Alcoa (AA.US): La ripresa della produzione in Medio Oriente sarà probabilmente più graduale, ed è difficile che la nuova capacità pianificata prima della guerra venga realizzata

Secondo quanto riportato dall'app finanziaria di Italian, Jefferies, gigante della finanza di Wall Street, ha pubblicato recentemente un rapporto di ricerca dopo un incontro con i dirigenti di Alcoa (AA.US). Il rapporto evidenzia che la complessità operativa e i rischi di esecuzione negli ultimi anni hanno compresso le valutazioni di Alcoa, ma l'acquisizione di AliGroup, l'accumulo di liquidità prima del closing, i progressi nell'approvazione delle miniere in Australia Occidentale e il miglioramento della capacità di conversione della liquidità degli asset attuali potrebbero favorire un recupero delle valutazioni. Jefferies mantiene una posizione leggermente positiva sui prezzi dell'alluminio, neutrale su quelli dell'ossido di alluminio, ribadisce il rating “Buy” su Alcoa e fissa un target di 60 dollari, che implica un potenziale rialzo del 53,1% rispetto al prezzo di chiusura di 39,19 dollari della scorsa settimana evidenziato nel rapporto.

Inoltre, anche “AAI quotata in Australia” riceve un rating “Buy” con un target di 87 dollari australiani; il target di 60 dollari si basa su un'analisi del valore attuale netto (NPV) e non sull'applicazione diretta del P/E. Secondo gli analisti di Jefferies, anche qualora i prezzi dell'alluminio tornassero a livelli normali, la società potrebbe comunque ridurre il discount di valutazione tramite l’integrazione degli asset, la produzione stabile e l’accumulo di liquidità. “AAI quotata in Australia” fa riferimento ai CHESS Depositary Interests (CDIs) di Alcoa quotati sull'Australian Securities Exchange (ASX), codice di negoziazione AAI, denominati in dollari australiani e rappresentanti diritti sulle azioni ordinarie di Alcoa; corrisponde alla stessa società di Alcoa quotata negli Stati Uniti con codice AA, non è un altro produttore australiano di alluminio.

Il mercato dell’alluminio sta attualmente assorbendo il premium di prezzo dovuto ai precedenti shock di fornitura in Medio Oriente. Il rapporto di Jefferies, concentrandosi su Alcoa e sulle transazioni di mercato dell’alluminio, rileva che il prezzo dell’alluminio LME è calato del circa 17% da inizio giugno, principalmente per la ripresa della produzione in Medio Oriente e l’aumento dell’offerta dall’Indonesia; il 3 novembre, il contratto LME a tre mesi è sceso del 2% a 3032,50 dollari/tonnellata. Il precedente rialzo era sostenuto dalle interruzioni di fornitura in Medio Oriente causate dalla crisi geopolitica, mentre la domanda per l’infrastruttura di elettrificazione e AI resta degna di attenzione, ma il mercato sta ricalcolando l’equilibrio tra domanda e offerta in seguito alla nuova produzione. A confronto, il prezzo LME dell’alluminio aveva raggiunto 3707,50 dollari/tonnellata il 1° giugno 2026, massimo da oltre quattro anni.

L’ultimo bilancio di Alcoa mostra che, tra i principali produttori mondiali focalizzati su bauxite e prodotti in alluminio, i ricavi del terzo trimestre sono stati di 3,704 miliardi di dollari, in crescita del 23,7% su base annua, leggermente inferiori ai circa 3,77 miliardi attesi dagli analisti di Wall Street; il risultato EPS rettificato è stato di 1,82 dollari, migliore dell’attesa di 1,51 dollari e della perdita di 0,02 dollari dello stesso periodo dell’anno precedente. Tuttavia, l’EBITDA rettificato, al netto delle voci straordinarie, è stato di 789 milioni di dollari, in calo del 12,4% rispetto al trimestre precedente, mostrando come il miglioramento operativo non compensi ancora del tutto il calo dei prezzi dell’alluminio. Per Jefferies, ciò che davvero rafforza la resilienza finanziaria è il free cash flow di 472 milioni di dollari del trimestre, che porta il totale degli ultimi due trimestri a 894 milioni di dollari.

Il processo di ripresa sta comprimendo i prezzi dell’alluminio: costi energetici e flussi commerciali determinano la distribuzione dei profitti

La ripresa produtiva in Medio Oriente può aumentare l’offerta, ma la velocità di recupero dipende dalla reale convenienza economica. Il management di Alcoa sottolinea che il costo d’importazione dell’ossido di alluminio per alcuni impianti in Medio Oriente supera già 800 dollari/tonnellata; la futura ripresa della produzione sarà più graduale e i nuovi progetti previsti prima della guerra saranno più difficili da realizzare. Al contempo, la società prevede che il limite di capacità cinese di alluminio primario rimarrà a 45 milioni di tonnellate/anno.

I disaccordi del mercato sulla domanda e offerta nel 2027 si concentrano sulla possibilità di realizzare queste nuove forniture: una serie di rapporti dinamici recenti mostrano che CRU prevede un surplus globale di alluminio di 1,4 milioni di tonnellate nel prossimo anno, Wood Mackenzie prevede 500.000 tonnellate, Bank of America solo 239.000 tonnellate; gli ultimi due sottolineano maggiormente le difficoltà di porti, energia e infrastrutture in Indonesia. Perciò, Jefferies fonda la propria visione positiva su Alcoa sulla convinzione che la crescita dell’offerta sia soggetta a vincoli di costo, ma questo non significa che l’offerta globale sarà necessariamente in deficit continuo.

L’impatto positivo dell’espansione dell’infrastruttura di calcolo AI su Alcoa si concretizza soprattutto tramite la costruzione di data center, la rete elettrica e la competizione per le risorse energetiche. L’espansione delle risorse di calcolo AI incrementa la domanda di alluminio, rendendo più difficile per le nuove fonderie accedere a energia a basso costo; secondo il rapporto di Jefferies, i costi energetici rappresentano oltre un terzo del costo di produzione dell’alluminio, dunque gli asset dotati di fonti energetiche stabili e a basso costo sono più competitivi.

I profitti finali di Alcoa dipendono dalla differenza tra “prezzo base LME + premium regionale + premium prodotto” e il costo effettivo. Jefferies ritiene che la società abbia beneficiato della riorganizzazione dei flussi commerciali grazie ai dazi del titolo 232, con un effetto netto del 50%: se il Canada ottenesse da solo lo sgravio, gli Stati Uniti dovrebbero importare alluminio da altre fonti, il premium del Midwest potrebbe sostenersi e gli asset canadesi a basso costo sarebbero ancora più redditizi; se lo sgravio si estendesse anche ad altri paesi produttori di alluminio, il premium calerebbe e questo vantaggio si indebolirebbe. Ecco perché Jefferies sostiene che la domanda AI, i dazi e il prezzo dell’energia debbano essere analizzati insieme nella stessa cornice di profitto: la capacità di Alcoa di beneficiare ulteriormente della crescente domanda dipende dai movimenti di prezzo, premium regionale e costo produttivo.

La logica dietro il target di 60 dollari: l’upgrade del cash flow sostiene la valutazione, la fusione offre ulteriore catalizzazione

L’acquisizione di AliGroup rappresenta il maggiore catalizzatore aziendale. Il prezzo iniziale della transazione è di circa 4,1 miliardi di dollari, comprendenti 3,1 miliardi in contanti, circa 17 milioni di azioni Alcoa e un prezzo potenziale massimo di 750 milioni legato all’andamento dei prezzi delle materie prime, con chiusura attesa per il primo semestre 2027. Il valore dell’accordo consiste nell’espansione integrata di bauxite–ossido di alluminio–alluminio primario, migliorando acquisti, operazioni e supply chain; la società prevede sinergie con un valore attuale netto di circa 900 milioni e un incremento di EPS e free cash flow dopo il closing.

Jefferies dà particolare importanza all’accumulo di liquidità prima del closing: l’obiettivo ha generato circa 300 milioni di dollari di cash grazie al “meccanismo lock box” al termine del terzo trimestre, previsto superare 800 milioni entro metà 2027; combinato con i flussi di Alcoa, ciò aiuta a ridurre la leva netta post-fusione. Questi fondi rappresentano il valore economico accumulato dall’obiettivo prima del closing e non comportano automaticamente una diminuzione del prezzo di 3,1 miliardi; nelle riserve di cassa di Alcoa di 4,408 miliardi di fine periodo sono inclusi anche i 2,6 miliardi raccolti tramite obbligazioni per finanziare l’acquisizione.

La stabilità delle fonti minerarie e delle operazioni determina la sostenibilità del miglioramento dei cash flow. Nel terzo trimestre, la produzione di ossido di alluminio è aumentata dell’11% rispetto al trimestre precedente grazie alla ripresa del Pinjarra Refinery, ma il segmento ossido di alluminio ha registrato una perdita EBITDA rettificata di 1 milione di dollari; il segmento alluminio ha contribuito con 862 milioni di dollari, evidenziando che la redditività attuale è trainata principalmente dal business della fusione. Si prevede un aumento di produzione e spedizione per entrambi i segmenti nel quarto trimestre, ma l’alluminio dovrà affrontare un costo addizionale di circa 30 milioni di dollari per materie prime e manutenzione, mentre le costi dell’ossido di alluminio subiranno una pressione simile.

L’approvazione in Australia Occidentale ha mostrato progressi ma occorre distinguere: il governo ha annunciato che approverà il piano di gestione mineraria 2025–2029, la nuova esenzione temporanea è effettivamente valida fino alla fine del 2027, mentre la valutazione ambientale delle nuove aree minerarie a lungo termine non è ancora completata. Il rapporto di Jefferies focalizza sulle tecnologie ELYSIS, energia rinnovabile e l’obiettivo operativo di emissioni zero entro il 2050, fattori determinanti per il costo e la competitività degli asset a lungo termine. L’espansione AI nell’infrastruttura offre ulteriori opportunità: una parte delle terre dell’ex fabbrica Massena East sarà destinata allo sviluppo di data center da parte dell’acquirente, con potenziale rimborso massimo di 315 milioni, legato a permessi, espansione e messa in esercizio della struttura.

Jefferies valuta positivamente il valore strategico dell’acquisizione di AliGroup, ma nel rapporto gli utili e le stime di free cash flow sono calcolati sulla base di Alcoa come entità indipendente. Dunque, ciò che più conta nelle valutazioni è che il modello di Jefferies non include ancora l’integrazione di AliGroup, e non prevedono una crescita esplosiva dei prezzi dell’alluminio e dell’EPS nei prossimi due anni: le ipotesi di prezzo medio annuale LME per il 2026–2028 sono rispettivamente di 3.298, 3.197 e 3.086 dollari/tonnellata, EPS rettificato rispettivamente di 6,53, 5,30 e 5,48 dollari; nello stesso periodo, il free cash flow per azione del rapporto sale da 2,43 dollari a 3,71 e 3,96 dollari. La condizione chiave per il miglioramento della liquidità è che i deflussi di capitale circolante e pagamenti pensionistici discrezionali di circa 899 milioni nel 2026 non si ripetano negli anni successivi.

Secondo il modello, al prezzo di riferimento di 40,18 dollari, il P/E del 2027 è circa 7,6x, EV/EBITDA circa 3,9x, yield di free cash flow circa 9,2%. Se questi multipli bassi si tradurranno in rialzo dipende da rilascio di liquidità e dall’esecuzione della fusione, non solo dal fatto che il titolo sia economicamente conveniente. 40,18 dollari è il prezzo usato per calcolare gli indicatori di valutazione del modello, mentre 60 dollari è il target price. Ad esempio, 40,18 dollari diviso l’EPS previsto per il 2027 di 5,30 dollari dà il P/E di circa 7,6x; questo mostra la valutazione a 40,18 dollari, non quella a 60 dollari, che è ottenuta tramite la metodologia del valore attuale netto.

Lo scenario ottimistico, di base e pessimistico del rapporto di Jefferies per Alcoa sono rispettivamente di 90, 60 e 30 dollari, con i due estremi che corrispondono a prezzi di alluminio e ossido più alti o più bassi del 15% rispetto alla base; ciò evidenzia che i prezzi delle materie prime, le fusioni e la traiettoria di crescita del cash flow saranno ancora i fattori decisivi per il potenziale di valutazione.