El detonante del "Viernes Negro": ¿Anthropic solo de nivel "basura"?

Blackstone ha informado a los inversores que, tras la salida a bolsa de Anthropic, es posible que no obtenga inmediatamente una calificación de grado de inversión y que se espera que las principales agencias de calificación le otorguen una calificación "alta" dentro del grado especulativo.

Según información a la que tuvo acceso el Financial Times del Reino Unido, Blackstone transmitió este mensaje a los inversores de la más reciente operación de financiación de chips de Anthropic por 63.000 millones de dólares. Si la calificación resulta ser especulativa, el panorama para la financiación del plan de cómputo de más de 800.000 millones de dólares de Anthropic se volverá aún más complejo.

El bloguero financiero estadounidense y responsable del canal de YouTube Meet Kevin, Kevin Paffrath, considera queesta noticia fue el detonante de la caída acelerada del mercado estadounidense el viernes: "Tras salir la noticia, el mercado cayó aún más".”

En su opinión, el problema radica en que el compromiso de capacidad de cómputo de Anthropic requeriría beneficios de más de una década para ser cubierto, pero no logra obtener calificación de grado de inversión.

Ese mismo día, los informes financieros de Amazon e Intel ya habían aumentado la preocupación del mercado sobre la sostenibilidad del auge de la IA, y el mercado estadounidense ya había caído considerablemente antes de que se publicara la noticia; tras la publicación,las tecnológicas estadounidenses cayeron aún más hasta alcanzar el mínimo del día, con el Nasdaq 100 cerrando con una caída del 3,5%.

Desaparecen las expectativas de grado de inversión

Según personas cercanas al asunto, en los últimos meses Blackstone había informado a los socios inversores que se esperaba que Anthropic obtuviera la calificación de grado de inversión antes de fin de año. Sin embargo, tras la guía ofrecida por las principales agencias de calificación, Blackstone cambió recientemente su postura y ahora sostiene queexiste una mayor posibilidad de que Anthropic obtenga una calificación en el rango BB o superior.

De acuerdo con los sistemas de calificación de S&P y Fitch, BBB- y superiores son grado de inversión, mientras que BB+ e inferiores son grado especulativo,popularmente conocido en el mercado como "bono basura".El rango BB (BB+, BB, BB-) es el nivel más alto dentro del grado especulativo, justo por debajo del umbral de inversión, esto es lo que significa el "nivel superior" dentro del grado basura.

Esta calificación es crucial para Anthropic. La empresa presentó la solicitud de salida a bolsa este lunes y podría completar el mes que viene la mayor IPO de la historia. El folleto expone un plan "audaz pero racional" (bold but sane): invertir más de 800.000 millones de dólares en infraestructura de cómputo hasta 2045.

Actualmente,Anthropic posee más de 112.000 millones de dólares en efectivo y equivalentes, y los inversores esperan que la OPV recaude además unos 100.000 millones de dólares.

La calificación de grado de inversión permitiría a Anthropic endeudarse a tasas de interés más bajas para financiar estos proyectos. Además, muchas aseguradoras y fondos de pensiones están reglamentados para invertir principalmente en grado de inversión o limitar el alcance del endeudamiento en grado especulativo. Si la entidad cae hasta BB+ o debajo, el acceso a fondos se reduce notablemente y las tasas de interés serán más altas.

"La clave es si pueden obtener financiamiento; eso es extremadamente importante... Si (Anthropic) no es de grado de inversión, el costo del crédito aumentará, lo que no beneficia a nadie." Así lo expresó un gestor de fondos centrado en tecnológicas estadounidenses. Sobre la liquidación bursátil de ese día, comentó: "Afuera es prácticamente una masacre".

Los banqueros de Anthropic y su competidor OpenAI están presionando a varias de las mayores agencias de calificación, buscando que ambas empresas de IA obtengan la calificación de grado de inversión tras cotizar en bolsa. Las tres principales agencias—Fitch, Moody’s y S&P—, que impactan más en el coste corporativo de endeudamiento, aún no han asignado una calificación crediticia formal a Anthropic.

Las cuentas no son malas, el compromiso es demasiado grande

En opinión de Kevin Paffrath,el problema de Anthropic no está en su balance.

Según su análisis, Anthropic posee alrededor de 112.000 millones en efectivo y 19.000 millones en inversiones a corto plazo, sumando unos 131.000 millones de dólares, mientras que los pasivos corrientes son solo de alrededor de 7.000 millones; el flujo de caja operativo ya es positivo, logrando un flujo de caja libre de unos 3.500 millones en el primer semestre. Si la salida a bolsa suma 100.000 millones más, tendrían disponibles unos 231.000 millones de dólares.

La presión proviene del tamaño del compromiso.Paffrath calcula que, tras descontar los fondos antes mencionados del compromiso de cómputo de 800.000 millones, aún quedan unos 569.000 millones de dólares por cubrir. Suponiendo que los ingresos anuales de Anthropic a fin de año lleguen a 80.000 millones y el margen neto sea del 40%, podría aportar 32.000 millones anuales, lo que llevaría unos 17 años cubrir ese déficit.

"Es como apostar las ganancias de 17 años en los compromisos de capacidad futura, eso es lo que pone nervioso a la gente", comenta. "Si consigues solo grado basura, ¿cómo lo vas a lograr? Por eso el mercado hoy está molesto".

Paffrath también compara con SpaceX.Señala que SpaceX ya ha obtenido calificaciones de grado de inversión por las tres grandes agencias, posiblemente porque sus negocios no dependen exclusivamente de la IA, sino también de lanzamientos de cohetes y de Starlink.

No obstante, Paffrath sigue siendo alcista.Él cree que los ingresos de Anthropic crecerán más de lo que espera el mercado; y tampoco le preocupan las financiaciones de proveedores, porque Broadcom tiene un margen neto del 55%, así que aunque "regale" los chips a Anthropic asumiría los costes. Considera la bajada actual como una oportunidad para comprar en la caída.

"Estrella Polar": financiación apalancada en el crédito de Broadcom

Esta financiación de 63.000 millones de dólares lleva el nombre en clave "Proyecto Estrella Polar" (Project North Star), y los bancos de Wall Street completaron la operación a principios de esta semana. Los fondos se orientarán al arrendamiento por parte de Anthropic de chips de Google con 1,5 GW de capacidad. Blackstone actúa como inversor ancla y, junto con los bancos participantes, revenderá la deuda a otros inversores.

La estructura de la operación evidencia la dependencia de Anthropic en el crédito de los proveedores. Más de 42.000 millones en préstamos prioritarios están garantizados por Broadcom, que participa en el desarrollo conjunto de los chips y posee una calificación A de grado de inversión, lo cual fue clave para que Anthropic pudiera acceder a esta financiación. Los inversores institucionales prefieren deuda prioritaria, pues en caso de impago, su orden es prioritaria frente a los préstamos subordinados.

Existen otros 18.000 millones en deuda subordinada respaldada por los pagos de arrendamiento de Anthropic, de modo que los prestamistas asumen directamente el riesgo de crédito de la empresa. Según informes, un fondo de Blackstone suscribió 9.000 millones con un alto rendimiento superior al 10%.

Esta deuda subordinada obtuvo la calificación BB+ por parte de Kroll Bond Rating Agency (KBRA; solo un escalón por debajo de grado de inversión), con perspectiva positiva, una leve mejora respecto a la perspectiva estable de la operación similar "Big Sky" realizada hace cuatro meses; Morningstar DBRS le asignó calificación BB.

Anthropic, Blackstone, KBRA, Morningstar DBRS y S&P rehusaron hacer comentarios, mientras Fitch y Moody’s no respondieron a las solicitudes.