Co kupić po podwyżce stóp procentowych przez Fed? Historycznie amerykańskie akcje energetyczne i technologiczne wypadały lepiej, nieruchomości były w tyle, Goldman Sachs: o wynikach amerykańskich akcji decyduje tempo podwyżek stóp

Po pierwszym podwyższeniu stóp procentowych przez Fed od lipca 2023 roku, inwestorzy muszą odpowiedzieć sobie na pytanie, które zmieniło się z „czy stopy zostaną podniesione” na „co kupić po podwyżce”.

Statystyki historyczne dotyczące cykli zacieśniania wskazują: najbardziej odporne są sektory energetyczny i technologii informacyjnych na rynku amerykańskim, natomiast najbardziej podatne na presję są nieruchomości i konsumpcja dyskrecjonalna. Kluczowym czynnikiem decydującym o losie sektorów nie jest bezwzględny poziom stóp procentowych, lecz tempo wzrostu rentowności.

16 września czasu lokalnego, Fed podwyższył docelowy przedział dla federalnych funduszy o 25 punktów bazowych do 3.75%—4.00%, co oznacza pierwszą podwyżkę od lipca 2023 roku. Większość urzędników nadal spodziewa się dalszego wzrostu stóp procentowych.

Według statystyk historycznych, dane Jefferies pokazują, że po pierwszej podwyżce stóp w ciągu 12 miesięcy sektor energetyczny na rynku amerykańskim osiągnął średni zwrot 22,4%, najwięcej ze wszystkich, a technologia informacyjna była na drugim miejscu z wynikiem 15,4%; zgodnie z danymi Charles Schwab, sektor nieruchomości uzyskał mediano wynik o 4,3 punktu procentowego gorszy niż S&P 500, co czyni go najgorszym spośród 11 sektorów.

Akcje amerykańskich firm budujących domy od czerwca pozostają w tyle za równoważonym S&P 500 o 16 punktów procentowych — to wczesna demonstracja tego mechanizmu.

Goldman Sachs zauważa dodatkowo, że największy wpływ na rotację sektorów ma nie poziom stóp procentowych, ale tempo podwyżek — w obecnych warunkach rynkowej zmienności, wzrost rentowności 10-letnich amerykańskich obligacji skarbowych o 50 punktów bazowych w ciągu miesiąca lub o 30 punktów bazowych w ciągu dwóch tygodni stanowi presję „szybkiej podwyżki” stóp.

Energetyka i technologia informacyjna: kombinacja odporności na presję dzięki przepływom pieniężnym i sile cenowej

Sektor energetyczny jest historycznie najlepiej wypadającym sektorem, a wnioski są zgodne bez względu na zastosowaną metodologię statystyczną.

Jefferies, analizując cykl podwyżek stóp od 1983 roku, odkrył, że w ciągu 12 miesięcy po pierwszej podwyżce stóp sektor energetyczny osiągnął średni zwrot 22,4%, zajmując pierwsze miejsce wśród głównych sektorów; technologia informacyjna uplasowała się tuż za nim ze średnim zwrotem 15,4%.

Badanie Charles Schwab obejmujące pięć cykli od 1994 do 2015 roku również wskazuje, że po roku od pierwszej podwyżki stóp sektor energetyczny osiągnął mediano nadwyżkę względem S&P 500 na poziomie około 5 punktów procentowych — najwyższą spośród wszystkich 11 sektorów.

Logika odporności obu sektorów jest różna. Firmy energetyczne korzystają z wyższych cen surowców na skutek inflacji i silnych wolnych przepływów pieniężnych; duże firmy technologiczne dzięki wysokim marżom, sile cenowej i odporności bilansu potrafią zrekompensować spadek mnożników wartości przez wzrost rentowności.

Goldman Sachs uważa, że jeśli przedsiębiorstwa są w stanie poprawiać długoterminowy wzrost dzięki inwestycjom kapitałowym i badaniom, silniejsze perspektywy wzrostu mogą zniwelować presję wyceny wynikającą ze wzrostu stóp procentowych — dla branży technologicznej kluczowym czynnikiem staje się, czy inwestycje w AI przełożą się ostatecznie na wzrost efektywności i zysków.

Ogólne wyniki rynku potwierdzają właściwość „najpierw słabo, potem silnie”. LPL Research analizując sześć głównych cykli zacieśniania od 1994 roku wskazuje, że S&P 500 w pierwszych czterech miesiącach po podwyżce stóp notował średni zwrot ujemny, a poprawa zaczynała się od piątego do szóstego miesiąca — po 12 miesiącach średni wzrost wynosił 6,7%, a mediano 10,7%.

Goldman Sachs bazując na siedmiu cyklach od 1988 roku przedstawia podobne wnioski: S&P 500 po trzech miesiącach od pierwszej podwyżki stóp średnio spadał o około 2%, natomiast po roku średni zwrot był już pozytywny na poziomie ok. 9%. Jedynie w 2022 roku zwrot po roku pozostał ujemny.

Nieruchomości i konsumpcja dyskrecjonalna: systemowa presja na aktywa wrażliwe na stopy procentowe

W przeciwieństwie do energii i technologii, sektor nieruchomości w cyklach podwyżek stóp niemal zawsze radzi sobie najgorzej.

Statystyki branżowe Charles Schwab pokazują, że po roku od pierwszej podwyżki stóp sektor nieruchomości wypada względem S&P 500 o około 4,3 punktu procentowego gorzej, będąc najsłabszym spośród 11 sektorów; konsumpcja dyskrecjonalna o ok. 4 punkty procentowe mniej, dobra konsumpcyjne i materiały po około 3,5 punktu mniej, a przemysł o 2,1 punktu mniej.

Transfer stóp procentowych do nieruchomości jest najbardziej bezpośredni. Z jednej strony fundusze inwestycyjne nieruchomości REIT w znacznym stopniu polegają na finansowaniu dłużnym, a wyższe koszty finansowania bezpośrednio ograniczają zwroty; z drugiej strony wzrost długoterminowych stóp procentowych podnosi stopy kredytów hipotecznych, osłabiając zdolność nabywczą mieszkań.

Goldman Sachs podkreśla, że akcje firm budujący domy stały się jednym z najbardziej wrażliwych segmentów rynku na długoterminowe stopy procentowe i od czerwca pozostają 16 punktów procentowych w tyle za równoważonym S&P 500. Presja w sektorze konsumpcji dyskrecjonalnej wynika ze strony gospodarstw domowych — wyższe stopy na kartach kredytowych, kredytach samochodowych i mieszkaniowych zwiększają ciężar spłat, ograniczając chęć do dużych wydatków.

Tempo podwyżek ważniejsze niż poziom stóp procentowych

Najważniejsze ostrzeżenie z historii: na wyniki amerykańskiego rynku akcji wpływ ma nie tylko poziom stóp procentowych, ale również tempo ich wzrostu.

W 2022 roku gwałtowny wzrost inflacji zmusił Fed do szybkiego działania — przez dziewięć miesięcy docelowy przedział stóp podniesiono z 0%—0,25% do 4,25%—4,50%, wdrażając kilka dużych podwyżek (po 50 i 75 punktów bazowych), co sprawiło, że 2022 rok stał się negatywną anomalią w kilku statystykach historycznych.

Badania Goldman Sachs pokazują, że w ciągu ostatnich dekad przy umiarkowanym wzroście stóp amerykański rynek akcji zwykle osiągał dodatnie zwroty, natomiast wyraźna presja na rynku pojawiała się, gdy tempo wzrostu rentowności przekraczało normę o około dwa odchylenia standardowe. Według aktualnej zmienności rynku odpowiada to wzrostowi rentowności 10-letnich obligacji skarbowych o 50 punktów bazowych w ciągu miesiąca lub o 30 punktów bazowych w ciągu dwóch tygodni.

Goldman Sachs zauważa również, że ostatni wzrost cen ropy jest jednym z czynników napędzających wzrost rentowności długoterminowych amerykańskich obligacji skarbowych — obecnie rentowność 10-letnich obligacji wynosi już około 5%.

Historyczne wyniki sektora finansowego są najbardziej złożone — nie ma stabilnej zasady „stopy w górę, akcje rosną”. Charles Schwab, analizując pięć cykli, wskazuje, że po roku od pierwszej podwyżki stóp mediana nadwyżki zwrotu na akcjach finansowych wynosi ok. 2,5 punktu procentowego, ale Jefferies na podstawie innej próby statystycznej odkrył, że sektor finansowy po roku spadał średnio o 0,2%.

Korzysci banków z podwyżek stóp zależą od krzywej rentowności, kosztów depozytów, popytu na kredyty oraz tego, czy gospodarka wyraźnie zwalnia w wyniku zacieśnienia, a nie od samego krótkoterminowego poziomu stóp.

Dla inwestorów akcyjnych kolejną kluczową daną do monitorowania będzie nachylenie zmian rentowności 10-letnich obligacji skarbowych oraz to, czy osiąga ono zdefiniowany przez Goldman Sachs próg „szybkiej podwyżki stóp”.