Die Fed und die EZB könnten gemeinsam eine Pause einlegen – warum bleibt das globale Kapital dennoch angespannt? JPMorgan-Prognose: Die Logik anhaltender Zinserhöhungen drückt weiterhin auf Aktien und Anleihen.

German-APP erfuhr, dass diese Woche als „Super-Zentralbank-Woche“ gilt – die Zentralbanken der USA, Japan und Europa werden nacheinander geldpolitische Sitzungen abhalten, wobei der US-Federal Open Market Committee (FOMC) am Mittwoch Ortszeit die Zinsentscheidung und die geldpolitische Erklärung veröffentlichen wird. Der jüngste Forschungsbericht von JPMorgan zeigt, dass die Kernthemen der Finanzmärkte, die mit den geldpolitischen Entscheidungen der europäischen, amerikanischen und japanischen Zentralbanken in dieser Woche verbunden sind, darauf ausgerichtet sind, wie stark die Zentralbanken nach der im Oktober erwarteten Zinspause an einer restriktiven Haltung festhalten und wann der Umschwung zu einer lockeren Politik erfolgen könnte.

Die Federal Reserve wird am 29. Oktober um Mitternacht Pekinger Zeit ihre Entscheidung bekannt geben, die Europäische Zentralbank folgt am selben Abend. Zwei asiatische Berichte von JPMorgan vom 26. Oktober zeigen, dass beide Zentralbanken in dieser Woche abwarten, die Fed jedoch erklären muss, wie Pausieren mit dem Versprechen zur Inflationsbekämpfung vereinbar ist, und die EZB voraussichtlich im Dezember und März weiter erhöhen wird. Die daraus abgeleiteten Investitionsschwerpunkte von JPMorgan sind: Der Kurzfristzinsmarkt verfolgt die Erwartungen künftiger Zinserhöhungen, für die europäischen Finanzmärkte sind die europäischen Staatsanleihen entscheidend, die aufmerksam die EZB-Formulierungen zu Fiskalrisiken und Eingriffsschwellen verfolgen, und die Aktienmärkte beobachten weiterhin, wie Gewinn- und Cashflow-Wachstumspfad unter hohen Kapitalkosten die Bewertungsbasis beeinflussen.

JPMorgan stellt fest, dass die Fed und EZB die Zinserhöhungen möglicherweise gemeinsam pausieren, der restriktive Druck aber weiterhin besteht – die Fed muss erklären, wie Pausieren mit den Markterwartungen zu Zinserhöhungen vereinbart werden kann, und die EZB wird von den JPMorgan-Strategen auf weitere Erhöhungen im Dezember und März eingeschätzt.

Fed-Präsident Wosch steht vor dem „Pause-Test“: Der Markt verlangt nicht nur Ergebnisse, sondern auch die Logik der nächsten Schritte der Geldpolitik im Dezember und danach

JPMorgan rechnet damit, dass die Fed das Zielband für den Leitzins bei 3,75 % bis 4,00 % belässt, wobei die Präsidenten der Federal Reserve von Cleveland, Harker, und von Dallas, Logan, möglicherweise zwei Gegenstimmen für eine Zinserhöhung abgeben werden, und Kashkari könnte sich anschließen, jedoch gilt dies nicht als Basisszenario.

Laut JPMorgan stammen die Pause-Erwartungen hauptsächlich von den zuvor von Williams, Jefferson, Bowman und Waller ausgesandten dovischen Signalen – also, dass es keinen aktuellen Handlungsdruck gibt und keine zwei Zinserhöhungen in Folge nötig sind. Diese Einschätzung führt JPMorgan zu dem Schluss, dass Teile des FOMC überrascht darüber sein könnten, wie hawkish die Entscheidung im September vom Markt bewertet wurde und noch nicht sicher sind, ob eine dauerhafte und umfassende geldpolitische Straffung notwendig ist. Der Hauptgrund für die Pause ist, angesichts schwacher Arbeitsmarktdaten und starker Energieinflation sowie der robusten US-Wirtschaft, die Auswirkungen der letzten Zinserhöhung weiter zu beobachten.

Wosch muss die folgende Frage erklären: Warum hat die Fed beim FOMC im September angesichts eines Anstiegs des Kern-PCE, dem bevorzugten Inflationsindikator der Fed, von 0,2 % eine Zinserhöhung beschlossen, während sie bei einem erwarteten Wert von 0,3 % in diesem Mal eine Pause erwägt?

JPMorgan erwartet, dass die Bewertung der Wirtschaftslage in der Erklärung nicht stark geändert wird, aber die Formulierungen angepasst werden: Die letzte Maßnahme soll die Inflation „schneller“ zum Ziel führen, diesmal wird bei ausbleibender Aktion wahrscheinlich das Versprechen „zeitnah die Preisstabilität wiederherzustellen“ ergänzt sowie Formulierungen wie „bereit zu handeln“ oder „falls nötig Maßnahmen zu ergreifen“. Diese Aussagen demonstrieren, dass das Komitee die Neigung zu weiteren Zinserhöhungen beibehält und helfen, die Markterwartungen für eine Zinserhöhung im Dezember zu stabilisieren; beachtenswert ist, dass die JPMorgan-Strategen die Dezembers Zinserhöhung nicht als fest akzeptiertes Szenario aufführen.

Woschs kommunikative Herausforderung besteht darin, das Verhältnis zwischen „keine Vorankündigung des Ergebnisses jeder Sitzung“ und „Erklärung der Reaktionsfunktion der Politik“ auszubalancieren. JPMorgan weist darauf hin, dass die Bekundung einer Zinserhöhungstendenz selbst eine Art Forward Guidance darstellt, die Greenspan ebenfalls verwendete; während kurz vor den Zwischenwahlen eine unkommentierte Pause Marktspekulationen über die Motivlage der Politik auslösen kann.

JPMorgan folgert daraus, dass der Handelsschwerpunkt darauf liegt, wie sehr Erklärung, Gegenstimmen und Pressekonferenz hawkish gegenüber den Markterwartungen ausfallen: Die Erwartungen weiterer Zinserhöhungen steigen, was tendenziell den kurzfristigen Zinssatz erhöht und die Preise relevanter Zinsterminkontrakte drückt – bei weiter steigenden Zinserwartungen könnten kurzfristige Staatsanleihenrenditen und implizierte Zinssätze der Fed Funds Futures steigen, wobei letztere dann niedriger gepreist werden; sinkende Erwartungen würden das Gegenteil bewirken. Langfristige Anleihen und Technologiewerte müssen gleichzeitig Inflation, Laufzeitprämie und Gewinnausblicke verarbeiten, insbesondere beeinflussen die neuen Finanzierungskosten von AI-Unternehmen die relevanten Leitzinsen und Kreditaufschläge, und die von der Politikpause ausgelöste Bewertungsunterstützung muss sich in diesen Schritten realisieren.

Eine weitere Wall-Street-Größe, das erfahrene Marktstrategenteam von Goldman Sachs, sieht weiterhin eine Pause im Oktober und eine Rückkehr zur Zinserhöhung im Dezember als Basisszenario, und zitiert eine Marktbewertung vom 23. Oktober von etwa 90 %, sowie eine kumulierte Zinserwartung von etwa 2,7 Zinserhöhungen bis September 2027 (ausgehend von der aktuellen Politikrate vom 23. Oktober). Goldman-Strategen betonen, dass eine einzelne Zinserhöhung weitgehend eingepreist ist, und die eigentlichen Überraschungen eher in der Stärke der weiteren Straffung, der Dauer hoher Zinssätze und den Gründen für Pause oder Zinserhöhung liegen.

Der Stratege Cosimo Codacci-Pisanelli veröffentlichte kürzlich einen Forschungsbericht, der den jüngsten Anstieg der US-Anleihepreise (der Preisanstieg führt zu sinkenden Renditen) auf den Druck AI-Vermögenswerte, erhöhte Marktrisiken in Zeiten der Wachstumsschwäche und die wieder zunehmende Funktion langfristiger Staatsanleihen als Absicherung gegen Aktienrisiken zurückführt.

Goldman folgert daraus, dass ein Signal zur fortgesetzten Straffung bei einer Zinserhöhung im Dezember die Diskontierung und den Finanzierungsdruck der Tech-Werte weiter erhöhen könnte; falls die Pause auf deutlich schwächere AI-Investitionen und Wirtschaftswachstum zurückzuführen ist, würde der Anstieg der US-Staatsanleihen mit Laufzeiten von 10 Jahren und länger nicht zwangsläufig zu einem Anstieg der Tech-Werte führen, da die Gewinnprognosen und die Kreditqualität gleichzeitig sinken könnten. Woschs Verweigerung einer frühzeitigen Pfad-Commitment zwingt den Markt dazu, zu bewerten, ob Inflationsdruck oder Veränderungen im Wachstum und den Finanzbedingungen das nächste Handeln der Fed dominieren.

EZB könnte die Zinserhöhungen pausieren, aber die Straffung ist noch nicht vorbei: Energieinflation hält an, die Eingriffsschwelle am französischen Anleihemarkt bleibt hoch

JPMorgan schätzt den EZB-Pfad klarer: Pause diese Woche, weitere Zinserhöhungen im Dezember 2026 und März 2027, eine weitere Erhöhung im Juni 2027 gilt als hawkishes Risiko. Der Bericht stellt fest, dass der Markt mindestens vier Zinserhöhungen im aktuellen Zyklus eingepreist hat, was von der Bank im Großen und Ganzen akzeptiert wird, und es besteht die Möglichkeit einer fünften, letzten Zinserhöhung.

Die Einschätzung von JPMorgan stützt sich auf Widerstandsfähigkeit beim Wachstum und zähe Inflation: Der vorläufige Wert des Einkaufsmanagerindex (PMI) für Oktober ist zwar gesunken, entspricht aber immer noch einer annualisierten Wachstumsrate von etwa 1,5 %, was mit der kurzfristigen Prognose abzüglich Irlands übereinstimmt; der vom Personal im September prognostizierte Zinspfad inkludiert leicht mehr als drei Zinserhöhungen, und die Kerninflation liegt bis Ende 2028 weiterhin über dem Ziel. Steigende Öl- und Gaspreise könnten die Abweichung der Inflation weiter vergrößern und das Rückkehren ins Ziel verlängern. Zinserhöhungen können die Energieversorgung nicht steigern, aber die Ausbreitung der Energiepreisanstiege auf breitere Preise und Inflationserwartungen begrenzen; die neue Prognose im Dezember bis 2029 wird zur Neubewertung der Straffungsintensität wichtig.

Der Druck auf französische Staatsanleihen reicht nicht aus, um die verbleibende Straffung durch die EZB zu ersetzen. JPMorgan räumt ein, dass ein Anstieg der langfristigen Renditen und eine Ausweitung der Spreads zwischen Staatsschulden teilweise Zinserhöhungen ersetzen können, aber ihr Einfluss muss im Kontext des gesamten Eurogebiets bewertet werden: In JP Morgans Makro-Finanzierungsbedingungsindex (FCI) wird der Spread zwischen Staatsanleihen mit dem BIP der jeweiligen Länder gewichtet und macht nur ca. 15 % des Indexes aus; der Druck in Frankreich wird deshalb verwässert, da die Renditen deutscher Staatsanleihen sinken. Nach den neuesten im Bericht zitierten Daten ist der Index in den letzten zwei Wochen sogar leicht gesunken.

Die seit August verschärften Finanzierungsbedingungen haben einen Teil des Zinserhöhungsbedarfs reduziert, jedoch die Einschätzung weiterer zwei Erhöhungen nicht geändert. Widerstandsfähiges Wachstum ist keine dauerhafte Garantie; steigende Energiepreise ohne andere Wachstumsimpulse schwächen weiterhin die wirtschaftliche Aktivität, deren Nettowirkung auf die Politik jedoch hawkish bleiben dürfte. Für den Anleihehandel wird die deutsche Staatsanleihe durch Flucht in Sicherheiten unterstützt, während das Risiko von französischen Staatsschulden gleichzeitig steigt; der Eurokurs muss im Kontext der relativen Zinspfade zwischen Europa und den USA sowie des französischen Risikos bewertet werden.

JPMorgan ist zudem überzeugt, dass es in dieser Woche extrem unwahrscheinlich ist, dass die EZB nach vielen Jahren das Transmission Protection Instrument (TPI) aktiviert oder das Quantitative Tightening (QT) verlangsamt oder beendet. Die Institution erklärt, dass zur Ausräumung der Zweifel an der französischen Fiskalpolitik vor allem Regierungs- und Präsidentschaftsbewerber glaubwürdige künftige Konsolidierungszusagen machen müssen; selbst bei Zusagen ist ein starker Marktdruck erforderlich, damit der EZB-Rat eine Intervention erwägt.

Bei weiterhin über dem Ziel liegender Inflation und zweifelhaften Schuldenpfaden einzelner Länder ist es schwierig, um die Anleihemärkte zu unterstützen, die Asset Purchase Programme (APP) und das Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) langsamer auslaufen zu lassen. Auch die strukturellen Anleiheportfolios zur Verwaltung überschüssiger Reserven werden voraussichtlich nicht vorzeitig zur Linderung fiskalischer Sorgen eingeführt; vergleichsweise scheint die Diskussion, die Mindestreserveanforderung für Banken zu erhöhen, eher aufgeschoben zu werden. JPMorgan betont deshalb, dass ein Wetten auf eine Verringerung des französischen Spreads Verbesserungen der fiskalischen Glaubwürdigkeit oder veränderte Interventionsbedingungen erfordert. Die beiden wichtigsten Faktoren, die diese Entwicklung beeinflussen können, sind das bidirektionale Risiko der Energiepreise durch die Lage im Nahen Osten und ein weiterer Anstieg des Drucks auf Staatsanleihen, wobei die EZB dies weiterhin von Sitzung zu Sitzung bewertet.