Aumento das taxas pelo Federal Reserve na quinta-feira é praticamente consenso; por que o Standard Chartered recusa-se a "se render"?

A reunião de setembro do Federal Reserve entra em contagem regressiva, com o mercado aguardando ansiosamente por sinais de orientação de política.

Em relatório publicado em 14 de setembro, o Standard Chartered avaliou de forma clara que o Federal Reserve deverá manter as taxas inalteradas na reunião do FOMC de 15 a 16 de setembro (decisão a ser anunciada na madrugada de quinta-feira, horário de Pequim). Para o banco, um novo aumento de juros seria atualmente “uma escolha política equivocada”; o mais racional seria aguardar que o impacto tarifário e as recentes revisões de dados sejam absorvidos, para só então avaliar se a inflação se tornou uma tendência.

A questão é que o mercado já precificou de forma bastante agressiva. Atualmente, os futuros do Federal Funds apontam probabilidade de 88% para aumento de 25 pontos-base em setembro; se o Federal Reserve mantiver a taxa, pode haver uma forte reprecificação do mercado de juros e o dólar pode se enfraquecer temporariamente. Em contrapartida, se o Fed realmente subir juros, as expectativas hawkish podem se intensificar ainda mais. Segundo o Standard Chartered, a credibilidade de Waller pode atuar como fator estabilizador nesse cenário, sustentando o dólar e a ponta longa dos títulos do Tesouro norte-americano.

Assim, o foco das negociações na reunião de setembro não será apenas a decisão relativa à taxa, mas principalmente como o Federal Reserve irá comunicar o caminho futuro da política monetária – especialmente se Waller conseguirá realinhar as expectativas do mercado.

A pressão inflacionária pode estar superestimada e o impacto tarifário está diminuindo

De acordo com o relatório, existe a possibilidade de que a inflação subjacente esteja sendo superestimada. De fato, as tarifas elevaram o núcleo do PCE, mas a amplitude e a duração desse impacto permanecem altamente incertas; eventuais revisões no PIB também podem modificar a avaliação do mercado sobre a atividade econômica e a inflação. Enquanto os dados não se estabilizarem, não há urgência para o Federal Reserve subir os juros.

O CPI “supercore” monitorado pelo banco voltou recentemente ao intervalo normal da década de 2010. O relatório aponta que as pressões atuais do CPI decorrem mais dos preços de bens, impulsionadas por tarifas, mas isso não significa que já exista uma pressão inflacionária persistente dentro da economia.

O CPI encadeado e o núcleo do PCE sempre tiveram alta correlação, porém recentemente se descolaram. O relatório observa que o CPI encadeado reflete melhor o gasto real do consumidor, e que sua tendência recente merece atenção dos formuladores de política monetária.

Além disso, análises internas do Federal Reserve sugerem que as tarifas podem ter contribuído com cerca de 0,7 ponto percentual para o PCE. Com a arrecadação das tarifas atingindo o pico no quarto trimestre de 2025, seu impacto inflacionário pode diminuir gradualmente nos próximos meses. Em outras palavras, o momento atual pode ser uma janela em que o choque inflacionário causado pelas tarifas está começando a se dissipar.

Do ponto de vista da gestão de riscos, aguardar a confirmação dos dados não exclui a opção de aumento de juros. Se dados futuros confirmarem uma retomada na inflação, o Federal Reserve ainda pode tomar a decisão de elevar os juros em 50 pontos-base de uma vez; por outro lado, subir juros antecipadamente e depois ser forçado a reverter a decisão pode prejudicar a credibilidade da política.

Probabilidade de 88% de alta intensifica preço, Waller enfrenta risco de retroalimentação da política

Apesar da avaliação do Standard Chartered de que não deveria haver aumento em setembro, o mercado tornou-se visivelmente mais hawkish. Os futuros do Federal Funds precificam uma chance de 88% de alta de 25 pontos-base em setembro e projetam um total de cerca de 74 pontos-base até março do ano que vem. Essa onda de expectativas mais elevadas se deu, em grande parte, após o discurso de Waller em Jackson Hole.

No entanto, o relatório ressalta que o mercado pode ter captado apenas a parte mais hawkish do discurso de Waller. Por um lado, Waller destacou a importância de trazer a inflação de volta à meta, mas também enfatizou que os formuladores de política precisam determinar se a inflação subjacente está de fato subindo, caindo ou estagnada, e não devem reagir com base em um único dado.

Waller ainda alertou que, caso o mercado dependa excessivamente das orientações do Federal Reserve – e este, por sua vez, comece a depender dos preços de mercado – os formuladores de política podem acabar ignorando mudanças econômicas recentes, aumentando o risco de erros de política.

Para o Standard Chartered, esse risco está se ampliando. À medida que as expectativas de alta aumentam, os preços de mercado acabam condicionando as decisões políticas, tornando o Federal Reserve cada vez mais vulnerável às expectativas já embutidas, dando origem a um ciclo de “mercado impulsionando a política e política reforçando as expectativas do mercado”.

Portanto, caso em setembro o Federal Reserve decida manter as taxas, o verdadeiro ponto de atenção será como Waller lidará com as já elevadas expectativas de alta: será necessário explicar por que não é necessário subir os juros agora, ao mesmo tempo em que demonstrará que o Fed não está refém dos preços do mercado.

A lógica dos votos também não apoia alta em setembro

A estrutura de votação é outro argumento fundamental para o Standard Chartered. Na reunião do FOMC de julho, já havia três membros a favor do aumento; para que haja uma alta em setembro, pelo menos quatro membros originalmente inclinados a manter os juros deverão mudar de posição, atingindo o mínimo de sete votos necessários.

O Standard Chartered acredita que a estratégia mais provável de Waller é evitar ser voto vencido, mas não impulsionará ativamente uma elevação de juros. Se outros quatro membros mudarem de posição, ele poderá juntar-se ao grupo favorável à alta; se apenas três mudarem, Waller poderá votar junto para evitar um empate de 6 a 6; se somente dois mudarem, ele ainda terá margem para apoiar a manutenção da taxa.

O essencial é avaliar se os dados desde a reunião de julho são suficientes para levar pelo menos três membros pró-manutenção a mudarem de opinião. Para o banco, os dados atuais ainda não criam essa condição.

O verdadeiro teste será a coletiva de Waller

O relatório prevê que o comunicado do FOMC não trará grandes alterações. Sobre o SEP, o gráfico de pontos provavelmente não ficará notavelmente mais hawkish, mas comparado a junho, o espaço para corte pode diminuir e a taxa média ponderada pode subir ligeiramente.

Se as taxas permanecerem inalteradas, Waller enfrentará mais questionamentos na coletiva de imprensa: deverá explicar por que não há necessidade de alta agora e como o Federal Reserve enxergará a forte expectativa de novos aumentos já precificada pelo mercado.

O mercado pode especialmente insistir sobre a possibilidade de aumento já na reunião de outubro. Waller provavelmente ressaltará que “cada decisão depende dos dados”, mas se não estabelecer gatilhos de política mais claros, as dúvidas do mercado sobre sua posição devem persistir.

Portanto, o impacto da reunião do FOMC de setembro não dependerá apenas da decisão de juros em si, mas também da capacidade de Waller de guiar as expectativas para frente. Para o dólar e a ponta longa dos títulos do Tesouro dos EUA, o principal fator a ser observado será como o mercado irá reprecificar o caminho futuro das taxas após a reunião.