Qual é a sustentabilidade da atual recuperação dos títulos do Tesouro dos EUA?

O mercado de títulos do Tesouro dos EUA registrou em 22 de outubro o maior recuo na taxa de rendimento desde a crise bancária regional de março de 2023, com as taxas de retorno de todos os prazos caindo entre 15 e 21 pontos-base em um único dia, levando o rendimento do título de 10 anos a fechar em 4,95%.

Segundo informações do Wind Trading Desk, o J.P. Morgan afirmou em seu relatório de 22 de outubro que essa repentina "corrida para a segurança" foi provocada pela tempestade nas dívidas soberanas europeias e pela persistente fraqueza das ações de tecnologia no Nasdaq, e não por uma melhora substancial dos fundamentos dos EUA.

O relatório aponta que, a despeito da crescente discussão sobre a “desdolarização” na esfera macroeconômica, os dados reais mostram que o capital privado estrangeiro continua entrando massivamente no mercado de títulos longos do Tesouro dos EUA, tratando-os como porto seguro final. Para o futuro, o rendimento dos títulos de 10 anos já atingiu a zona crítica de resistência entre 4,94%-5,02%, porém, até que ativos de risco demonstrem uma clara estabilidade, não é aconselhável apostar contra o atual rali.

Estratégicamente, o J.P. Morgan recomenda continuar posicionado em operações de inclinação da curva de rendimento de 10/30 anos (10s/30s steepeners), pois é atualmente a melhor escolha para capturar o benefício do recuo das taxas curtas e garantir valor relativo.

Fatores de disparo: crise da dívida europeia e queda acentuada das ações de tecnologia

O estopim do forte recuo nos rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA veio do outro lado do Atlântico. A diferença entre o rendimento dos títulos franceses (OAT) e alemães (Bund) aumentou em 15 pontos-base em um único dia, chegando ao maior patamar desde o ápice da crise da dívida periférica da Europa em 2011. A equipe europeia do J.P. Morgan destacou que não houve um catalisador claro para a ampliação do spread desta semana, mas a intensificação dos protestos na França no fim de semana pode ter prejudicado ainda mais o sentimento do mercado.

Na visão da equipe europeia do J.P. Morgan, para romper o atual ciclo de ampliação do spread francês, é necessário que ao menos uma das seguintes condições ocorra: melhorias fiscais ou políticas na França, ou um sinal potencial de intervenção pelo Banco Central Europeu.

Vale ressaltar que, mesmo após o fechamento dos mercados europeus, o recuo nas taxas do Tesouro dos EUA continuou, tendo a persistente fraqueza das ações tech como outro importante impulsionador.

Lógica impulsionadora: ações de tecnologia tornaram-se o principal fator das taxas do Tesouro dos EUA

Segundo dados do J.P. Morgan, nas últimas semanas, a correlação móvel entre os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA e o índice Nasdaq 100 aumentou consideravelmente, enquanto a relação com o preço do petróleo Brent tornou-se negativa. Essa dinâmica tem lógica própria: no início do conflito no Oriente Médio, quando o Brent ultrapassou US$ 110 por barril, as taxas dos títulos do Tesouro dos EUA passaram a reagir negativamente aos preços do petróleo.

Para o futuro, o J.P. Morgan avalia que, mesmo com a resiliência da economia dos EUA, o mercado de ações tornou-se a principal força determinante para o preço das taxas de juros. A equipe de ações do banco já havia destacado que o aumento das taxas reduz o múltiplo de avaliação das ações—com a elevação da taxa de desconto e das expectativas inflacionárias, o valuation é comprimido. Dependendo do cenário econômico, esse efeito começa a aparecer quando a taxa do título de 10 anos atinge entre 5% e 6%.

Nesse contexto, o J.P. Morgan prefere manter posições que se beneficiem da queda das taxas curtas e que apresentem valor relativo.

Especificamente, a inclinação da curva de rendimento 10s/30s é conduzida principalmente pelas expectativas de política monetária do Fed no médio prazo, mas, nas últimas duas semanas, tal curva respondeu com atraso à reprecificação dessas expectativas.

Com base nisso, o J.P. Morgan considera que a inclinação atual da curva 10s/30s está achatada em cerca de 6 pontos-base, e mantém recomendação de compra em posições de inclinação 10s/30s, tratando tal operação como uma exposição de beta baixo, com perfil de valor relativo.

Demanda primária: recorde histórico de demanda pelos títulos longos e forte avanço do capital estrangeiro

Apesar da intensificação da volatilidade, a demanda primária nos leilões de títulos do Tesouro dos EUA segue bastante robusta.

Os dados principais são:

A demanda dos usuários finais nos leilões de títulos de 10 e 30 anos atingiu recordes históricos, com participação média de 90,6% e 90,1%, respectivamente;

A demanda nos prazos intermediários, embora um pouco abaixo dos picos históricos de 2025, ainda está em nível robusto sob a perspectiva histórica.

O forte aumento na participação estrangeira é a principal força por trás da demanda. Durante o surto de conflito no Oriente Médio em março, a presença estrangeira nos leilões aumentou fortemente e voltou a subir significativamente quando os rendimentos atingiram novas máximas em setembro. No leilão de meados de setembro, a participação estrangeira esteve entre as maiores da série histórica.

O J.P. Morgan conclui que, neste ciclo, o aumento da demanda estrangeira se concentrou nos vencimentos intermediários e longos, indicando que o capital provém principalmente de investidores privados estrangeiros (as entidades oficiais tipicamente investem no curto prazo para obter mais liquidez em momentos de estresse). Isso é coerente com os dados TIC de agosto—que mostraram o maior ritmo de compras líquidas de títulos longos por estrangeiros em mais de um ano, liderado pela demanda privada.

O J.P. Morgan destaca claramente que: a despeito dos temores sobre “desdolarização”, os dados mostram que a participação estrangeira no mercado de títulos do Tesouro dos EUA permanece intensa. Em momentos de tensão, investidores globais continuam adquirindo esses títulos, que seguem sendo o maior e mais líquido mercado de dívida soberana do planeta.

Aumento do tail dos leilões: maior sensibilidade ao preço ou efeito da volatilidade?

É digno de nota que a forte demanda final não resultou em redução do tail nos leilões. Desde 2026, o tail médio em praticamente todos os vencimentos ficou maior (com a ponta longa sendo uma exceção).

O J.P. Morgan sugere duas possíveis explicações:

Maior sensibilidade ao preço por parte de investidores privados estrangeiros: Com o crescimento da participação desses investidores—mais sensíveis ao preço—nas emissões primárias, os leilões reagem mais intensamente, ao passo que as entidades oficiais são menos sensíveis. Isso está de acordo com a tendência geral recente do mercado de títulos do Tesouro dos EUA;

Resultado natural do aumento da volatilidade das taxas: Em especial, o aumento da volatilidade intradiária eleva o tail dos leilões. Os tails subiram em março durante o surto de volatilidade associado ao conflito, e aumentaram novamente em setembro com a reprecificação das taxas.

O longo prazo é uma exceção significativa—desde o início do ano, o tail desse segmento, ao contrário, diminuiu. O J.P. Morgan acredita que, no contexto de crescente déficit de financiamento nos próximos anos, reduzir a emissão de títulos longos já seria uma decisão questionável; e o excelente desempenho desses leilões revela que tal ajuste não é necessário.

Análise técnica: rali atinge resistência chave, ainda não é hora de apostar contra

Tecnicamente, o movimento de alta das taxas de 10 anos acelerou e já tocou a primeira faixa importante de resistência (4,94%-5,02%) marcada previamente pelo J.P. Morgan. Esta faixa concentra múltiplos sinais técnicos: máxima do ciclo de rendimentos de outubro de 2023; retração de Fibonacci de 38,2% a partir de junho; média móvel de 50 dias; e alvo de amplitude do topo formado no rendimento em outubro.

O J.P. Morgan acredita que, no curto prazo, o mercado pode consolidar perto desta faixa, mas enquanto o mercado de ativos de risco não mostrar sinais claros de estabilização ou formação de fundo, não recomenda apostar contra o rali atual. No momento, a maioria dos mercados de risco segue em queda acelerada, alguns já romperam suportes importantes e ainda não apresentam sinais de estabilização.

Se o rali continuar, a próxima faixa importante de resistência está em 4,75%-4,81%, incluindo: retração de Fibonacci de 38,2% em março de 2026 (4,81%); máxima do rendimento em janeiro de 2025 (4,805%); e níveis rompidos no fim do verão (4,73%-4,75%).

Na direção de alta, os suportes táticos ficam em 5,035%-5,05% (níveis pivô no gráfico horário); e 5,15%-5,185%, a lacuna deixada em 15 de outubro, que, em função da forte queda subsequente das taxas, agora serve como região de suporte relevante.