تحول بنك اليابان إلى وضع "مكافحة التضخم"! محافظ البنك كازوئو أويدا يلمح إلى وجود مجال لرفع أسعار الفائدة وسط ترقب لتحركات ديسمبر

أفادت تطبيق "财经APP 智通" أن بنك اليابان أبقى يوم الجمعة على سعر الفائدة عند 1.25% دون تغيير، غير أن تصريحات محافظ البنك المركزي كازو أويدا في المؤتمر الصحفي الذي أعقب الاجتماع، حملت إشارات سياسية أكثر أهمية من قرار الفائدة ذاته. ومع وصول التضخم الكامن إلى مستوى متوافق تقريباً مع هدف البنك البالغ 2%، ينتقل التركيز الأساسي في سياسة بنك اليابان من دفع الأسعار للارتفاع إلى منع التضخم من الانحراف عن الهدف المحدد. أعلن أويدا بوضوح أن البنك لن يكتفي بانتظار تثبيت توقعات التضخم بشكل تلقائي، بل سيعدل سياسته حسب الأوضاع الاقتصادية والأسعار والظروف المالية في الوقت المناسب. وبعبارة أخرى، فإن مرحلة سعي بنك اليابان لتحقيق هدف التضخم عند 2% تقترب من نهايتها، ويدخل مسار تطبيع السياسة النقدية مرحلة جديدة.

الأكثر إثارة للاهتمام في خطاب أويدا، هو تفسيره للخط الفاصل بين "تحقيق الهدف" و"عدم تحقيق الهدف بعد".

أوضح أن التضخم الكامن في اليابان وصل إلى مستوى يتوافق مع هدف الأسعار، إلا أن البنك المركزي يسعى لتحقيق هدف التضخم البالغ 2% بطريقة مستدامة ومستقرة، "ومن هذه الناحية، لم نحقق الهدف بعد". وهذا لا يعني أن البنك سيستمر في الانتظار السلبي، وإنما يتطلب الأمر تعديلات مناسبة في السياسة النقدية كي يرسخ التضخم الكامن حول 2% بشكل مستقر.

تعكس هذه التصريحات تغيراً في استجابة السياسة النقدية لبنك اليابان. ففي السابق، كان البنك منشغلاً لفترة طويلة بضعف التضخم وركزت السياسة على التخلص من الانكماش ودفع الأسعار للاستمرار في الصعود؛ أما الآن، ومع اقتراب التضخم الكامن من الهدف، بدأ البنك بالتركيز بدرجة أكبر على إمكانية استقرار توقعات التضخم حول 2%، وما إذا كانت زيادات أسعار الطاقة والمواد الخام ستدفع الأسعار لأعلى.

وأشار أويدا بشكل خاص إلى أن توقعات التضخم في اليابان لم تُرسخ بالكامل حتى الآن بالقرب من الهدف. سيستمر البنك في مراقبة عدة مؤشرات، لكن الأهم هو تقييم آلية تغير الأسعار، وخاصة ما إذا كانت توقعات التضخم على المدى المتوسط والطويل قد استقرت بالفعل بالقرب من مستوى الهدف. وأكد أيضاً أنه بعد وصول التضخم الكامن إلى 2%، فإن تجاوز الأسعار للهدف بشكل كبير أمر غير مرغوب فيه، لذا على البنك أن يستجيب بشكل مناسب للمخاطر الصعودية.

تعكس هذه التصريحات ميلاً نحو التشدد، إذ لم يعد على بنك اليابان انتظار ارتفاع التضخم بشكل أكبر قبل التفكير في تشديد السياسة. ما دام التضخم الكامن قريباً من الهدف، والظروف المالية لا تزال ميسرة، والمخاطر الصعودية حاضرة، فإن دوافع تعديل سعر الفائدة تصبح أكثر قوة.

ما وراء "عدم الانتظار": وتيرة رفع الفائدة تعتمد على البيانات والتأثير التراكمي

فيما يتعلق بالمسار المستقبلي للسياسة النقدية، لم يقدم أويدا جدولاً زمنياً واضحاً لرفع الفائدة، لكنه لم يمنح السوق سبباً للارتياح والانتظار أيضاً.

وقال إن وتيرة رفع الفائدة ستعتمد إلى حد كبير على البيانات التي ستُنشر قريباً، ولا يمكن لبنك اليابان تحديد مسبقاً عدد الأشهر التي ينبغي أن تفصل بين كل رفع وآخر. وسيقيم البنك في كل اجتماع آفاق تحقيق التوقعات الأساسية للاقتصاد والأسعار، بالإضافة إلى المخاطر ذات الصلة.

هذا يعني أن بنك اليابان لا يعتزم رفع الفائدة وفق جدول زمني ثابت ميكانيكي، لكنه لا يستبعد أيضاً اتخاذ إجراءات كل عدة أشهر. وشدد أويدا على ضرورة تقييم البنك للمخاطر الناتجة عن فرْط التضخم الكامن ومدى تيسير الأوضاع المالية حالياً.

وفيما يتعلق بمسألة سعر الفائدة المحايد التي تشغل السوق، اعترف أويدا بأن تحديد متى يبلغ سعر الفائدة مستوى الحياد ليس أمراً سهلاً. وأكد حاجة البنك إلى دراسة التأثيرات التراكمية لعمليات رفع الفائدة السابقة، إذ أن الأوضاع المالية الحالية قد لا تعكس بالكامل نتائج التعديلات السابقة. وذكر أن بنك اليابان لا يزال بحاجة إلى تقليص الفجوة بين سعر الفائدة والسياسة المحايدة، وتعديل درجة التيسير النقدي تدريجياً.

وهذا يفسر أيضاً عدم اتخاذ قرار برفع الفائدة مجدداً خلال هذا الاجتماع. يريد البنك مزيداً من الوقت لمراقبة التأثير التراكمي لقرارات الرفع السابقة على شروط الإقراض والنشاط الاقتصادي والأسعار، وليس التحرك فوراً لمجرد وصول التضخم الكامن إلى 2%.

وتم اتخاذ قرار الإبقاء على سعر الفائدة دون تغيير بنتيجة تصويت 8 مقابل 1. وعارض العضو المتشدد تاكاتا تسوكورو هذا القرار ودعا لرفع سعر الفائدة إلى 1.5%. ويكشف هذا الانقسام داخلياً عن أصوات تطالب بالإسراع في تطبيع السياسة النقدية.

انتقال تكاليف الطاقة إلى المستهلك، مفاوضات الأجور هي العامل الحاسم

تقييم أويدا لمخاطر التضخم يفتح المجال أمام مزيد من رفع الفائدة في المستقبل.

وأشار إلى أن النزاع في الشرق الأوسط أدى إلى ارتفاع تكاليف الطاقة والمواد الخام، وقد انعكس ذلك سابقاً بشكل واضح على الأسعار بين الشركات، بينما بدأت بيانات سبتمبر وأكتوبر تظهر انتقال هذا الضغط الصاعد إلى أسعار المستهلكين. ومع انتقال الضغوط إلى جانب المستهلك، قد يُدفع التضخم الكامن للارتفاع أيضاً.

غير أن مهمة بنك اليابان لا تقتصر فقط على تقييم الصدمات الوقتية الناجمة عن ارتفاع أسعار الطاقة، بل تشمل أيضاً مدى إمكانية تحوّل هذه التغيرات السعرية إلى آلية تضخم أكثر استدامة من خلال الأجور وأسعار الخدمات وتوقعات التضخم.

برأي أويدا، لكي يستقر التضخم الكامن حول 2% بشكل مستدام، ينبغي أن تقوم مفاوضات الأجور بين الشركات والنقابات على افتراض استمرار التضخم قريباً من هذا المستوى. وأشار إلى أن متوسط التضخم الاستهلاكي هذا العام قد يُسجل حوالي 2% أو أقل بقليل، مستنداً إلى ضرورة مراقبة تأثير ذلك على مفاوضات الأجور في ربيع العام المقبل.

استمرارية نمو الأجور هي إحدى أهم المؤشرات التي يعتمدها بنك اليابان في تحديد ما إذا كان التضخم نابعاً بشكل حقيقي من الداخل. فإذا واصلت الشركات رفع الأجور ونقلت تكلفة العمالة إلى أسعار السلع والخدمات، قد تشهد اليابان حلقة أكثر استدامة بين الأجور والأسعار؛ أما إذا كان ارتفاع الأسعار مدفوعاً بشكل رئيسي بتكاليف الطاقة والواردات، فستظل استمرارية التضخم غير مؤكدة.

ويعكس تقرير التوقعات الفصلية الذي نشره بنك اليابان يوم الجمعة أيضاً تركيزه على مخاطر الأسعار. ورفع البنك توقعاته لنمو مؤشر أسعار المستهلك الأساسي للسنة المالية المنتهية في مارس 2028 من 2.4% إلى 2.6%، مشيراً إلى أن توقعات التضخم على المدى الطويل لا تزال تتأرجح حول 2%. كما أشار التقرير إلى أنه من المتوقع أن يحقق الاقتصاد الياباني نمواً معتدلاً، لكنه لا يزال يواجه حالة من عدم التيقن بسبب التوترات في الشرق الأوسط وارتفاع تكاليف الطاقة.

تزايد التوقعات برفع الفائدة في ديسمبر، وسوق السندات اليابانية يبحث عن مرساة تسعير جديدة

عزز خطاب أويدا من اعتقاد السوق بأن بنك اليابان سيرفع الفائدة مرة أخرى هذا العام. وأظهرت استطلاعات سابقة لـرويترز بين خبراء الاقتصاد الذين يتوقعون رفع الفائدة من قبل البنك في الربع الأخير من هذا العام، أن نحو 80% يعتقدون أن الإجراء قد يحدث في ديسمبر. كما وجهت مؤسسات مثل Citi وMitsubishi UFJ توقعاتها للزيادة القادمة نحو ديسمبر أو يناير المقبل.

غير أن توقعات السياسة بشأن أسعار الفائدة قصيرة الأجل لا تتبع تماماً المنطق ذاته مع عائدات السندات الحكومية اليابانية طويلة الأجل. فأسعار الفائدة القصيرة تعكس مباشرة تقييم السوق لخطوة بنك اليابان القادمة؛ أما طويلة الأجل فتتأثر أيضاً بمسار أسعار الفائدة في المستقبل وتوقعات التضخم وعرض السندات والهوامش الزمنية.

بلغ العائد على السندات اليابانية لأجل 30 عاماً في أكتوبر قمة تاريخية عند 4.25% تقريباً، لكنه انخفض بعدها. حتى 30 أكتوبر، تراجع العائد إلى نحو 3.84%. ويعكس تراجع العائدات طويلة الأجل تحولات في تسعير السندات اليابانية، غير أن هذا لا يعني أن المستثمرين قد توقفوا عن القلق بشأن رفع بنك اليابان للفائدة.

في الواقع، بدأ بعض مديري الأصول العالميين مؤخرا في زيادة تعرضهم للسندات الحكومية اليابانية من جديد. وذكرت Bloomberg أن Allianz Global Investors عززت بشكل انتقائي استثماراتها في السندات طويلة ومتوسطة الأجل، ورفعت BNP Paribas Asset Management رؤوس أموالها في السندات لأجل 20 و30 عاماً من "حجم صغير جداً" في بداية العام إلى "متوسط الحجم" حالياً. كما أصبح T. Rowe Price يفضل السندات اليابانية لأجل أطول.

وتضمنت بعض الاستراتيجيات المرنة لإدارة أصول BNP Paribas القيام بمراكز شراء في السندات الحكومية اليابانية لأجل 20 و30 عاماً، وتكوين مراكز بيع في السندات لأجل عامين و5 أعوام، في رهان على تسطيح منحنى العائد. ولا تعكس هذه التداولات رهانا على توقف بنك اليابان عن رفع الفائدة، بل تصور احتمال الدفع بأسعار الفائدة القصيرة بفضل سياسة التطبيع، واستفادة الطويلة الأجل من الطلب على التخصيص الناتج عن ارتفاع العوائد، وكذلك إعادة تقييم المسار المستقبلي لأسعار الفائدة.

لذا، يتغير جوهر سوق السندات اليابانية من "متى سيرفع بنك اليابان أسعار الفائدة مجدداً" إلى "إلى أين سينتهي المسار النهائي لتطبيع أسعار الفائدة". وإذا شكّل المستثمرون تصوّراً تدريجياً عن نقطة النهاية لعملية التشديد، قد لا ترتفع عائدات السندات طويلة الأجل كلما عززت التوقعات بقيام البنك برفع الفائدة قصيرة الأجل.

من تطبيع أسعار الفائدة إلى ضبط الميزانية، بنك اليابان يواصل الخروج من حقبة التيسير

إلى جانب تصريحات أويدا، أعلن بنك اليابان يوم الجمعة أيضاً تسريع بيع أصول صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) في حوزته. وابتداء من يناير 2027، سيزيد البنك حجم مبيعاته السنوية من ETF من نحو 330 مليار ين حالياً إلى حوالي 860 مليار ين (بحسب القيمة الدفترية).

وبحسب الوتيرة الجديدة، يتوقع بنك اليابان أن يستغرق حوالي 43 عاماً للتصرف في تلك الحيازات، وهو وقت أقصر بكثير من التقدير السابق البالغ 112 عاماً. ورغم أن هذه العملية ستبقى طويلة للغاية، إلا أن رفع وتيرة البيع يُظهر أن البنك يواصل تعديل الأصول المُتراكمة خلال حقبة التيسير النقدي الواسع النطاق الماضية.

ويرتبط هذا القرار ارتباطاً وثيقاً بتغير السياسات؛ فالمركزي الياباني لا يحتاج فقط إلى رفع أسعار الفائدة تدريجياً، بل أيضاً إلى إنهاء الإجراءات غير التقليدية للتيسير على مدى سنوات طويلة. ومع ذلك، يجب تقييم التأثير العملي لمبيعات ETF على السوق بحسب وتيرة البيع وأحجام التداول وقدرة المستثمرين على الاستيعاب، ولا يجوز اعتبارها صدمة بيع كبيرة في الأجل القصير بشكل مفرط.

بالنسبة للين، فإن قيام بنك اليابان بتأكيد مخاطره الصعودية تجاه التضخم وترك المجال لرفع جديد للفائدة، يدعم نظرياً عدم اتساع الفارق بين معدلات الفائدة في اليابان وأمريكا، ويوفر بعض الدعم لليّن. لكن اتجاه الين ما يزال رهن مسار سياسة الفدرالي الأمريكي وتغير عوائد سندات الخزانة الأمريكية، ولا يمكن الجزم بأن تصريحات بنك اليابان المتشددة تعني بدء موجة ارتفاع مستمر للين.

أما سوق السندات العالمية، فيظل تغير عائدات السندات اليابانية طويلة الأجل أمراً جديراً بالمتابعة. فقد يرتفع انجذاب المستثمرين اليابانيين للأصول المحلية مع زيادة العائدات، ما يؤثر على رغبتهم بتخصيص أصول أمريكية وأوروبية. لكن تدفق رؤوس الأموال الفعلي يعتمد أيضاً على كلفة التحوط، وعائد السندات الأجنبية، وهيكلية التزامات المؤسسات، ولا يمكن استخلاصه من اجتماع سياسة بنك اليابان وحده.

بوجه عام، فإن قرار بنك اليابان يوم الجمعة بالإبقاء على أسعار الفائدة دون تغيير لا يعني تحول الموقف النقدي نحو الحذر أو العودة للتيسير. أما الرسالة الحقيقية التي بعث بها أويدا فهي: عندما يصل التضخم الكامن إلى مستوى متوافق مع الهدف البالغ 2%، يتغير محور الاهتمام من دفع التضخم نحو الأعلى إلى الحيلولة دون تجاوزه المستوى المطلوب. لا يزال البنك بحاجة لمراقبة نمو الأجور، وتوقعات التضخم، والتأثيرات التراكمية لرفع أسعار الفائدة السابقة، لكن اتجاه التشدد الإضافي أصبح أوضح إلى حد بعيد.

وبالنسبة للسوق، قد يكون رفع الفائدة التالي في ديسمبر، ولكن ما هو أهم من موعد الرفع تحديداً، هو أن بنك اليابان بات يوضح تدريجياً أهداف وحدود تطبيع السياسة النقدية. وستعاد تسعير السندات اليابانية، الين، وتخصيص رؤوس الأموال العالمية، حول هذا الإطار الجديد للسياسة النقدية.