Влияние резкого роста доходности государственных облигаций США: заметное сокращение PE американских акций, Mag 7 подавляет малые компании

За прошедшую ночь доходность 10-летних казначейских облигаций США на этой неделе достигла 24-летнего максимума, в ходе торгов превысив 5,36%, а в итоге закрылась на уровне 5,276%. На этом фоне американский фондовый рынок демонстрирует раздвоенную картину: индекс S&P 500 все еще колеблется около исторических максимумов, однако внутри него одновременно происходят сжатие оценок, расслоение по отраслям и крайняя концентрация рынка.

В настоящее время форвардный коэффициент P/E индекса S&P 500 составляет примерно 19,3, тогда как в начале года этот показатель был 22,2. Сжатие оценок существенно, однако сам индекс не снизился резко — причина в одновременном укреплении ожиданий по прибыли, что частично компенсировало эффект сокращения мультипликаторов. «Рост процентных ставок уже оказал огромное влияние на фондовый рынок. Мультипликатор P/E снизился сразу на три ступени. Это влияние очень прямое, но из-за блестящих финансовых результатов компаний оно оказалось замаскировано», — заявил главный инвестиционный директор Crossmark Global Investments Боб Долл.

«Это элементарная истина из курса финансов 101 — чем выше ставка, тем дешевле акции», — сказал главный рыночный стратег Nationwide Investment Management Марк Хакетт.

Малые компании под ударом, Mag 7 — тихая гавань

В то же время малые компании испытывают более непосредственное давление. Индекс Russell 2000 снизился на 9% от исторического пика, достигнутого менее двух месяцев назад, и на закрытии среды составил 2793,20 пункта — всего в одном шаге от входа в зону технической коррекции (снижение на 10% от максимума).

Главный инвестиционный директор Truist Advisory Services Кит Лернер отметил: «В последнее время ключевым, и самым важным фактором спада малых компаний выступает рост доходности долгосрочных гособлигаций США. Повышенные ставки ‘кусаются’ — просто сектор технологий пока маскирует это».

Уязвимость малых компаний имеет структурные причины. Лернер объясняет: «Малые компании более чувствительны к ставкам, у них больше долгов, доля займов с плавающей ставкой выше, чем у крупных коллег».

Главный стратег Interactive Brokers Стив Сосник также прокомментировал: «Рост ВВП на 2,2% во втором квартале вовсе не гарантирует, что все лодки поднимутся одной волной. Рост экономики неравномерный, а резкое повышение ставок создает крайне сложные условия для малых компаний».

Стоит отметить, что даже технологические малые компании не избежали потерь — ETF Invesco S&P SmallCap Information Technology (PSCT) с момента июньского максимума упал на 10,4%.

Крайняя концентрация рынка: четыре компании держат весь индекс

Устойчивость индексов во многом обеспечивается вкладом очень небольшого числа компаний.

Согласно данным исследований Citadel Securities, Microsoft, NVIDIA, Apple и Meta обеспечили институ S&P 500 в третьем квартале рост примерно на 300 пунктов — это более чем втрое больше общего прироста индекса за тот же период; остальные 496 компаний, вместе взятые, снизили индекс на 150 пунктов.

Скотт Рубнер из Citadel отметил в отчете для клиентов: «Фондовый рынок — это не экономика. Все более очевидно, что S&P 500 не отражает картину обычных акций».

Подобная концентрация близка к историческим максимумам по ряду показателей: за прошлый месяц индекс Dow Jones Industrial Average снизился на 4,2%, тогда как Nasdaq за тот же период вырос почти на 4% — это наглядная иллюстрация складывающейся разобщенности.

Облигации и акции закладывают “разные миры”

Макростратег Deutsche Bank Генри Аллен в последнем докладе предупредил о более глубокой проблеме: в настоящее время рынки облигаций и акций закладывают принципиально разные картины макросреды.

Рынок облигаций уже начал учитывать риски более высокой инфляции, повышения бюджетных рисков и более жестких процентных ставок — доходности по всему миру вышли на многолетние максимумы. Однако фондовый рынок фактически это игнорирует: индекс S&P 500 закрылся в прошлую пятницу менее чем в 1% от исторического максимума.

Аллен отмечает, что подобное расхождение вряд ли может сохраниться надолго. Он пишет: «Рынки сейчас оценивают симптомы новой системы (например, многолетние максимумы доходностей, расширение суверенных спредов), но пока не заложили ее логические последствия (замедление роста и рост рисков дефолта), которые в истории обычно проявлялись в ослаблении рисковых активов».

Deutsche Bank выделяет пять крупнейших рыночных дисбалансов сегодняшнего дня, а главный вывод таков: если финансовое напряжение не спадет быстро (как это было после инцидента с Silicon Valley Bank в марте 2023), рискованные активы столкнутся с продолжительным давлением.

Сезон отчетности станет ключевым испытанием

С наступлением полноформатного сезона публикации отчетов за третий квартал на следующей неделе — первыми отчитаются такие гиганты, как JPMorgan Chase, Citigroup и другие лидеры Уолл-стрит — требования рынка к корпоративной прибыли лишь возрастают.

Боб Долл из Crossmark считает, что повышенные ставки будут и далее сдерживать рынок акций — особенно это коснется циклических компаний. Он говорит: «Если у вас есть немного наличных, это допустимо — я не жду, что рынок будет расти так же прямолинейно, как в последние несколько месяцев».

С 13 августа, когда индекс S&P 500 достиг прошлых максимумов, в 18 из 25 отраслевых групп наблюдается снижение, а индекс с равновесными весами снизился на 5%. Банковский и сектор недвижимости снизились более чем на 10%.

Смогут ли корпоративные результаты оставаться «сверхсильными», — именно это определит дальнейшее развитие затяжного противостояния между доходностью и мультипликаторами.