做空者Chanos關閉策略倉位，因國債公司熊市結束

James Chanos於2025年11月7日星期五平倉了對Strategy的空頭頭寸。根據Cointelegraph報導，Kynikos Associates創始人在開盤時同時平掉了對Strategy的空單以及對Bitcoin的多單。此舉發生在Strategy股價自2025年高點下跌50%之後。

Chanos表示，Strategy的市場淨資產價值（Net Asset Value, mNAV）已從2025年7月的大約2.0倍壓縮至1.23倍。該公司認為當mNAV低於1.25倍時，平倉是審慎之舉。Strategy在其資產負債表上持有641,205枚BTC。該公司的隱含溢價已從7月的700億美元降至目前的150億美元。

The Bitcoin Bond Company執行長Pierre Rochard回應稱，比特幣金庫公司（Bitcoin treasury company）的熊市正在逐步結束。空頭的退出代表該行業可能迎來轉折點。Chanos宣布平倉時，Strategy的股價為每股241美元。

金庫公司面臨估值壓力

此次平倉之所以重要，是因為它反映出比特幣金庫公司估值正在經歷更廣泛的重置。我們此前報導，現有25%的上市比特幣金庫公司股價已低於其持有BTC的價值。Strategy的溢價降至1.26，為2024年3月以來最低水平。較低的溢價削弱了公司通過發行新股購買更多比特幣的能力。

CoinDesk報導稱，其他金庫公司遭遇了更嚴重的修正。Metaplanet自2025年6月21日以來股價下跌56%。KindlyMD及其他公司自高點下跌超過80%。在整個下跌過程中，Strategy仍是唯一維持溢價的主要公司。

溢價壓縮迫使公司放緩比特幣累積策略。金庫公司每日平均購買量降至2025年5月以來最低水平。部分公司甚至為了償還債務而出售比特幣持倉。該行業正面臨證明自身可持續性的壓力，而不僅僅依賴於動能驅動的股價溢價。

金庫模式面臨結構性質疑

Strategy的平倉舉動引發了外界對比特幣金庫策略長期可行性的質疑。OMFIF將該模式描述為創造反饋循環，企業購買行為推動股價高於資產價值。公司以溢價發行新股購買更多比特幣，理論上不斷延續這一循環。

然而，這一機制僅在市值高於比特幣持倉時才有效。近期溢價崩潰顯示，投資者對通過企業載體獲取槓桿比特幣敞口的興趣已減弱。比特幣ETF以及數十家新金庫公司的競爭削弱了Strategy的先發優勢。

批評者認為，金庫模式代表的是投機過度，而非穩健的企業策略。Stanford金融學教授Darrell Duffie對Fortune表示，公司應將資本投入核心競爭力，而非與對沖基金競爭。該模式的成功依賴於比特幣價格持續上漲及市場溢價的維持。

支持者則反駁稱，金庫公司為比特幣提供了合法的槓桿敞口。他們能以低於比特幣預期回報率的利率籌集債務。Strategy於2024年通過增加每股比特幣數量，為股東帶來75%的BTC收益。該公司在比特幣價格未上漲的情況下，仍實現了每股持有更多BTC。

在有消息稱參議院達成協議結束政府關門後，比特幣反彈2%，至106,430美元。儘管近期波動，該加密貨幣年初至今仍上漲約14%。金庫公司能否恢復，取決於比特幣能否保持上行動能，以及公司能否展現被動持倉之外的營運價值。