"Aumento de juros hawkish"! Walsh "grande transformação"

No dia 17 de setembro, o Federal Reserve aprovou por unanimidade o aumento da taxa de juros em 25 pontos-base na reunião do FOMC, elevando o intervalo-alvo da taxa dos fundos federais para 3,75%-4,00%. Esta foi uma elevação hawkish “palavra e ação alinhadas”: o presidente Walsh, em sua coletiva de imprensa, utilizou uma retórica totalmente compatível com o tom hawkish estabelecido na conferência de Jackson Hole.

Segundo informações do Trend Trading Desk, o UBS publicou imediatamente um relatório interpretando este aumento. O relatório mostra que Walsh enfatizou mais de uma vez na coletiva após o encontro que as atuais condições financeiras “não são restritivas”, e que este aumento apenas removeu “parte da acomodação” (a dose of accommodation), com uma retórica mais dura do que o mercado previa.

Estabilidade de preços é a base para o crescimento econômico, e acredito que hoje demos um passo importante nesse sentido. Fizemos isso em parte removendo essa dose de acomodação (a dose of accommodation).

Walsh recusou claramente atribuir qualquer “significado operacional” à taxa neutra, mostrando que seu arcabouço de política já se diferencia significativamente de anteriores presidentes. O gráfico de pontos mostra que a mediana entre os membros do FOMC prevê mais um aumento ainda este ano, mantendo a taxa mediana de 4,1% ao longo de todo 2027.

O economista do UBS Jonathan Pingle e sua equipe avaliam que, em comparação com os últimos três ou mais presidentes do Federal Reserve, o padrão de resposta de política de Walsh mudou substancialmente: mais sensível às condições financeiras, menos sensível ao impacto no mercado de trabalho e com um limiar maior para considerar a política monetária restritiva. Esta avaliação tem impacto direto sobre as expectativas do mercado para os próximos quatro anos.

Três variáveis que geraram uma decisão “firme e unânime”

Walsh revelou, durante a coletiva, três novas variáveis desde julho que influenciaram a decisão, detalhando a lógica por trás do aumento.

Primeiro, o mercado de trabalho está robusto, confirmado pelo forte relatório de empregos de agosto.

Segundo, a tendência inflacionária é preocupante, e os dados recentes do CPI não trouxeram sinais positivos.

Terceiro, o cenário geopolítico e seu impacto nos preços de energia.

Nas palavras de Walsh: “A terceira coisa que mudou em sete semanas foi a geopolítica. Os pontos críticos ao redor do mundo não podem ser ignorados, e nossa avaliação sobre os desdobramentos mais prováveis ou improváveis da situação geopolítica mudou. Esses três pontos apontam para a decisão firme e unânime de hoje.”

Ele também salientou que, desde que assumiu, interagiu com outros presidentes de bancos centrais do mundo diversas vezes — o que não era comum no arcabouço decisório tradicional do Federal Reserve. Analistas indicam que Walsh está potencialmente mais atento ao diálogo de políticas entre bancos centrais globais do que seus antecessores.

“Sem prejudicar o mercado de trabalho”, mas com lógica distinta de Walsh

Walsh declarou na reunião: “Não acredito que precisamos prejudicar o mercado de trabalho para cumprir nosso objetivo. Não acho que os dois componentes do nosso duplo mandato — estabilidade de preços e pleno emprego — sejam conflitantes no médio prazo.”

Embora soe suave, a leitura do relatório é bastante diferente.

De acordo com a análise, não se trata daquela lógica convencional “mercado de trabalho está bem, mas inflação está alta demais”, mas sim da crença de Walsh de que taxas mais altas não vão prejudicar de fato a expansão do emprego. O grau de tolerância de Walsh ao impacto sobre o mercado de trabalho — ou, melhor dizendo, sua indiferença — é uma das principais características de seu arcabouço de política.

Ou seja, ele não está dizendo “vou proteger cuidadosamente o emprego”, mas sim “a elevação dos juros não prejudica o emprego, então não há motivo para não aumentá-lo”.

Sensibilidade ao choque de oferta: um novo sinal de política

Analistas ainda destacam que, Walsh parece mais sensível do que seus antecessores aos choques dos preços de energia.

Isso pode vir de uma autocrítica ao desempenho do Federal Reserve durante a pandemia de Covid-19. Historicamente, inclusive dentro do Fed em 2007-2008, havia quem defendesse “olhar além” do aumento dos preços de energia, acreditando que o choque se dissiparia naturalmente. Como diretor do Fed anteriormente, Walsh já demonstrou simpatia pelas preocupações de Charles Plosser e Richard Fisher com os efeitos secundários da alta do petróleo na inflação.

Agora como presidente, sua postura mudou. Walsh citou os “efeitos de segunda ordem” (second round effects) — uma terminologia mais próxima do discurso do Banco Central Europeu do que do tradicional enquadramento do Fed sobre inflação advinda de preços de energia.

Isso mostra que Walsh tende a agir preventivamente diante de choques de oferta, pressionando a inflação de volta à meta, em vez de esperar que o choque se dissipe naturalmente para depois ajustar a política.

Assim, segundo a análise do relatório, comparado aos antecessores, a função de reação de Walsh apresenta três características notáveis:

Primeiro, mais sensível às condições financeiras. Ele presta mais atenção ao mercado do que anteriores, mas na direção oposta — mostra indiferença com a queda dos mercados, ignorando-a de forma explícita tanto no discurso de Jackson Hole quanto na coletiva de hoje.

Segundo, menos sensível ao mercado de trabalho. Suas declarações sobre o duplo mandato minimizam, na prática, a restrição do emprego à política monetária.

Terceiro, limiar mais alto para política “restritiva”. Ele se recusa a admitir que a taxa atual é restritiva, o que indica disposição para empurrar os juros para patamar superior e mantê-los elevados por mais tempo.

O UBS resume:

No geral, em comparação aos últimos quarenta anos, talvez estejamos diante de uma função de reação do FOMC ainda mais hawkish, situação que deve se prolongar pelos próximos quatro anos.

Gráfico de pontos: escrevem juros baixos, mas atuam com juros altos

O gráfico de pontos desta reunião revelou uma contradição interna intrigante.

A mediana prevê que o FOMC eleva o ponto de equilíbrio de longo prazo da taxa (longer-run dot) de 3,1% para 3,2%. Porém, o caminho real descrito pelos membros — mantendo 4,1% até 2027, caindo para 3,9% em 2028 e 3,6% em 2029 — implica que a taxa nominal ficará todo o tempo acima do nível de equilíbrio de longo prazo durante a trajetória prevista.

Isso sinaliza que “na prática, o FOMC está agindo em um patamar acima do equilíbrio nominal de longo prazo”, ou seja, os membros consideram internamente que, pelos próximos três a quatro anos, a taxa real necessária para estabilizar os preços ficará mais alta.

Além disso, o próprio Walsh novamente não participou do gráfico de pontos — dezoito pontos previstos, apenas dezessete vão além de 2027. Analistas dizem: “Evidentemente, um participante acha que previsões para além de três anos não têm utilidade prática”.

Nas previsões de inflação do SEP, a previsão para o PCE núcleo deste ano subiu de 3,3% para 3,4%, um pouco acima do previsto pelo UBS; mas a trajetória dos próximos três anos segue convergindo para a meta de 2%. Vale notar que, mesmo com alta relevante na previsão de juros, a previsão de crescimento do PIB também foi revisada para cima — de 2,2% para 2,3% em 2026, enquanto a taxa de desemprego caiu de 4,3% para 4,1%, devendo permanecer abaixo do equilíbrio de longo prazo de 4,2% por todo o período previsto.

Previsão de trajetória de juros do UBS

Segundo relatório de pesquisa do UBS, o cenário base é o seguinte:

• FOMC de outubro: pausa no aumento de juros (seguindo padrão de observação de junho a julho de 2026 e evitando elevação seis dias antes das eleições intermediárias)

• FOMC de dezembro: mais um aumento de 25 pontos-base

• 2027: manutenção, começando a reduzir em junho

Mas o banco é claro: após a coletiva de hoje, o risco para esse cenário claramente é de alta nos juros.

Walsh também foi direto sobre o guidance prospectivo na coletiva:

Meu trabalho não é oferecer guidance prospectivo, mas em junho me comprometi com o povo americano, e com todos que nos ouvem, a reafirmar que alcançaremos a estabilidade de preços... A ação de hoje começa a mostrar que levamos isso a sério, que cumpriremos a meta de estabilidade de preços e, como diz o comunicado, faremos isso de forma mais oportuna.