Apakah siklus 4 tahun Bitcoin sudah mati atau para pelaku pasar masih menyangkal?

Siklus empat tahun Bitcoin dulunya menawarkan skenario sederhana: pengurangan reward berarti kelangkaan, dan kelangkaan berarti harga yang lebih tinggi.

Pola ini bertahan selama lebih dari satu dekade. Setiap empat tahun, reward jaringan untuk para penambang dibagi dua, sehingga pasokan semakin ketat, diikuti oleh euforia spekulatif yang menghasilkan rekor harga tertinggi baru.

Namun, ketika Bitcoin bertahan sedikit di atas $100.000 minggu ini, turun sekitar 20% dari puncaknya di bulan Oktober yang melebihi $126.000, narasi lama itu mulai pudar.

Wintermute, salah satu market maker terbesar di aset digital, kini telah mengungkapkan hal yang selama ini hanya dibicarakan diam-diam. “Siklus empat tahun yang digerakkan oleh halving sudah tidak relevan lagi,” demikian menurut catatan terbaru mereka. “Yang kini menggerakkan performa adalah likuiditas.” Pernyataan ini mungkin terdengar kontroversial bagi para penggemar Bitcoin lama, namun data menunjukkan sedikit ruang untuk perdebatan.

Pasar kini didominasi oleh ETF, stablecoin, dan arus likuiditas institusional, sementara penerbitan penambang tampak seperti angka pembulatan saja.

Likuiditas Mengubah Aturan Siklus Empat Tahun

Kenaikan dan penurunan terbaru Bitcoin sangat selaras dengan satu metrik: arus masuk ETF. Pada pekan yang berakhir 4 Oktober, ETF kripto global mengumpulkan rekor $5,95 miliar, dengan dana AS menyumbang sebagian besar dana tersebut. Hanya dua hari kemudian, arus masuk bersih harian mencapai $1,2 miliar, tertinggi sepanjang sejarah.

Gelombang modal tersebut hampir bertepatan dengan kenaikan Bitcoin ke rekor tertinggi baru mendekati $126.000. Ketika arus masuk melambat di akhir bulan, pasar pun ikut melambat. Pada awal November, dengan data ETF yang beragam dan arus keluar ringan, Bitcoin kembali turun mendekati garis $100.000.

Korelasi ini mencolok namun bukan kebetulan. Selama bertahun-tahun, halving adalah model paling sederhana yang dimiliki investor untuk mekanisme penawaran dan permintaan Bitcoin: setiap 210.000 blok, jumlah koin baru yang diberikan kepada penambang dibagi dua.

Sejak peristiwa April, angka tersebut berada di 3,125 BTC per blok, atau sekitar 450 koin baru per hari, setara dengan sekitar $45 juta pada harga saat ini. Itu mungkin terdengar seperti pasokan harian yang besar, namun tetap kalah jauh dibandingkan besarnya modal institusional yang kini mengalir melalui ETF dan produk keuangan lainnya.

Ketika hanya segelintir ETF dapat menyerap $1,2 miliar Bitcoin dalam satu hari, arus masuk tersebut dua puluh lima kali lipat dari jumlah pasokan baru yang masuk ke pasar setiap hari. Bahkan arus masuk bersih mingguan rutin sering kali menyamai atau melampaui seluruh koin baru yang dicetak dalam seminggu.

Halving tidak sepenuhnya kehilangan arti, karena masih memiliki pengaruh besar terhadap ekonomi penambang. Namun, dalam hal penetapan harga pasar, perhitungannya telah berubah secara signifikan. Faktor pembatasnya bukan lagi berapa banyak koin baru yang diproduksi, melainkan seberapa banyak modal yang mengalir melalui saluran yang diatur.

Stablecoin menambah lapisan lain pada ekonomi likuiditas baru ini. Total pasokan token yang dipatok dolar kini berada di antara $280 miliar dan $308 miliar, tergantung pada sumber data, yang secara efektif berfungsi sebagai uang dasar untuk pasar kripto.

Peningkatan stablecoin secara historis berkorelasi dengan kenaikan harga aset, menyediakan jaminan baru untuk posisi leverage dan likuiditas instan bagi para trader. Jika halving membatasi keran tempat Bitcoin baru mengalir, stablecoin justru membuka pintu air untuk permintaan.

Pasar yang Dikuasai Arus Modal

Laporan Kaiko Research bulan Oktober menangkap transformasi ini secara real time. Di pertengahan bulan, gelombang deleveraging tiba-tiba menghapus lebih dari $500 miliar dari total kapitalisasi pasar kripto, karena kedalaman order book menguap dan open interest turun ke level yang lebih rendah. Episode ini memiliki semua ciri-ciri guncangan likuiditas, bukan tekanan pasokan.

Harga Bitcoin tidak turun karena penambang menjual koin atau karena siklus halving baru akan dimulai. Harga turun karena pembeli menghilang, posisi derivatif dibuka, dan tipisnya order book memperbesar setiap perintah jual.

Inilah dunia yang digambarkan Wintermute: dunia yang diatur oleh arus modal, bukan reward blok. Kedatangan spot ETF di AS dan perluasan akses institusional yang lebih luas telah mengubah penemuan harga Bitcoin. Arus dari dana besar kini menentukan sesi perdagangan.

Kenaikan harga kini biasanya dimulai pada jam perdagangan AS, ketika aktivitas ETF berada di puncaknya: pola struktural yang telah dilacak Kaiko sejak produk ini diluncurkan. Likuiditas di Eropa dan Asia masih penting, namun kini lebih berperan sebagai jembatan antar sesi Amerika daripada pusat gravitasi tersendiri.

Pergeseran ini juga menjelaskan perubahan volatilitas pasar. Selama era halving sebelumnya, reli cenderung mengikuti fase akumulasi panjang dan lambat, dengan antusiasme ritel menumpuk di atas pasokan yang menyusut.

Sekarang, harga bisa melonjak beberapa ribu dolar dalam sehari, tergantung pada apakah arus masuk atau keluar ETF yang mendominasi. Likuiditasnya institusional, namun juga mudah berubah, mengubah ritme empat tahun yang dulu dapat diprediksi menjadi siklus likuiditas yang singkat dan tajam.

Volatilitas itu kemungkinan akan terus berlanjut. Data pendanaan futures dan open interest dari CoinGlass menunjukkan bahwa leverage tetap menjadi faktor ayunan signifikan, memperbesar pergerakan ke kedua arah. Ketika tingkat pendanaan tetap tinggi dalam waktu lama, itu menandakan trader membayar mahal untuk tetap long, membuat pasar rentan terhadap pembalikan tajam jika arus modal berhenti.

Penurunan di bulan Oktober, yang mengikuti lonjakan biaya pendanaan dan gelombang penebusan ETF, memberikan gambaran betapa rapuhnya struktur pasar ketika likuiditas mengering.

Namun bahkan ketika arus tersebut mendingin, likuiditas struktural dalam sistem terus tumbuh. Penerbitan stablecoin tetap tinggi. Langkah terbaru FCA untuk mengizinkan investor ritel di Inggris mengakses crypto exchange-traded notes telah memicu perang biaya di antara para penerbit, menyebabkan peningkatan volume perdagangan di London Stock Exchange.

Setiap saluran ini mewakili jalur lain di mana modal dapat mencapai Bitcoin, sehingga mempererat korelasinya dengan siklus likuiditas global dan semakin menjauhkannya dari siklus halving yang tertutup.

Pada akhirnya, pasar Bitcoin kini berperilaku seperti kelas aset besar lainnya, di mana kondisi moneter menggerakkan performa. Kalender halving dulu menentukan tempo psikologi investor. Kini, Federal Reserve, meja penciptaan ETF, dan penerbit stablecoin yang menentukan irama.

Dalam beberapa bulan ke depan, arah Bitcoin akan bergantung pada variabel likuiditas. Skenario dasar memperkirakan Bitcoin berosilasi antara sekitar $95.000 dan $130.000 seiring arus ETF tetap positif secara moderat dan pasokan stablecoin terus tumbuh perlahan.

Skenario yang lebih bullish, dengan rekor arus masuk ETF mingguan atau lampu hijau regulasi untuk listing baru, dapat mendorong harga kembali ke $140.000 atau lebih.

Sebaliknya, kekosongan likuiditas yang ditandai oleh arus keluar ETF selama beberapa hari dan penyusutan pasokan stablecoin dapat menarik Bitcoin kembali ke zona $90.000 saat leverage direset lagi.

Tidak satu pun dari hasil ini bergantung pada penerbitan penambang atau jarak dari halving. Sebaliknya, semuanya bergantung pada seberapa cepat modal masuk atau keluar melalui saluran yang kini menggantikan halving sebagai pengatur utama Bitcoin.

Dampaknya melampaui harga. Data Kaiko menunjukkan ETF juga telah mengubah mikrostruktur pasar spot itu sendiri, memperkecil spread dan memperdalam likuiditas selama jam perdagangan AS, namun membuat jam di luar jam tersebut lebih tipis dari sebelumnya.

Pergeseran ini berarti kesehatan pasar Bitcoin kini dapat diukur sama baiknya melalui aktivitas penciptaan dan penebusan ETF seperti melalui metrik pasokan on-chain. Ketika output harian penambang diserap ETF dalam hitungan menit, jelas di mana letak keseimbangan kekuatan.

Evolusi Bitcoin menjadi aset yang sensitif terhadap likuiditas mungkin mengecewakan mereka yang dulu melihat halving sebagai semacam peristiwa kosmik, hitung mundur menuju kekayaan yang telah ditakdirkan. Namun, bagi aset yang kini dimiliki institusi, dijadikan tolok ukur di ETF, dan diperdagangkan melawan stablecoin yang berfungsi sebagai suplai uang swasta, ini hanyalah tanda kedewasaan.

Jadi mungkin siklus halving belum mati, hanya diturunkan perannya.

Reward blok masih berkurang setengah setiap empat tahun, dan beberapa trader akan selalu menggunakannya sebagai panduan. Namun peta sejati kini berada di tempat lain. Jika dekade lalu mengajarkan investor untuk memperhatikan jam halving, dekade berikutnya akan mengajarkan mereka untuk memperhatikan arus modal.

Kalender baru Bitcoin bukan lagi empat tahun. Ia diukur dalam miliaran dolar yang masuk dan keluar dari ETF, stablecoin yang dicetak atau ditebus, modal yang mencari likuiditas di pasar yang telah melampaui mitologinya sendiri. Para penambang masih menjaga waktu, namun tempo kini milik uang.

Artikel Is Bitcoin’s 4-year cycle dead or are market makers in denial? pertama kali muncul di CryptoSlate.