Les alliés aussi n'achètent plus ! Les achats de dette américaine par les pays pro-américains ont chuté de 60 % entre janvier et août ; le Japon s'effondre de 99 % et la Corée du Sud enregistre une vente nette record.

Selon l’application financière Zhihui Finance, aujourd’hui, même les partenaires les plus proches de Washington ne financent plus de façon stable le déficit américain.

D’après les calculs basés sur les données du Département du Trésor et du Département d’État des États-Unis, au cours des huit premiers mois avant 2026, les pays et régions très alignés avec les positions américaines ont acheté en net 174,3 milliards de dollars en bons du Trésor américain à moyen et long terme, hors bons du Trésor à court terme — un niveau le plus bas depuis la même période en 2021, en baisse de plus de 60% sur un an.

Ce changement est particulièrement notable en Asie — les économies qui maintiennent traditionnellement d’importants excédents réduisent actuellement leur allocation d’excédents vers les bons du Trésor US. Le Japon, premier détenteur étranger, a acquis seulement 389 millions de dollars nets sur les huit premiers mois, soit une baisse de 99% en glissement annuel ; la Corée du Sud a vendu pour 23,8 milliards de dollars nets, un record de désengagement pour une période similaire depuis 1977 ; Taïwan, elle aussi, est en position de vente nette.

Cette réorientation des fonds n’est pas causée par un seul et unique facteur. Les gouvernements ne déclarent que très rarement vouloir volontairement se retirer des Treasuries, tandis que la méthode de calcul ne permet pas de distinguer les achats publics des investissements privés domestiques. Plusieurs facteurs s’accumulent : dépréciation des monnaies locales, hausse des rendements domestiques, attrait accru des actions, sans oublier les inquiétudes croissantes du marché quant à l’incertitude de la politique américaine.

Masahiko Loo, stratège senior obligations chez State Street Global Advisors (avec plus de 6 000 milliards de dollars sous gestion), résume : « Le marché des Treasuries n’a pas perdu ses acheteurs étrangers, mais plutôt des acheteurs qui pratiquaient une allocation passive et automatique. Avec une politique américaine de plus en plus imprévisible, la logique d’une surallocation structurelle massive et systématique des excédents dans les Treasuries peine à se maintenir. »

La dette publique américaine a dépassé les 40 000 milliards de dollars, rendant la première économie mondiale encore plus dépendante des investisseurs pour financer ses dépenses. Parallèlement, la politique tarifaire de Trump et l’incertitude sur la politique US font craindre pour l’avenir à long terme du dollar. De Tokyo à l’Europe, les rendements montent partout, offrant aux investisseurs mondiaux plus d’alternatives qu’auparavant au-delà des Treasuries.

On sait que les pays asiatiques à forte capacité d’épargne ont pour habitude de convertir leurs excédents commerciaux en dollars puis de les investir dans les Treasuries. Mais cette année, la dépréciation des monnaies locales affaiblit leur pouvoir d’achat et oblige les États à puiser dans leurs réserves de change pour maintenir la stabilité.

Le yen a atteint un plus bas de quarante ans ; d’après les données, les autorités japonaises ont vendu cet été une partie de leurs Treasuries et autres titres pour soutenir leur monnaie. Le won coréen a chuté à son plus bas niveau depuis 2009 avant de rebondir récemment.

Les autorités n’ont pas clairement exposé leur stratégie. En mai, un haut responsable du ministère japonais des Finances affirmait que vendre des Treasuries pour soutenir le yen serait contre-productif, soulignant les risques liés à la réduction des positions ; en septembre, la banque centrale coréenne annonçait un élargissement du champ d’investissement d’une partie de ses réserves de change gérées localement, ne se limitant plus seulement aux Treasuries.

Précisions sur la méthodologie

L’évaluation de la « cohérence d’alignement » peut comporter une part de subjectivité. L’analyse de cet article (une mise à jour d’une version initialement publiée en février) classe les pays comme les plus alignés, les moins alignés ou neutres, à partir du taux de cohérence des votes lors des résolutions clés de l’ONU selon les données du Département d’État américain — une méthode fréquemment employée en sciences politiques pour distinguer alliés et adversaires.

Par exemple, l’Australie, alliée militaire de longue date, est dans la catégorie la plus cohérente, tandis que le voisin mexicain des États-Unis est classé parmi les neutres.

L’indicateur statistique considéré est le montant net des achats de Treasuries d’une maturité initiale supérieure à un an (achats moins ventes), couvrant 57 pays et régions, et incluant aussi bien investisseurs publics que privés.

Les données du Trésor peuvent imputer les titres détenus via des institutions de conservation ou des intermédiaires au pays de l’entité dépositaire, et non à celui du propriétaire réel. Ainsi, les positions attribuées à des places comme le Royaume-Uni ou la Belgique reflètent partiellement celles d’investisseurs d’autres régions.

Davantage de choix d’actifs

Même lorsque les fonds asiatiques partent à l’étranger, les Treasuries ne sont plus automatiquement l’option par défaut.

Brad Setser, chercheur senior au Council on Foreign Relations et ancien responsable au Trésor US, observe que les capitaux sud-coréens préfèrent les actions, ceux de Taïwan se tournent vers les actions et les dépôts. « Certains grands pays excédentaires ne sont donc plus de gros acheteurs nets de Treasuries », note-t-il.

Pour Setser, il s’agit d’une tendance à la « décentralisation des réserves » (dereservification) : de plus en plus d’actifs étrangers ne sont plus conservés dans les comptes traditionnels de réserve de change des banques centrales, mais détenus par des fonds de pension, banques publiques ou autres grandes entités. Ce n’est pas équivalent à une dédollarisation, mais cela provoque un recul de la demande étatique pour les Treasuries.

Le stratégiste Andrede Silva précise : « Les coûts de financement en dollars ne cessent d’augmenter, ce qui érode le rendement des Treasuries ; parallèlement, la hausse des rendements des obligations japonaises renforce l’attrait de leurs actifs domestiques. »

L’amélioration des rendements ailleurs offre aussi de nouveaux choix : Yang Joo Kyung, directeur mondial du revenu fixe chez Kiwoom Asset Management en Corée, explique que la société reste prudente vis-à-vis des Treasuries, jugeant les JGB (obligations japonaises) relativement plus attrayantes.

Les investisseurs japonais ont davantage de raisons de garder leurs fonds au pays. Avec des rendements domestiques au plus haut depuis des dizaines d’années, le gain additionnel offert par l’investissement à l’étranger s’amenuise.

« Le Japon est allié des États-Unis. Nous observons toutefois certains signes indiquant une sortie progressive des stratégies de carry trade », explique Oliver Levingston, stratège taux et devises G-10 chez BofA Securities. Le carry trade consiste à emprunter à faible coût en yens pour investir dans des actifs étrangers à haut rendement.

Mais cela ne signifie pas que les États-Unis manquent d’acheteurs. Les investisseurs privés, y compris fonds spéculatifs, banques et fonds communs de placement, sont déjà intervenus et détiennent désormais près de 70% de la dette fédérale, soit le plus haut niveau depuis 1990.

Cependant, ils sont beaucoup plus sensibles aux prix. Pour le Secrétaire au Trésor Scott Besant et le président de la Fed Kevin Walsh, cela implique que si les investisseurs s’inquiètent face à la politique monétaire, aux conditions économiques, à l’aggravation du déficit américain ou aux signaux envoyés par la Maison Blanche, le marché pourrait réagir violemment.

C’est précisément cette forte sensibilité qui a poussé le rendement de référence des Treasuries à 10 ans à dépasser les 5% cette année ; mercredi, il se maintenait près de 5,01% pendant la session asiatique.

Pays les moins alignés

De janvier à août, les pays les plus divergents de la position de Washington ont acheté en net 17,1 milliards de dollars de Treasuries, mettant fin à quatre années consécutives de cessions nettes sur la même période — un montant toutefois dix fois moindre que celui des acheteurs pro-américains.

La Chine reste le premier désengageur, devant la Corée du Sud. La Belgique (position considérée comme abritant partiellement des comptes chinois) occupe la troisième place pour les ventes ; le Royaume-Uni, Hong Kong et l’Inde sont les principaux acquéreurs.

« La réduction continue des positions chinoises s’inscrit dans une tendance de diversification à long terme », affirme Laura Cooper, responsable du crédit macro chez Nuveen à Londres.

En réalité, ce n’est pas la première fois que les alliés des États-Unis se retirent des Treasuries. Lors de la crise de liquidité mondiale engendrée par la pandémie de 2020, ces mêmes pays avaient déjà massivement vendu leurs Treasuries.

Néanmoins, avec une taille de 32 000 milliards de dollars, le marché des Treasuries demeure sans équivalent en termes de profondeur, de liquidité et de disponibilité quasi continue, le dollar conservant son statut dominant de monnaie de réserve mondiale.

En août, les investisseurs étrangers détenaient encore 7 850 milliards de dollars de Treasuries, proche d’un record historique, mais la part de marché est passée de 52% en 2012 à moins d’un tiers à ce jour.

« Dans le monde, il existe peu d’actifs capables de remplacer les Treasuries », estime Robert Tipp, responsable mondial de la dette chez PGIM. « Ainsi, certains pays procèdent à des rééquilibrages et des réductions, mais il se trouve toujours des capitaux pour prendre la relève. »

Les flux étrangers ne fuient pas pour autant tous les actifs américains : une partie se tourne vers les actions US et les obligations d’entreprises américaines, signe que l’intérêt des investisseurs pour les sociétés US reste soutenu, seule leur volonté d’allouer dans les Treasuries s’atténue.

Quant aux nouveaux acheteurs qui comblent les vides, ils exigent probablement une prime de risque plus élevée, ne finançant plus la dette US aussi passivement et sans considération de coût que le faisaient jadis les alliés américains.

Shoki Omori, chef stratégiste taux au Japon chez Deutsche Bank, conclut : « Les États-Unis parviennent toujours à lever des fonds, mais la variable clé concerne les taux et leur volatilité. Ce que le prix ne peut plus acheter, c’est ce que les anciens alliés apportaient : un capital patient et peu sensible aux prix. »