Alors que Meta et Alphabet inquiètent le marché avec la flambée des dépenses en IA, Microsoft (MSFT.US) met en avant plus de 10 milliards de flux de trésorerie pour « se couvrir », et fait passer la commercialisation de l’IA de la simple histoire aux profits réels.

Selon les informations de l'application financière Zhihui Finance, Microsoft (MSFT.US) a publié ses résultats pour le premier trimestre de l'exercice 2027 (clos le 30 septembre 2026) après la clôture des marchés américains mercredi, avec ses trois principaux indicateurs, le chiffre d'affaires, le bénéfice par action et la croissance d'Azure, dépassant toutes les attentes du marché. De plus, pour la première fois, la société a dévoilé le chiffre d'affaires d'Azure en dollars, offrant ainsi un nouvel ancrage aux investisseurs qui en étaient précédemment dépourvus.

Le rapport montre que le chiffre d'affaires total de Microsoft ce trimestre s'élève à 92,3 milliards de dollars, en hausse de 19 % en glissement annuel ; le résultat opérationnel atteint 45,9 milliards de dollars, soit une hausse de 21 % (croissance à taux de change constant de 22 %) ; le bénéfice net selon les normes GAAP est de 36,6 milliards de dollars, en hausse de 32 %, correspondant à un bénéfice dilué par action de 4,92 dollars, soit une hausse de 32 %. Hors l'impact de l'investissement OpenAI, le bénéfice net non-GAAP atteint 36,4 milliards de dollars (en hausse de 18 % sur un an), et le bénéfice dilué par action non-GAAP est de 4,89 dollars (en hausse de 18 %).

En comparaison, les analystes de Wall Street tablaient sur un bénéfice ajusté par action de 4,73 dollars et un chiffre d'affaires de 90,69 milliards de dollars. Dans son communiqué, la directrice financière Amy Hood a qualifié ce trimestre de « début solide dépassant les attentes pour le chiffre d'affaires, le résultat opérationnel et le bénéfice par action ».

Dans le détail, Azure a pour la première fois été présenté en dollars, devenant la plus grande activité de Microsoft. Ce trimestre, Azure a généré un chiffre d'affaires de 33,17 milliards de dollars, en hausse de 48 % sur un an, accélérant par rapport aux 42 % du trimestre précédent et dépassant le consensus d'environ 44 %, ainsi que la guidance de 44–45 % à taux de change constant donnée par la société en juillet. C'est la première fois depuis l'entrée en bourse de Microsoft qu'Azure publie ses revenus en dollars, alors qu'auparavant seule la croissance était communiquée. Le chiffre d'affaires total du Microsoft Cloud s'établit à 63,9 milliards de dollars, en hausse de 30 % (31 % à taux de change constant), l'accélération se poursuivant par rapport aux trimestres précédents.

La croissance la plus directe du chiffre d'affaires provient de l'augmentation de 73 % en glissement annuel des obligations de performance restantes commerciales (Commercial RPO), atteignant 677 milliards de dollars — cet indicateur de carnet de commandes « signé mais non encore reconnu en tant que revenu » apporte un support quantitatif au discours selon lequel « la demande dépasse toujours l'offre ».

Il est également à noter qu'à partir de l'exercice 2027, Microsoft réorganisera sa structure opérationnelle, passant de trois segments maintenus depuis onze ans (Productivité et Processus d'Affaires, Intelligent Cloud, More Personal Computing) à deux divisions : Agents and Infra et Devices and Consumer, les données historiques ayant été retraitées.

Les données montrent que le chiffre d'affaires d'Agents and Infra pour ce trimestre s'élève à 76,8 milliards de dollars, en hausse de 25 %, supérieur au consensus StreetAccount de 75,63 milliards de dollars. Ce segment englobe Azure, la suite cloud Microsoft 365, les licences productivité et serveurs, les solutions industrielles ainsi que les services d’assistance et de support, constituant le principal terrain de monétisation de l'IA chez Microsoft.

Le chiffre d'affaires de Devices and Consumer pour ce trimestre s'élève à 15,48 milliards de dollars, en baisse de 3 % sur un an, mais supérieur au consensus de 15,05 milliards de dollars. Les revenus OEM et dispositifs Windows ont reculé de 22 % sur un an, Microsoft attribuant cela à la hausse des coûts de mémoire et de stockage ayant augmenté les prix, à la forte base de comparaison du retrait du support Windows 10 l'année précédente, ainsi qu'à une demande PC morose.

Au niveau produit, ce trimestre, les revenus cloud commerciaux de Microsoft 365 ont augmenté de 17 % sur un an (18 % en données ajustées, 19 % à taux de change constant, après normalisation d'un point de reconnaissance de revenus favorable au même trimestre de l'année précédente) ; le chiffre d'affaires Search & Advertising (hors coûts d’acquisition de trafic) a augmenté de 12 % sur un an ; les revenus contenus et services Xbox ont reculé de 2 % sur un an.

Deux axes de commercialisation de l'IA : Partenariat OpenAI et adoption de Copilot

Le rapport financier fournit également des indications sur les deux axes de la monétisation de l’IA, correspondant à la « relation avec OpenAI » et à « l’écosystème Copilot propriétaire », tempérant partiellement les inquiétudes du marché concernant la « menace de l’IA pour l’empire logiciel de Microsoft » et la « dépendance excessive du destin de l’IA de Microsoft à OpenAI, encore non rentable ».

Le rapport révèle que les revenus issus des accords commerciaux avec OpenAI atteignent 10 milliards de dollars. Selon les informations fournies, ce trimestre, le chiffre d'affaires total lié aux accords commerciaux avec OpenAI (incluant le partage des revenus) s'élève à 10 milliards de dollars, soit environ 11 % du chiffre d'affaires total de Microsoft, contre environ 7 % pour l’ensemble de l'exercice 2026. Le rapport précise également que les comptes à recevoir d’OpenAI s’élevaient à 7,2 milliards de dollars au 30 septembre (contre 6 milliards de dollars au 30 juin) ; l’engagement total de Microsoft envers OpenAI est de 13 milliards de dollars, dont 12 milliards déjà versés, calculé selon la méthode de la mise en équivalence, correspondant à environ 24 % de participation indirecte dans OpenAI.

Un point important de méthodologie à noter : parmi ces 10 milliards de dollars, une part importante correspond à la vente, par Microsoft, de puissance de calcul Azure à OpenAI, ce qui ne se traduit pas totalement par une demande externe nette additionnelle.

Microsoft a également révélé la croissance du nombre de ses utilisateurs Copilot. Le CEO Satya Nadella a indiqué lors de la conférence téléphonique que « le nombre d’utilisateurs Microsoft 365 Copilot a augmenté de 50 % par rapport au trimestre précédent », tout en soulignant « qu’aucune donnée sur les sièges payants n’a été divulguée ». Bien qu’au cours de cet échange, Hood ait précisé en répondant à un analyste que « ce trimestre nous n’avons pas publié de mise à jour sur les chiffres Copilot, nous évoquons la dynamique des revenus et de l’usage », les deux points ne se contredisent pas : le premier évoque la croissance globale des utilisateurs (y compris essais gratuits), le second le non-communiqué des sièges payants.

Par ailleurs, la nouvelle suite de productivité haut de gamme Microsoft 365 E7 a déjà obtenu « plusieurs millions de sièges », et la « stratégie bas coût » présentée par Satya Nadella — incluant des agents Copilot Cowork à bas coût modulables et de nombreux modèles à bas prix — est perçue comme adaptée à la demande croissante des entreprises pour un déploiement de l’IA à des coûts réduits. Ces chiffres montrent que « Microsoft tire parti de la demande d'IA du secteur professionnel, atténuant les craintes que cette technologie menace son empire logiciel ou qu’une dépendance trop forte à OpenAI, non rentable, fasse peser un risque. »

Répartition de la valeur de l’IA : Croissance d’Azure et rareté du flux de trésorerie positif

Dans un contexte où des entreprises technologiques majeures comme Alphabet (GOOGL.US) et Meta (META.US) voient leur free cash flow devenir négatif ou fortement réduit en raison des investissements massifs dans l’infrastructure IA, Microsoft maintient ce trimestre un free cash flow positif, illustrant la principale différenciation individuelle dans ce cycle d’investissement en capital IA. Après la publication du rapport, le cours de l’action Microsoft a grimpé de plus de 6 % après séance, contrastant fortement avec la chute de plus de 9 % d'Alphabet.

Le free cash flow de Microsoft pour ce trimestre s’élève à 18,6 milliards de dollars, en baisse de 27 %, mais très largement supérieur aux attentes des analystes, qui tablaient sur 8 milliards de dollars environ. Ce résultat « supérieur aux attentes » s’explique par des dépenses d’investissements (capex) inférieures à la guidance interne de la société : ce trimestre, les dépenses d’investissements (incluant les contrats de location-financement) sont de 45,2 milliards de dollars, en hausse de 30 %, inférieures à la guidance >50 milliards de dollars donnée en juillet, ainsi qu’au consensus StreetAccount de 50,67 milliards de dollars. Hood a expliqué lors de la conférence téléphonique que cet écart résulte du retard dans la livraison des capacités tierces (GPU as a service, GPUaaS), et non d’une contraction des plans de dépenses : « Certaines capacités tierces que nous attendions en T1 ont en fait été livrées en différé. »

En comparaison, le free cash flow du T3 d'Alphabet est de -9,07 milliards de dollars, Meta a récemment vu apparaître un free cash flow négatif pour la première fois, et Oracle (ORCL.US) a indiqué à la même période que ses capex atteindraient un pic lors de cet exercice et du prochain. Jesse Cohen, analyste principal chez Investing.com, a qualifié ce rapport de « pratiquement parfait pour une société de cette taille (about as clean as it gets) », faisant contrepoids à l’inquiétude croissante sur l’investissement IA suscitée par les résultats de Meta et Alphabet : « La demande excède toujours l’offre, les carnets de commandes sont massifs, et la rentabilité ainsi que le chiffre d’affaires global en bénéficient enfin. »

Chad Morganlander, senior portfolio manager chez Washington Crossing Advisors, précise également que Microsoft est « la seule des quatre grandes puissances du calcul à ne pas voir son free cash flow annuel devenir négatif », soulignant : « Pour une société qui continue d’investir sans tomber dans un déficit comptable, elle fait figure d’adulte dans la pièce (the adult in the room). »

Cependant, il est important de rappeler que la « performance meilleure que prévu » du free cash flow est en grande partie due à un décalage temporel lié au retard de livraison de capacités tierces et non à un saut d’efficacité : en conclure à une « auto-rentabilité » de l’IA serait confondre rythme comptable et retour sur investissement réel.

Dans une notice publiée plus tôt, Goldman Sachs maintenait sa recommandation « achat » sur Microsoft, tout en soulignant que l’augmentation continue des investissements en infrastructure IA continuera de peser sur le free cash flow, prévoyant qu’il passerait d’environ 67 milliards de dollars en 2026 à 40,1 milliards en 2027, puis à 14,3 milliards en 2028. En d'autres termes, le free cash flow positif reste une « force relative » à court terme, et non une « exemption définitive de pression ».

Dépenses d’investissement : L’écart provient d’un décalage, pas d’un repli

Le fait que les capex de ce trimestre soient « inférieurs aux attentes » constitue le signal le plus susceptible d’être mal interprété dans ce rapport. Pour le comprendre correctement, il faut distinguer le rythme comptable/livraisons et la véritable volonté d’investissement.

Les données officielles montrent que les capex (y compris location-financement) du trimestre s'élèvent à 45,2 milliards de dollars, en hausse de 30 % (34,9 milliards l’an passé) ; les acquisitions immobilisations et équipements en cash représentent 39,367 milliards de dollars, quasiment le double de l’année précédente (19,394 milliards). Hood a attribué explicitement l’écart au retard de livraison des capacités GPUaaS tierces, tout en insistant que « la demande dépasse toujours l’offre ».

Les dépenses s’accéléreront au second semestre. Lors de la conférence téléphonique, Hood a indiqué la guidance suivante : capex du second trimestre (incluant location-financement) au-delà de 50 milliards de dollars, et « du fait du retard de livraison précédemment indiqué, les capex du second semestre devraient s’accélérer, stimulés principalement par CPU (avec des coûts mémoire et stockage plus élevés), GPU, et la livraison différée de capacités tierces » ; la guidance annuelle de capex pour 2027 est d’environ 170 milliards de dollars.

Un détail souvent négligé : environ 75 % des capex sont désormais investis dans des actifs à cycle court (tels que CPU Intel (INTC.US), GPU Nvidia (NVDA.US)), contre 66 % sur les trois trimestres précédents et environ la moitié à la même période l’an dernier. Ce basculement signifie que Microsoft privilégie l’investissement dans les infrastructures rapidement convertibles en revenus — « générer un meilleur chiffre d’affaires sur des cycles plus courts » plutôt qu’une simple expansion d’échelle.

Un autre mécanisme comptable, plus subtil, mérite d’être signalé : Microsoft a allongé en juillet la durée de vie de ses centres de données de 15 ans à 25 ans, et a recatégorisé une partie des locations de location-financement en location-exploitation, entraînant une baisse du montant comptable des capex de 190 milliards à 175 milliards de dollars — car l’investissement réel n’a pas diminué pour autant. Cela signifie que la diminution des capex comptables ne traduit pas un ralentissement de la cadence réelle de construction, et il faut surveiller tant les placements cash, que les locations-financements et engagements de location-exploitation pour évaluer la puissance d'investissement IA chez Microsoft.

Basculement en faveur de l'efficience du capital et discours sur les « dépenses responsables »

Malgré d'énormes investissements, Microsoft s'emploie à véhiculer auprès du marché une image de « dépenses responsables » à travers toute une série de mesures d'efficience du capital, un élément qui distingue à la hausse sa valorisation par rapport à ses concurrents.

L’analyste Gil Luria de D.A.Davidson affirme que Microsoft « continue d’adopter l’approche la plus responsable en matière de dépenses (continues to have the most responsible approach) ». Ce constat s’appuie sur trois éléments parallèles : premièrement, l’évolution précitée selon laquelle environ 75 % des capex sont désormais alloués à des actifs à cycle court ; deuxièmement, la suppression, ce trimestre, de 4 800 postes (soit 2,1 % de l’effectif total) et l’annonce le 26 octobre d’un plan de départs volontaires (buyout) proposé à près de 60 000 employés (environ le quart des effectifs), afin de concilier construction onéreuse d’IA et efficience du capital ; troisièmement, le lancement des modèles bas prix et du basculement multi-modèles de Copilot Cowork, capables de capter une demande plus large pour un coût réduit.

Cependant, la « dépense responsable » constitue en substance un discours plutôt qu'un résultat financier, qui doit être mis en parallèle avec « l’accélération des capex au second semestre ». En réalité, selon l'enquête mondiale des gérants de fonds de Bank of America de septembre 2026, 42 % des personnes interrogées ont désigné les « dépenses d’infrastructure IA » comme la principale source potentielle d’évènements systémiques de crédit (contre 38 % en août), et 53 % voient l’achat d’actions de semi-conducteurs comme la transaction la plus « encombrée » — les doutes du marché concernant les investissements en capex IA sont systémiques, non liés à une seule société.

Mais à l’heure où la montée des dépenses financées par la dette suscite de plus en plus de préoccupations, la qualité de crédit de Microsoft demeure le principal atout de sa stratégie « échanger du temps contre de l’espace ».

Selon les données compilées par Truist, le coût du CDS (Credit Default Swap, mesure du risque de défaut) à 5 ans de Microsoft reste le plus bas parmi les grandes sociétés technologiques, alors que la plupart des spreads sur les valeurs liées à l’IA se sont élargis. Hood a également reconnu lors de l’appel : « Compte tenu de notre notation, nous avons la chance de profiter du marché obligataire… Je dirais que nous n’y avons pas encore eu recours. »

En regardant vers l’avenir, Microsoft a délivré une guidance positive lors de l’appel : le chiffre d’affaires du second trimestre est attendu entre 96 et 97,1 milliards de dollars (milieu de fourchette correspondant à une croissance annuelle d’environ 18,8 %), supérieur au consensus de 95,6 milliards compilé par LSEG ; la croissance Azure est attendue à 49–50 % à taux de change constant, supérieure au consensus StreetAccount de 45,1 %. Hood conclut : « La demande reste supérieure à l’offre. »

Cette guidance prolonge le récit d’une « demande supérieure à l’offre », mais signifie également que la fenêtre d’évaluation pour les investissements IA de Microsoft s’allonge — la question essentielle ne réside pas dans la croissance de ce trimestre ou du prochain, mais dans la capacité du free cash flow à rester positif sans être inférieur à la guidance lorsque les capex annuels de 170 milliards de dollars seront entièrement engagés en 2027 et que les capacités tierces livrées en retard seront rattrapées au second semestre, et si la forte croissance d’Azure pourra être maintenue sur une base élargie.