Las directrices para la emisión de bonos del Tesoro de EE. UU. podrían enfrentar el mayor ajuste desde principios de 2024: se espera una reducción en la emisión de bonos a largo plazo y un aumento en la dependencia de los bonos a corto plazo.

Según ha informado la APP de información financiera inteligente en español, tras la sorpresiva disposición de la secretaria del Tesoro de Estados Unidos, Janet Yellen, de intervenir en el mercado de bonos para reducir los rendimientos, Wall Street se está preparando para la mayor revisión en las directrices de emisión de bonos del Tesoro estadounidense desde comienzos de 2024. El mercado observa de cerca si el Tesoro de EE. UU. modificará en su próximo comunicado trimestral de refinanciación, este miércoles, las directrices de emisión de bonos de mediano y largo plazo, allanando así el camino para reducir el volumen de bonos a más largo plazo en 2027 y aumentar las subastas de letras del Tesoro a corto plazo y bonos de vencimiento más corto.

Posible ajuste en las directrices del comunicado trimestral

Muchos operadores esperan que el Tesoro de EE. UU. ajuste la orientación en su declaración de política trimestral. Durante más de dos años, dicha orientación ha indicado que la emisión de bonos de mediano y largo plazo permanecería estable. Un cambio este miércoles podría significar que el Tesoro comienza a reservar espacio político para futuras reducciones en las ventas de bonos a 20 y 30 años.

Algunas instituciones se preparan para cambios más radicales. Citigroup pronostica que el Tesoro comenzará a reducir las ventas de bonos a 20 y 30 años este mes, lo que violaría sustancialmente las directrices dadas en la última declaración trimestral de refinanciación. Cabe señalar que solo una semana después de anunciar el último plan, Yellen sorprendió al aumentar el volumen de recompras de valores pendientes, medida interpretada como reacción al incremento de los rendimientos en ese momento.

April LaRusse, directora de inversiones de Insight Investment, declaró en una entrevista que el volumen de recompras es demasiado pequeño para cambiar realmente la tendencia del mercado. Fue explícita: “Si estás al mando del Tesoro de EE. UU. y tu principal herramienta es la emisión, cuando no te gusta el nivel de los rendimientos, simplemente ajustas la emisión”.

Rendimientos a largo plazo y la dependencia de la deuda a corto

Todo ajuste importante depende de que los rendimientos a largo plazo hayan retrocedido desde los máximos de más de veinte años alcanzados a principios de octubre. Sin embargo, la rentabilidad del bono estadounidense a 30 años cerró el pasado viernes por encima del 5.30%, cerca del nivel observado a mediados de agosto cuando Yellen amplió el programa de recompras.

Otro factor a considerar es que, si el Tesoro de EE. UU. continúa dependiendo de letras del Tesoro a menos de un año para cubrir sus crecientes necesidades de financiamiento, podría poner a prueba la tolerancia de los inversores. Al tratarse de instrumentos de corto plazo que vencen rápidamente y requieren renovación frecuente, las subastas semanales actuales superan los 500 000 millones de dólares, lo que vuelve al Tesoro estadounidense particularmente vulnerable a la volatilidad del mercado. La semana pasada, el Tesoro subastó un récord de 839 000 millones de dólares.

Phoebe White, jefa de estrategia de tasas en UBS en EE. UU., señaló que “lo más probable es que el ajuste en la estrategia de emisión se limite a modificar la guía, en lugar de actuar de inmediato”. Sin embargo, también apuntó que el comportamiento “poco convencional” reciente del Tesoro “ha incrementado la posibilidad de que la entidad continúe desviándose de los precedentes históricos”. UBS predice que los volúmenes de emisión no cambiarán hasta mayo del próximo año.

El Tesoro de EE. UU. ya abrió la puerta a cambios en las directrices en agosto. Entonces enunciaron una sutil revisión: afirmaron estar evaluando “cambios” futuros en la emisión de bonos con y sin cupón flotante, en contraste con la declaración anterior que se limitaba a un posible “aumento”.

Subastas de la próxima semana y divergencias institucionales

Si se mantiene la escala actual para las subastas trimestrales de refinanciación de la próxima semana, el total será de 125 000 millones de dólares, distribuidos en: 58 000 millones en bonos a 3 años el 9 de noviembre, 42 000 millones en bonos a 10 años el 10 de noviembre y 25 000 millones en bonos a 30 años el 12 de noviembre.

Desde que Janet Yellen, predecesora de Yellen, estableció las directrices actuales, los operadores anticipan que las ventas de bonos de mediano y largo plazo finalmente repuntarán, debido a que la deuda pública de EE. UU. sigue creciendo y el déficit anual del gobierno ronda los 2 billones de dólares. El lunes, el Tesoro actualizará su estimación más reciente de las necesidades de endeudamiento trimestral.

Durante la preparación del comunicado del miércoles, el Tesoro envió la tradicional encuesta previa de refinanciación a los operadores primarios, incluyendo preguntas sobre los “cambios estructurales” en la demanda de bonos del Tesoro, así como sobre “qué cambios deberían adoptarse para las subastas futuras”.

El equipo de estrategia liderado por Jay Barry en JPMorgan apuntó en su informe de perspectivas de refinanciación que la esencia de las medidas del Tesoro radica en su “inquietud por los niveles de los rendimientos”. No obstante, el equipo prevé que el Tesoro mantenga la formulación de “próximos varios trimestres” hasta 2027 y que la escala de las subastas seguirá igual al menos hasta agosto del próximo año, tras lo cual comenzarían una serie de aumentos focalizados en valores a 2 a 10 años.

La visión de JPMorgan contrasta con la de muchos operadores que anticipan cambios en las directrices. El equipo de Barclays recomienda que los funcionarios cambien la redacción de “al menos los próximos varios trimestres” a simplemente “los próximos varios trimestres”, sosteniendo que esto proporcionaría “flexibilidad” al Tesoro en el momento y la composición de las emisiones.

Desde enero de 2024, el Tesoro estadounidense ha mantenido una guía similar de “mantener estable la emisión de bonos con cupón al menos durante los próximos varios trimestres”. Aunque algunos inversores han solicitado eliminar dicha formulación, instituciones como Bank of America, Goldman Sachs y UBS siguen pendientes de si el comunicado trimestral introduce algún ajuste en la redacción.

Recompras y atención sobre el TBAC

Se seguirá de cerca también, este miércoles, los puntos clave de discusión del Comité Asesor de Endeudamiento del Tesoro de EE. UU. (TBAC). Este comité, compuesto por inversores, operadores y otros actores de mercado, se reúne regularmente con altos funcionarios del Tesoro. Todo comentario sobre la capacidad del mercado para absorber una mayor emisión de letras del Tesoro a corto plazo podría ser especialmente relevante.

A medida que el endeudamiento federal sigue en aumento y la emisión de bonos de mediano y largo plazo no crece, el porcentaje de letras del Tesoro a corto plazo sobre la deuda pendiente ha subido de manera constante, situándose en cerca del 22% en septiembre, por encima del nivel promedio a largo plazo del 20% recomendado por el TBAC para 2024.

El equipo de JPMorgan considera que, dada la escala de endeudamiento prevista para los próximos años y las señales iniciales de estancamiento en la demanda de letras a corto plazo, no sería sensato reducir la emisión de bonos a largo plazo. Entretanto, altos funcionarios del Tesoro han promovido que la compra de bonos del Tesoro por parte de emisores de stablecoin puede convertirse en una nueva fuente de demanda, aunque este tipo de compras aún no se ha materializado de manera significativa.

Es posible que el Tesoro de EE. UU. también publique, este miércoles, nuevas directrices para su programa de recompras de bonos. Previamente, los funcionarios aumentaron la suma de recompras de bonos de 10 a 30 años hasta los 6 000 millones de dólares cada vez, el triple de lo anterior. La mayoría de los inversores prevé que los funcionarios mantendrán esta escala, dejando abierta la posibilidad de ajustes futuros.

El equipo de estrategia de Goldman Sachs, bajo la dirección de William Marshall, escribió en su informe que definir claramente las recompras como herramienta para gestionar la madurez de la deuda pendiente podría potenciar su efecto en el mercado. Opinó que esta medida “podría ayudar al Tesoro de EE. UU. a reducir la sensibilidad de sus operaciones al precio”.