a su propia volatilidad.

A medio y largo plazo, la compra oficial, la demanda de inversión y los flujos de fondos aportan profundidad a inventarios y posicionamiento; a corto plazo, la tasa política media, los rendimientos de los bonos estadounidenses y el índice dólar determinan la tasa de descuento. La coexistencia de ambas fuerzas explica por qué el oro pudo recuperarse tras la subida de tipos de la Fed, pero le cuesta consolidar una ruptura del nivel redondo.