Правительственный шатдаун и стагнация занятости: сможет ли крипторынок вновь взлететь на волне ликвидности?

Влияние приостановки работы правительства США

Coinbase рассматривает перспективы крипторынка на октябрь как бычьи с тактической точки зрения: мы считаем, что ослабление доллара, краткосрочный рост глобальной ликвидности и склонность Федеральной резервной системы к осторожному снижению ставок создадут благоприятные условия для рынка криптовалют. Если не произойдет неожиданно жестких заявлений, мы полагаем, что эти факторы увеличат вероятность роста BTC вплоть до ноября, когда встречный ветер ликвидности может начать оказывать влияние.

Что означает приостановка работы правительства США для криптовалют? В настоящее время США находятся в состоянии частичной приостановки работы правительства, что может привести к задержке публикации некоторых ключевых экономических статистических данных, на которые опирается ФРС при формировании политики. Из-за нехватки финансирования такие учреждения, как Бюро трудовой статистики США (BLS) и Бюро экономического анализа (BEA), приостановят сбор данных и отложат публикацию основных показателей — включая ежемесячный отчет по занятости и индекс потребительских цен (CPI) — до восстановления финансирования.

В отсутствие официальных данных, мы считаем, что рынок будет полагаться на частные индикаторы, такие как данные по занятости в частном секторе от ADP, чтобы оценить ожидания по снижению ставок в будущем. Согласно данным ADP, после многолетнего замедления (по сравнению с более чем миллионом новых рабочих мест в месяц в 2021 году), текущий чистый прирост рабочих мест практически равен нулю (рисунок 1). Мы считаем, что логика кривой Филлипса подразумевает, что текущая слабость на рынке труда сократит лаг инфляции в секторе услуг, обусловленной ростом заработной платы, примерно до 10 месяцев, что снижает стоимость преждевременного смягчения политики относительно риска нелинейного спада на рынке труда.

Наша точка зрения: неопределенность данных, вызванная приостановкой работы правительства, в сочетании с застоем найма в частном секторе, делает ожидания рынка относительно менее жесткой политики ФРС еще более оптимистичными. Также стоит отметить, что в последнее время ряд факторов привел к временному дефициту ликвидности на крипторынке, в частности: (1) пополнение общего счета Министерства финансов США (текущий баланс уже близок к целевому уровню, превышая 800 миллиардов долларов); (2) перетоки средств в конце квартала и месяца; (3) "эффект конференции" от TOKEN 2049 в Сингапуре. По мере ослабления этих факторов в краткосрочной перспективе ожидается положительное влияние на динамику цен на рынке.

Рисунок 1. Месячное изменение занятости в частном секторе США находится на самом низком уровне с 2023 года

Мы считаем, что рынок процентных ставок уже учел этот сдвиг — 30-дневные фьючерсы на федеральные фонды сейчас отражают вероятность 87% двух снижений ставки на 25 базисных пунктов до конца года — кросс-активные сигналы также подтверждают механизм снижения реальных ставок и ослабления доллара, что благоприятно для криптовалют (рисунок 2). В настоящее время ценообразование на каждом последующем заседании FOMC сосредоточено в целевом диапазоне 3,75-4,00% к концу октября, а к декабрю — к 3,50-3,75%. Тем временем доллар слабеет, а цены на золото достигают исторических максимумов — это указывает на смягчение ожиданий по реальным ставкам и рост более широкого спроса на "сохранение стоимости" (рисунок 3). Мы считаем, что такая комбинация смягчит финансовые условия в долларах и снизит конкурентоспособность наличных доходов по рисковым активам, что должно быть благоприятно для криптовалют.

Рисунок 2. Вероятность двух снижений ставки на 25 базисных пунктов до конца года достигает 87%.

Рисунок 3. Ослабление доллара, золото достигает исторических максимумов

Можем ли мы больше не говорить о золоте?

Кратко говоря, ответ — нет, но рынок, похоже, с трудом объясняет, почему золото в сентябре обновило исторический максимум, в то время как цена bitcoin в прошлом месяце оставалась вялой. Частично это связано с тем, что, несмотря на нестабильную динамику bitcoin в периоды высокой инфляции, многие участники рынка и комментаторы по-прежнему рассматривают bitcoin как инструмент хеджирования инфляции, аналогичный золоту. На самом деле bitcoin чаще служит защитой от чрезмерной денежной эмиссии, что не совсем то же самое, что инфляция. Это также объясняет, почему bitcoin часто выигрывает от вливания глобальной ликвидности.

В сентябре, на фоне снижения ставок несколькими центральными банками мира и опасений рынка по поводу (1) приостановки работы правительства США и (2) возможной утраты независимости ФРС, цены на золото резко выросли. (Тем не менее, несмотря на приток 4,2 миллиарда долларов в SPDR Gold ETF в прошлом месяце, американские спотовые bitcoin ETF все же привлекли 3,5 миллиарда долларов чистого притока.) Однако мы считаем, что различие в динамике объясняется не разницей в настроениях институциональных инвесторов, а тем, что bitcoin в июле и августе опережал рынок по динамике цен. Поэтому bitcoin сталкивался с давлением продаж во время технического отскока, а ликвидность, по вышеуказанным причинам, вытекала с рынка.

С точки зрения данных, мы считаем, что одного только индикатора золота недостаточно, чтобы служить надежным индикатором для bitcoin. С 2013 года 90-дневная скользящая корреляция между BTC и золотом колебалась между двумя крайностями (от -0,8 до +0,8) десятки раз, наблюдались краткосрочные кластеры, но отсутствовала долгосрочная устойчивость, что указывает на крайне слабую среднюю взаимосвязь (рисунок 4). Мы считаем, что общим драйвером положительной корреляции является рост ликвидности: когда реальные ставки снижаются и доллар слабеет, оба актива, как правило, поглощают избыточную рыночную ликвидность. Напротив, когда золото растет из-за спроса на защиту, а доллар укрепляется и ликвидность сжимается (как это было в последние недели), BTC как высокобета-рисковый актив обычно теряет связь или даже движется в противоположном направлении.

Наша точка зрения: на самом деле мы считаем, что ликвидность — самый надежный макроиндикатор для bitcoin, что подтверждается корреляцией около 0,9 между нашим индивидуальным глобальным индексом ликвидности M2 и bitcoin за последние три года.

Рисунок 4. Корреляция между bitcoin и золотом за последние 90 дней