Pengeluaran modal AI mencapai puncaknya? Goldman Sachs: Titik balik sudah dekat, AI sedang beralih dari "super tema" menjadi "narasi biasa"

Narasi siklus super AI yang telah berlangsung selama tiga tahun mungkin diam-diam sedang berganti gigi. Tiga eksekutif senior Goldman Sachs dalam episode terbaru podcast mereka menilai: laju puncak pertumbuhan belanja modal AI sudah sangat dekat, dan penilaian pasar atas tema AI telah berubah dari "hanya memikirkan sisi positif" menjadi "permainan dua sisi" yang memperhitungkan baik keuntungan maupun risiko. Pada saat yang sama, tingkat kenaikan suku bunga The Fed kemungkinan besar akan lebih rendah dari ekspektasi harga pasar saat ini.

Dalam episode “The Breaks of the Game” yang direkam pada 29 Oktober ini, Tony Pasquariello Kepala Global Coverage Hedge Fund Goldman Sachs, Josh Schiffrin Kepala Risiko Global, dan Dominic Wilson Penasihat Senior Riset Goldman Sachs, melakukan tinjauan sistematis terhadap evolusi narasi belanja modal AI, jalur The Fed, dan tembok risiko makro pasca minggu laporan keuangan saham teknologi super. Dominic Wilson secara lugas menyatakan, AI telah bertransisi dari “tema supercharged” menjadi “narasi yang lebih konvensional”, puncak laju pertumbuhan “kemungkinan besar sudah sangat dekat”.

Latar belakang dari penilaian ini: Indeks S&P 500 dalam enam bulan terakhir nyaris tidak bergerak, begitu juga Nasdaq. Tony Pasquariello menunjukkan, musim laporan keuangan kali ini “secara permukaan terlihat cukup baik”, namun revisi kenaikan laba ke depan sangat jauh dibandingkan dengan periode Q1 dan Q2 sebelumnya, “cukup untuk mempertahankan posisi, tapi tidak cukup untuk memicu reli yang baru”.

Pada saat bersamaan, Josh Schiffrin menganggap eskalasi situasi Timur Tengah sebagai risiko pertumbuhan terbesar dalam jangka pendek saat ini, dan menetapkan “long global front-end rates” sebagai transaksi dengan keyakinan tertinggi hingga akhir tahun.

AI: Dari “Tema Super” Menjadi “Cerita Dua Arah”

Ketika sebuah tema dipricing oleh pasar dengan “jalur paling optimis”, setiap informasi yang sedikit di bawah ekspektasi akan memperbesar dampak negatifnya. Penilaian Goldman Sachs adalah, investasi infrastruktur AI saat ini berada di titik kritis.

Perjalanan trading AI sampai di titik ini merupakan hasil dari munculnya tiga petunjuk secara bersamaan. Pertama, harga pasar sudah mencerminkan ekspektasi yang sangat optimis; kedua, puncak laju pertumbuhan investasi semakin dekat; ketiga, kebutuhan kredit untuk mendanai investasi ini mulai meninggalkan jejak di pasar. Ketiga faktor ini bertumpuk, tema ini berubah dari “asal percaya sudah cukup” menjadi “harus dihitung rinci”—tidak cukup hanya percaya, harus ada pembiayaan, profitabilitas, dan apakah tingkat suku bunga bisa menopang investasi.

Dominic Wilson dalam acara tersebut menjelaskan, sejak Juni tahun lalu ketika sektor AI muncul puncak “bubble-like”, institusi mereka telah khawatir penilaian pasar atas ruang AI sudah terlalu tinggi—“bukan berarti harganya tidak masuk akal, tetapi berada di level yang membutuhkan jalur sangat optimis supaya harga saat ini bisa dipertahankan, terutama di bidang infrastruktur”.

Sementara itu, data dari musim laporan keuangan saham teknologi super sudah bukan lagi informasi satu arah. Ucapan asli Wilson: “Di sisi profitabilitas, yang terlihat hanyalah sebuah scatterplot. Perkiraan kami sendiri menunjukkan, puncak dorongan investasi kemungkinan sudah tidak jauh lagi. Pertumbuhan masih ada, namun laju puncaknya kemungkinan besar sudah sangat dekat.”

Ia lebih lanjut menyebutkan tiga celah spesifik, termasuk tanda tanya seputar pendanaan dan monetisasi: pertama, tekanan spread kredit dari kebutuhan pendanaan kredit perusahaan teknologi super ini “kadang terlihat kadang tidak, tapi faktanya memang ada underperformance”; kedua, jalur monetisasi dari perusahaan teknologi super masih ada tanda tanya; ketiga, kinerja sisi profitabilitas mulai bervariasi, tidak seragam seperti sebelumnya. Namun, Dominic hanya membahas puncak laju pertumbuhan, bukan penurunan absolut belanja modal.

Kesimpulan Wilson: “Begitu dihadapkan pada situasi ini—laju pertumbuhan cerita utama telah mencapai puncaknya, suku bunga naik, dan spread kredit melebar—ini terasa seperti narasi yang lebih biasa. Dulu pernah jadi tema supercharged, bertahan sekitar tiga tahun. Sekarang keseimbangan risiko lebih dua sisi, ceritanya juga lebih konvensional.”

Laporan Keuangan Menopang Indeks, Tapi Tidak Mendorongnya Naik

Setengah tahun terakhir, logika pergerakan saham Amerika adalah pertarungan tarik-menarik: suku bunga, energi dan kredit dalam kadar tertentu adalah hambatan, laba perusahaan menjadi penopangnya. Hasilnya indeks tidak mengalami pergeseran bersih. Masalah musim laba bukan terletak pada hasil yang buruk, melainkan “pas-pasan cukup” : performa lolos, namun revisi ekspektasi kenaikan tidak cukup untuk membawa pasar menembus batas baru.

Inilah titik kecemasan utama pasar saat ini. Pada musim laporan keuangan Q2 lalu, investor menyadari bahwa tahun ini mungkin menjadi tahun pertumbuhan laba yang sangat kuat, ekspektasi pun direvisi naik signifikan. Laporan keuangan kali ini tidak mengulangi efek tersebut. Tony mengatakan: “S&P pada dasarnya kembali ke 7000...Nasdaq juga stagnan selama setengah tahun terakhir ini.”

“Untuk musim ini sendiri, laba terlihat oke secara permukaan. Ambang batasnya sangat tinggi...Menurut saya yang paling menarik, ekspektasi laba ke depan tidak direvisi naik seperti pada Q1 atau Q2.”

Menurutnya, pertumbuhan laba sepanjang tahun akan tetap mengesankan, mungkin mendekati 30% bahkan lebih (catatan: sesuai narasi, rekaman asli tidak sepenuhnya jelas, sebaiknya verifikasi ulang ke audio sebelum publikasi). Namun angka tahun ini pada dasarnya sudah dicerna pasar. Tony menyimpulkan: “Cukup baik untuk mempertahankan posisi, tetapi belum cukup untuk kembali memicu reli pasar.”

The Fed: Pasar Menyematkan Ekspetasi Terlalu Banyak, Kenaikan Suku Bunga Mungkin Berhenti di Sini

Ketika narasi AI mereda, ketidakpastian jalur suku bunga menjadi tema lain. Josh Schiffrin menafsirkan meeting The Fed Oktober secara keseluruhan lebih dovish dan dengan jelas menilai pasar saat ini melebih-lebihkan ekspektasi kenaikan suku bunga.

Penilaian Schiffrin: The Fed saat ini merasa mampu “bertindak secara teratur”. Meski inflasi masih menjadi tantangan, kebijakan September sudah menimbulkan efek, kondisi keuangan belum mencapai ekstrem, namun sudah mulai mengetat. Skenario utamanya: Desember naik sekali lagi, mungkin setelah itu sekali lagi, tapi “jumlah kenaikan total kemungkinan lebih sedikit dari ekspektasi pasar saat ini”.

Kutipan aslinya: “Saat ini, sekitar 60 hingga 65 basis poin tambahan kenaikan suku bunga telah dipricing. Saya memang percaya mereka akan menaikkan lagi di Desember, dan mungkin itu saja. Mungkin sekali lagi. Tapi skenario saya, seperti yang kita bahas bulan lalu, hanya satu kali lagi pada Desember.”

Schiffrin juga menandaskan, The Fed akan mengurangi frekuensi pernyataan kebijakan mulai tahun 2027 atau 2028, dari delapan pertemuan per tahun jadi tujuh, tapi menurutnya ini tidak akan berdampak signifikan ke pasar: “Sejumlah pertemuan sebenarnya sangat berdekatan, dan tidak banyak perkembangan di antaranya, jadi saya kira dampaknya tidak besar.”

Dominic Wilson sangat sejalan dengan Schiffrin dalam hal isu suku bunga. Ia menunjukkan, bagian dari kenaikan suku bunga sebelumnya disebabkan oleh 10-year forward OIS sempat mencapai sekitar 5,20%—“ini sudah sangat dekat dengan puncak siklus suku bunga dalam 20 tahun terakhir. Kalau ini diposisikan sebagai pusat sepuluh tahun ke depan, berarti sudah ada risk premium yang cukup besar”. Ia juga menilai, goyahnya narasi AI ikut menekan yield melalui saluran “kekhawatiran pertumbuhan”.

Tembok Risiko Makro: Ancaman Terbesar dari Timur Tengah, Tapi Risiko Penurunan Harga Minyak Paling Diremehkan

Dalam pemeringkatan risiko makro, ketiga narasumber memiliki perbedaan dan saling melengkapi: Josh Schiffrin menganggap eskalasi konflik Timur Tengah sebagai risiko terbesar saat ini, sedangkan Dominic Wilson berpendapat, risiko ekor harga minyak “tidak naik” justru paling diremehkan pasar.

Logika Schiffrin sederhana: jika konflik meningkat, harga energi naik, itu ancaman pertumbuhan terbesar; sebaliknya, jika situasi membaik dan harga minyak turun, “itu baik secara agregat baik untuk saham maupun obligasi”.

Wilson melihat dari sudut lain. Menurutnya, pasar telah membangun risk premium cukup besar untuk risiko geopolitik Iran, dan memang ada risk premium nyata di pasar minyak. Jadi, “kalau kita tidak eskalasi lebih lanjut, atau derajat eskalasi lebih rendah dari yang dikhawatirkan pasar, menurut saya itu peluang yang diremehkan”. Skenario spesifiknya: jika dua tiga minggu setelah pemilu paruh waktu tidak terjadi peningkatan tajam, “pasar akan sadar situasinya lebih baik dari yang dikhawatirkan, karena ekspektasi negatif sudah terbangun. Dan bahkan tanpa kabar buruk baru, itu saja sudah cukup baik.”

Untuk trade keyakinan tertinggi hingga akhir tahun, Schiffrin secara jelas memilih "long global front-end rates"—mencakup Amerika Serikat, Eropa, dan Inggris, alasannya, aksi nyata bank sentral utama akan lebih sedikit dibanding ekspektasi pasar, dan bila pasar kredit volatil, front-end rates bisa menjadi jalur turun.

Tony Pasquariello menyimpulkan konfigurasi pasar secara garis besar: Enam bulan terakhir, suku bunga, energi, dan kredit adalah hambatan makro, sementara laba “menjaga pertahanan”. S&P 500 dan Nasdaq hampir tidak bergerak. Musim laporan keuangan saat ini “sekilas bagus”, namun revisi laba ke depan jauh lebih lemah dibanding Q1 dan Q2, “cukup untuk bertahan, tidak cukup untuk memicu reli selanjutnya”. Kesimpulannya: jika penilaian Schiffrin dan Wilson benar, bursa saham mungkin bisa stabil hingga akhir tahun, tapi kemungkinan “saham jenis yang berbeda” yang akan memimpin kenaikan.