Il "buco nero del debito" dietro la corsa dell'AI: nei prossimi 5 anni potrebbe essere necessario un finanziamento esterno di 1,2 trilioni di dollari

L'infrastruttura globale dell'AI sta bruciando capitali a una velocità senza precedenti, ma il motore del debito che sostiene questo "super ciclo" si è silenziosamente gonfiato fino a raggiungere una scala che allerta i mercati. Con un numero crescente di giganti della tecnologia che ricadono in flussi di cassa liberi negativi, la domanda di finanziamenti esterni continuerà inevitabilmente a salire.

Secondo le ultime stime di Goldman Sachs, nel 2027 le emissioni globali dirette di debito da parte degli hyperscaler raggiungeranno i 420 miliardi di dollari, oltre il 60% in più rispetto alla stima complessiva di 250 miliardi di dollari per il 2026.

Allo stesso tempo, Bank of America, nella sua ultima relazione, calcola che, entro il 2030, il fabbisogno di finanziamento esterno dei principali player nell'infrastruttura AI — rappresentati da Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta, Oracle, SpaceX, Coreweave e Nebius — raggiungerà tra 1.200 e 1.500 miliardi di dollari. Se il debito si confermerà il canale prevalente, si prevede che ogni anno saranno immessi sul mercato del credito oltre 300 miliardi di dollari, con la possibilità, nel breve termine, di arrivare fino a 500 miliardi di dollari.

Questa ondata espansiva di debito coinvolge non solo il mercato delle obbligazioni investment grade, ma, sfruttando veicoli speciali fuori bilancio (SPV), finanziamenti infrastrutturali, credito privato e altri canali, continua a propagarsi ulteriormente.

La conseguenza finanziaria più diretta del boom degli investimenti AI è il peggioramento improvviso della situazione della liquidità dei principali hyperscaler.

Ad eccezione di Microsoft, tutti i principali hyperscaler si trovano già in una posizione di flusso di cassa libero negativo. Ciò significa che la futura espansione degli investimenti si baserà quasi esclusivamente su finanziamenti esterni — e il debito è la via preferita.

Secondo i calcoli di Bank of America, dal 2026 al 2028, il flusso di cassa operativo combinato delle otto principali aziende raggiungerà circa 3.300 miliardi di dollari, mentre il totale degli investimenti ammonterà a 3.700 miliardi di dollari (di cui 2.900 miliardi destinati all’AI), con una carenza netta di finanziamento pari a circa 400 miliardi. Estendendo l’orizzonte al 2030, il flusso di cassa operativo salirà a 6.600 miliardi, gli investimenti totali a 6.900 miliardi, lasciando comunque un gap di circa 300 miliardi. Se si includono necessità di dividendi, buyback e operazioni di M&A, la mancanza totale di fondi potrebbe arrivare fino a 800 miliardi di dollari.

Bank of America sottolinea che il debito offre un vantaggio significativo sui costi rispetto al capitale proprio — il costo post-imposte del debito per gli hyperscaler si attesta intorno al 5%, contro un costo del capitale proprio superiore all’11%, più del doppio. Di conseguenza, il finanziamento tramite debito resterà la scelta dominante ancora a lungo, anche se per alcune aziende che hanno visto un rapido aumento dei costi del debito (come Oracle), questa logica sta perdendo forza.

Oltre alle emissioni dirette di obbligazioni, nell’ecosistema di finanziamento dell’AI è impossibile ignorare il rischio derivante dalle operazioni fuori bilancio.

Dall’inizio dell’anno, le emissioni di debito in dollari relative all’AI nei mercati creditizi sono già toccate i 568 miliardi: 259 miliardi in obbligazioni investment grade, 256 miliardi in credito privato, prestiti diretti e altri finanziamenti bilaterali/non pubblici, 40 miliardi in obbligazioni high yield e 11 miliardi in prestiti istituzionali.

Accanto alle obbligazioni in essere già dichiarate, le garanzie e gli impegni fuori bilancio ammontano a ben 3.100 miliardi di dollari — principalmente composti da 1.100 miliardi di pagamenti di leasing non scontati e 1.700 miliardi di impegni per l’acquisto — con un rapido incremento di 1.300 miliardi registrato solo negli ultimi tre mesi. Queste esposizioni sono strutturate tramite SPV, finanziamenti per infrastrutture e simili, con impatto diretto sul mercato del credito privato.

Fra le fonti di finanziamento esterno, il meccanismo di "vendor financing," guidato in misura crescente dai fornitori di chip, ricopre un ruolo sempre più fondamentale: la sua funzione principale consiste nel trasformare attivi precedentemente non finanziabili in obbligazioni standardizzate idonee all’accesso al mercato del credito bancario.

Prendiamo Nvidia: grazie alla struttura "take-or-pay", offre a determinati clienti Neocloud una garanzia minima sui ricavi di sei anni, stabilendo così un limite minimo al flusso di cassa contrattuale per i finanziatori e rimpiazzando così la garanzia d’acquisto degli hyperscaler, rendendo il finanziamento più accettabile per il mercato.

Broadcom, invece, si spinge ancora oltre attraverso la piattaforma AI XPV Platform: insieme ad Apollo e Blackstone, ha emesso un pacchetto iniziale di debito da 35 miliardi di dollari, di cui 31 miliardi di Senior Notes e residui sui chip sono garantiti direttamente da Broadcom stessa (l’87% della somma totale). La differenza nel pricing mostra chiaramente il valore della garanzia: i titoli A2 garantiti hanno un tasso del 5,75%, mentre quelli subordinati senza garanzia arrivano all’8,5%. Secondo gli analisti di Bank of America, se la piattaforma raggiungerà una scala di 20 GW, l’esposizione massima di Residual Value Guarantee (RVG) di Broadcom arriverà a circa 370 miliardi entro metà 2029.

La relazione di Bank of America sottolinea come tali meccanismi di credito dei fornitori trasferiscano in pratica il potere di determinare la "clearing rate" dal beneficiario dei fondi ai fornitori stessi, permettendo così la conversione di esposizioni generalmente escluse dal mercato del credito in veri e propri attivi finanziabili. Tuttavia, ciò implica anche che un’elevata mole di passività potenziali vada silenziosamente accumulandosi nello stato patrimoniale dei fornitori di chip.

Nonostante l’espansione del debito prosegua, Bank of America segnala la presenza di un meccanismo autocorrettivo dei rischi all’interno del mercato. La violenta oscillazione degli spread creditizi AI registrata nel luglio 2026 ne è già stata un’anticipazione: l’aumento degli spread ha costretto alcuni emittenti a sospendere i piani di emissione, confermando che, una volta superata la frontiera di razionalità economica del costo del debito rispetto all’allocazione del capitale, le aziende tenderanno a spostarsi su equity, convertibili o persino ridurre proattivamente gli investimenti.

Il rapporto avverte inoltre che i principali limiti alla costruzione dell’infrastruttura AI potrebbero non essere rappresentati dal capitale stesso, ma piuttosto da vincoli fisici e regolamentari come la fornitura di energia, le autorizzazioni normative e i tempi di costruzione.

L’ascesa rapida dei modelli open source rappresenta poi un’ulteriore fonte potenziale di pressione. Con soluzioni open source che permettono di avvicinarsi alle performance dei modelli all’avanguardia a costi bassissimi, il prezzo dei Token dei modelli principali è sceso di oltre il 50% dal picco di giugno, raggiungendo i minimi storici. Questo non solo mette in discussione la logica commerciale dei modelli all’avanguardia, ma mette anche sotto pressione le loro valutazioni da trilioni di dollari in sede di IPO. Se il punto di svolta reddituale del modello token tardasse ad arrivare, l’intero ecosistema di debito sull’AI dovrebbe riconsiderare radicalmente le proprie ipotesi sui ricavi sottostanti.