Intel: Primeiro o PC cai, fabricação sob encomenda ainda "fica para depois"

Em 30 de outubro, as ações da Intel despencaram quase 30% durante o pregão, logo após a empresa apresentar, no dia anterior, o maior crescimento em data centers dos últimos quinze anos. O mercado, no entanto, não penalizou os resultados do trimestre, mas sim as projeções para o próximo trimestre no segmento de PCs, a margem bruta e o negócio de foundry externo, que ainda não pode ser incorporado ao modelo de avaliação.

Algumas horas antes, durante a teleconferência, o Bank of America não elogiou os resultados, mas foi direto ao ponto sobre o foundry externo: Quando os clientes passarão da avaliação para a produção de fato—com o projeto finalizado e enviado para a fábrica de wafers—e quando a receita proveniente dos clientes externos poderá ser incorporada ao modelo? O CEO Lip-Bu Tan respondeu que não pode divulgar detalhes dos clientes; do lado de embalagem, "nos próximos dois trimestres alguém deverá anunciar", 18A e 14A é "falo depois", sem cronograma definido e sem números para modelar.

O resultado do trimestre da Intel não foi ruim; o problema está no próximo trimestre: receita e lucro por ação previstos ficaram muito abaixo do consenso, devido ao impacto da memória sobre o segmento de PCs. Mais um problema em fábricas de Israel: a Fab 28 em Kiryat Gat, no sul do país, antes uma das principais de produção em 10 nanômetros, ainda é responsável por vários produtos de 10 nm para servidores, mas sofreu uma explosão no início do mês e ficou parada por cerca de duas semanas.

Analistas voltaram a perguntar quanto será o CAPEX em 2024, e quando o fluxo de caixa livre volta a ser positivo? O CFO Dave Zinsner disse que os números ainda não estão definidos, 2024 será um ano de investimentos, "provavelmente não haverá fluxo de caixa livre positivo". As ações despencaram quase 30%, com o mercado penalizando a fraqueza dos PCs, a retração das margens e o "depois a gente fala" em relação ao foundry externo.

História do foundry sustenta o valuation, PCs pesam no guidance

A Intel já foi dependente dos PCs, mas ao ficar para trás nas tecnologias de processo, o ex-CEO Pat Gelsinger apostou tudo no IDM 2.0: a própria fábrica de chips não apenas para consumo interno, mas também para atender pedidos externos, investindo pesado em novas instalações e processos avançados.

Lip-Bu Tan está há um ano e meio no comando e, apesar do mercado especular que ele cortaria o foundry para salvar resultados, fez o contrário e elevou a prioridade no negócio. Por volta de agosto, a empresa captou mais US$ 23 bilhões, aumentando o caixa e elevando a confiança do mercado na tese de que "a escassez vai diminuir, o 18A vai avançar e clientes externos vão começar a pagar”."

O real problema desse trimestre foi o segmento client. O Client Computing Group (CCPG, responsável principalmente por CPUs para PCs e notebooks) faturou US$ 8,097 bilhões, queda de 5% ano a ano e 9% frente ao trimestre anterior, abaixo das expectativas da própria empresa; lucro operacional de US$ 2,285 bilhões, com margem de cerca de 28%. Ainda é o maior segmento, mas o volume cedeu primeiro e, no quarto trimestre, a empresa espera nova queda de mais de 20% em relação ao trimestre anterior. O CFO alertou ainda que, "olhando para frente, esperamos que a fraqueza nos PCs perdure pelo menos até o primeiro semestre do ano que vem", com a correção de estoques indo até o primeiro trimestre.

A estimativa da própria empresa é ainda mais pessimista: o TAM em unidades de PC deve cair cerca de 12% até 2026, com queda acima de 20% só no segundo semestre; para 2027, nova queda de cerca de 10%. A alta nos preços de memória deixa o custo do PC completo mais alto, desmotivando a troca—em data centers, ainda vale pagar mais para garantir estoque, mas nos PCs, o custo extra derruba vendas—e a Intel, grande fornecedora de CPUs, sente isso primeiro.

A Morgan Stanley fez as contas: o contínuo enfraquecimento do segmento client deve impactar as expectativas consensuais de receita entre US$ 3 e 4 bilhões.

Trimestre supera expectativas, próximos resultados em dúvida

A receita da Intel no trimestre foi de US$ 16,513 bilhões, alta de 21% ano a ano e praticamente em linha com o consenso de US$ 16,5 bilhões; o lucro por ação não-GAAP foi de US$ 0,52, também acima dos US$ 0,40 do consenso e dos US$ 0,38 projetados pela empresa.

Zinsner começou dizendo: "Entregamos mais um trimestre sólido... incluindo o maior crescimento em receita de data center nos últimos quinze anos."

Mas o guidance veio problemático: a previsão para o quarto trimestre é de receita entre US$ 15 e 16 bilhões, bem abaixo do consenso de US$ 17,1 bilhões; o lucro por ação não-GAAP projetado é de US$ 0,25, contra consenso de US$ 0,43. Analistas otimistas tinham projetado receita até US$ 17,5 bilhões para o trimestre; os números reais derrubaram imediatamente essas avaliações.

Questionado sobre o guidance quase US$ 1,8 bilhão abaixo do consenso, e qual o peso de Israel e dos PCs nesta diferença,

O CFO Zinsner respondeu: Em avaliação inicial, o incidente em Israel deve impactar a receita do 4º trimestre em cerca de US$ 300 milhões, quase tudo em produtos de servidor 10 nanômetros, e derrubar a margem bruta em cerca de 200 pontos-base; o impacto na receita no 1º trimestre deve ser mais ou menos o mesmo, com a maior parte dos wafers descartados sendo computada no quarto trimestre; mas o principal efeito segue sendo a fraqueza nas vendas de PCs.

Melhor trimestre em data centers, foundry ainda sem cronograma

O segmento Data Center and AI (DCAI, responsável principalmente por CPUs para servidores e aceleradores de IA) faturou US$ 7,318 bilhões, alta de 78% ano a ano e 17% no trimestre; lucro operacional de US$ 3,039 bilhões, margem de 42%, já superior ao CCPG.

Lip-Bu Tan afirmou: "Apesar do cenário adverso nos PCs, a demanda por CPUs segue forte... nossa prioridade é aumentar a oferta para atender à forte demanda pela família Xeon."

Os gargalos não envolvem apenas as fábricas de wafer: a gestão citou que a produção em Intel 3 está aumentando, mas há escassez de substratos orgânicos avançados no setor, e a limitação em EMIB afeta o empacotamento avançado—mesmo com wafer pronto, se faltar material de empacotamento, a CPU de servidor não sai.

A empresa projeta que o volume de vendas de CPUs para servidores cresça mais de 30% ao ano em 2026 e 2027, e o estresse de oferta pode durar até o fim de 2027 ou início de 2028; para o DCAI, a gestão projeta uma receita anual cerca de US$ 10 bilhões acima da estimada no início do ano.

Apesar dos números impressionantes, a Morgan Stanley segue cética: os resultados dependem muito de um cenário de escassez e, mesmo assim, o flagship da Intel segue relativamente fraco frente aos concorrentes.

A concorrência é ainda mais ameaçadora: na teleconferência, lembraram que a projeção de receita de servidores da AMD é cerca de 70% maior, e o ecossistema Arm também vem ganhando participação. Enquanto concorrentes discutem aceleração de receita e fatia de mercado, a Intel diz que a participação depende da capacidade de atender à demanda—ou seja, enquanto não resolver os gargalos, não há crescimento de share. Faltando substrato e empacotamento, há pressão de entrega, mas isso não se traduz automaticamente em maior fatia de mercado; a demanda cresce, mas a empresa não detalha em números.

No segmento de foundry (principalmente fabricação e empacotamento de wafers para clientes internos e externos), a receita foi de US$ 6,697 bilhões, a maior parte de pedidos internos; o faturamento externo foi de US$ 411 milhões, alta de US$ 118 milhões no trimestre, em projetos de clientes pontuais, mas prejuízo operacional de US$ 1,853 bilhão.

A TSMC segue como benchmark para foundries externas: os clientes pagam por processos avançados, e é nisso que a narrativa do foundry se sustenta.

A SemiAnalysis apontou que, embora o 18A já esteja sendo entregue, a densidade de transistores não supera a da TSMC em processos equivalentes, e chips high-end, como GPUs e I/Os, ainda precisam ser em parte fabricados lá. Para a Morgan Stanley, o mercado confia mais em uma virada no nodo 14A, prevista para 2028 ou 2029; por ora, há poucos compromissos de grandes clientes externos, e há mais preocupação com limitações estruturais da Intel—se nem o próprio consumo for atendido, será a pior propaganda possível.

Caixa depende do foundry, e o foundry não tem prazo

Em agosto, a Intel captou cerca de US$ 23 bilhões, terminando o trimestre com aproximadamente US$ 54 bilhões em caixa e aplicações de curto prazo; o total de ações diluídas ficou em 5,3 bilhões, guidance do quarto trimestre com diluição total de 5,44 bilhões; dívida total de US$ 50,1 bilhões. Caixa não é o problema, e sim quando o foundry externo virará receita previsível.

O Bank of America voltou a esse ponto no Q&A. Lip-Bu Tan reafirmou que não pode divulgar detalhes de clientes; ao ser perguntado sobre quando começam as produções e quando a receita poderá ser modelada, manteve o "falaremos depois".

O CAPEX bruto de 2026 segue em torno de US$ 20 bilhões, com previsão de alta significativa em 2027. A empresa não definiu um valor fechado; os números maiores que circulam no mercado são estimativas. Zinsner foi claro: em 2024, dificilmente haverá fluxo de caixa livre positivo.

O fluxo de caixa livre ajustado trimestral ainda foi positivo em US$ 1,6 bilhão—com fluxo operacional de US$ 5,1 bi, menos US$ 4,2 bi de CAPEX, e somando incentivos governamentais e aportes de parceiros. Mas esse saldo não deve durar até o ano que vem. O caixa vem do resultado operacional e da captação de agosto, mas vai quase todo para fabricação de wafers, linhas de empacotamento e o negócio de foundry, que ainda é deficitário. Frente a esse cenário financeiro, a Morgan Stanley conclui que mesmo que os números melhorem no futuro, a ação já precifica tudo isso no nível atual.

Os pedidos para servidores continuam fortes, a demanda por IA estável, mas os preços mudaram: PCs sentindo o impacto do custo da memória, margem bruta para baixo, foundry externo ainda imprevisível, e grande chance de fluxo de caixa livre negativo em 2024. O mercado não quer mais apostar no timing do foundry nem na recuperação dos PCs.