Anthropic(ANT.US) se précipite vers une IPO sur le marché américain ! Goldman Sachs et Morgan Stanley en tête d’un syndicat de 22 banques. Google (GOOGL.US) et Amazon (AMZN.US) représentent près de la moitié des revenus. Les risques liés à la chaîne d’approvisionnement de la puissance de calcul suscitent l’attention.

Selon les informations de Finance Intelligente, la start-up d’intelligence artificielle Anthropic (ANT.US) accélère la préparation de son introduction en bourse (IPO). Goldman Sachs (GS.US) et Morgan Stanley (MS.US) ont remporté les postes clés de chef de file de cette opération, et 20 autres banques d’investissement participent également. En outre, le dossier d’enregistrement IPO d’Anthropic publié lundi révèle des relations commerciales complexes derrière la croissance rapide de l’entreprise : Google (GOOG.US, GOOGL.US), Amazon (AMZN.US) et Microsoft (MSFT.US) sont non seulement des investisseurs importants, fournisseurs de puissance de calcul et canaux de vente, mais également des concurrents potentiels. Par ailleurs, la société avertit que la forte concentration mondiale sur la fabrication de puces avancées, ainsi que la dépendance envers des fournisseurs clés comme TSMC (TSM.US), pourraient constituer un risque pour son développement à long terme.

D’après le formulaire S-1 déposé par Anthropic, Goldman Sachs a été désigné chef de file principal de l’IPO, en tête de la liste des souscripteurs, suivi par Morgan Stanley, qui occupera également le rôle d’agent de stabilisation des prix, chargé de prendre les mesures nécessaires pour stabiliser le cours lors du lancement.

Cette organisation rappelle celle de l’IPO record de SpaceX (SPCX.US) en juin dernier. À cette occasion, Goldman Sachs et Morgan Stanley occupaient également les deux premières positions parmi les souscripteurs principaux. SpaceX avait levé 86,2 milliards de dollars lors de cette opération, les 22 banques participantes percevant au total 500 millions de dollars de commissions fixes, soit environ 0,58 % de la somme levée. Parmi elles, Goldman Sachs et Morgan Stanley ont chacune touché 100 millions de dollars, soit la part la plus élevée.

Outre ces deux banques, le syndicat bancaire d’Anthropic pour cette IPO comprend également J.P. Morgan (JPM.US), Citigroup (C.US), Barclays (BCS.US), Wells Fargo (WFC.US) et Bank of America (BAC.US), pour un total de 22 établissements, équivalant en taille à celle de SpaceX.

Fenêtre de cotation et solidité financière

Le projet d’introduction d’Anthropic intervient à un moment clef où le secteur de l’IA est réévalué par les investisseurs. La demande pour la technologie ne faiblit pas, mais les investissements massifs dans les infrastructures, l’augmentation des coûts de calcul et la capacité du secteur à devenir réellement rentable sont au cœur des interrogations des marchés.

D’après ses résultats financiers, Anthropic a enregistré un chiffre d’affaires de 11,6 milliards de dollars au deuxième trimestre, et un bénéfice opérationnel de 974 millions de dollars, illustrant le développement rapide de son activité IA.

Cependant, plus tôt dans le mois, des rapports sur un ralentissement de l’accroissement du chiffre d’affaires d’Anthropic au troisième trimestre ont amplifié la pression à la baisse sur les valeurs technologiques, reflet des inquiétudes sur une croissance des dépenses d’investissement en IA qui dépasserait la demande.

Il est à noter que la croissance rapide d’Anthropic repose fortement sur les canaux de vente fournis par les grands fournisseurs de services cloud. Selon le dossier IPO, au premier semestre 2026, 48 % du chiffre d’affaires total d’Anthropic proviendra de ventes réalisées via les marketplaces cloud de Google, Amazon et Microsoft, contre 11 % en 2023.

Avec ce modèle de distribution, les fournisseurs cloud facturent directement les clients, déduisent leurs commissions de service, puis reversent le solde à Anthropic. Au fur et à mesure que l’importance de ce canal s’accroît, Anthropic a vu ses paiements aux partenaires de distribution s’envoler : sur le premier semestre 2026, ces frais ont augmenté de 2,7 milliards de dollars par rapport à la même période l’an dernier. Ainsi, bien qu’Anthropic bénéficie de la puissance des réseaux de distribution des géants du cloud, sa dépendance à leur égard ne cesse de croître.

Dépendance au cloud et risque du "rôle quadruple"

Anthropic précise dans son prospectus que Google, Amazon et Microsoft cumulent pour elle les statuts “d’investisseur, de client, de partenaire de distribution et de concurrent”.

Cette relation complexe engendre des risques potentiels. Les fournisseurs cloud, en facturant directement les clients finaux, contrôlent la tarification des produits Anthropic et les termes contractuels. Parallèlement, ces entreprises disposent de leurs propres modèles et produits IA et pourraient favoriser à l’avenir leurs propres technologies au détriment de Claude, le modèle d’Anthropic.

Anthropic avertit également que ses relations étroites avec les géants du cloud attirent la surveillance des autorités antitrust, avec un risque de contrôles renforcés à l’avenir.

Outre la distribution, Anthropic dépend de ces géants du cloud pour la puissance de calcul nécessaire à l’entraînement et à l’inférence de ses modèles IA. Selon son prospectus, Anthropic s’est engagée à payer au moins 114,5 milliards de dollars à Google d’ici 2033, 110 milliards à Amazon d’ici 2036 et 44,9 milliards à Microsoft, même si toutes les capacités ne sont pas utilisées. L’ensemble de ces engagements s’élève à 269,4 milliards de dollars, ce qui reflète l’ampleur des obligations contractées par Anthropic pour garantir son approvisionnement à long terme en puissance de calcul.

Par ailleurs, Anthropic prévoit de payer entre 125 et 150 milliards de dollars supplémentaires à Google et à d’autres fournisseurs pour acquérir davantage de ressources TPU entre 2028 et 2031. Cet accord illustre une nouvelle fois la relation ambiguë d’Anthropic avec les fournisseurs cloud, à la fois partenaires et concurrents.

En avril, lorsque Anthropic a annoncé un accord avec Amazon, il considérait AWS comme “fournisseur principal” pour la formation et l’hébergement de ses workloads essentiels. Pourtant, selon les derniers documents, l’engagement minimum envers Google est non seulement plus élevé, mais aussi sur une période plus courte.

Amazon et Google restent aussi des actionnaires majeurs d’Anthropic. Depuis son engagement en 2023 d’investir jusqu’à 4 milliards de dollars dans Anthropic, Amazon a déjà investi environ 1,8 milliard, et promet encore jusqu’à 1,5 milliard sous certaines conditions.

D’après des calculs sectoriels, après dilution totale, Amazon détiendrait environ 9 % des droits économiques d’Anthropic.

En outre, Amazon détient pour environ 6,2 milliards de dollars d’obligations convertibles non remboursées, émises dans le cadre d’accords de financement en 2023 et 2024, qui pourraient se transformer en 1,84 milliard d’actions Anthropic, correspondant à environ 11 % de capital supplémentaire. Cette participation est normalement plafonnée à 12 %, mais Amazon peut y renoncer si nécessaire.

Du côté de Google, la société a investi près de 2,3 milliards de dollars en plusieurs tours et s’est engagée à investir 2 milliards supplémentaires selon l’atteinte de certains objectifs. À ce jour, Google détiendrait au moins 6,6 % des droits économiques d’Anthropic.

Google dispose encore de 2 milliards de dollars de lignes de financement prévues dans le cadre d’un accord signé en 2026. Si Anthropic utilise ces fonds, elle pourra émettre de nouvelles actions ou obligations convertibles.

Selon le dernier accord de financement, la participation de Google ne pourra pas dépasser 14,99 %, sauf renonciation de sa part. Par ailleurs, Google dispose d’une option d’acquérir jusqu’à 10 milliards de dollars d’actions au même prix que l’introduction en bourse, de façon privée et en parallèle de l’IPO. L’exercice de cette option réduirait le reliquat des engagements de Google.

Engagements massifs en puissance de calcul et actionnariat lié

Au-delà des “Big Three” du cloud, Anthropic a aussi contracté d’autres engagements massifs. Selon son prospectus, Anthropic a signé pour 161,2 milliards de dollars de location d’équipements avec Broadcom (AVGO.US), et prévoit l’achat de jusqu’à 120,5 milliards de dollars de capacité à SpaceXAI.

Cependant, la dépendance d’Anthropic ne s’arrête pas aux fournisseurs cloud et équipementiers. Son prospectus souligne la forte concentration dans la fabrication de semi-conducteurs avancés, qui pourrait constituer un sérieux risque d’activité.

La majorité des puces de pointe mondiales sont actuellement produites par TSMC, dont les installations sont en grande partie localisées à Taïwan. Cette concentration implique que tout événement majeur affectant la production ou la chaîne d’approvisionnement en puces avancées à Taïwan aura un impact d’ampleur sur l’ensemble de la chaîne IA mondiale, et donc sur l’activité, la situation financière et la performance d’Anthropic.

Ce risque met en lumière le rôle clé de TSMC au sein de l’industrie mondiale de l’intelligence artificielle. Les fabricants et concepteurs de puces IA comme Nvidia (NVDA.US) et AMD (AMD.US) dépendent fortement de TSMC pour transformer leurs designs en produits concrets. Même pour Amazon et Google, qui développent eux-mêmes leurs propres puces IA, le recours à la production sous-traitée reste incontournable.

Anthropic note que toute restriction ou retard dans l’approvisionnement en puces avancées pourrait avoir un impact négatif sur ses activités, finances et performances. Cette dépendance à la puissance de fabrication de TSMC est partagée par l’ensemble du secteur : Nvidia, Broadcom, Marvell Technology (MRVL.US) et d’autres ont déjà souligné dans leurs propres documents les risques de concentration de la chaîne d’approvisionnement des semi-conducteurs.

Bien que TSMC accélère sa stratégie d’expansion mondiale, la structure très concentrée de la production de semi-conducteurs avancés ne changera probablement pas à court terme. Selon plusieurs rapports, TSMC a prévu d’investir 26,5 milliards de dollars dans une usine de puces de pointe en Arizona et envisage de nouvelles installations au Texas.

Anthropic insiste néanmoins sur le fait que le développement des capacités de production américaines en puces avancées n’en est qu’à ses débuts et qu’à court terme, cette expansion ne réduira pas significativement le risque de concentration actuel.

Risque de concentration de la chaîne d’approvisionnement des puces et du stockage

Au-delà des puces logiques, Anthropic met en avant sa dépendance vis-à-vis des fournisseurs de mémoires haut de gamme. Selon elle, le marché mondial des mémoires avancées est dominé par SK Hynix, Samsung Electronics et Micron Technology (MU.US). Avec l’essor des modèles IA, la demande pour des mémoires performantes pour l’entraînement et l’inférence ne cesse de croître, tandis que la capacité d’approvisionnement devient un facteur déterminant pour l’expansion de l’infrastructure IA.

Bien que ces trois fournisseurs accroissent leurs capacités pour satisfaire la demande, Anthropic avertit qu’il n’y a aucune garantie que ces extensions seront suffisamment rapides pour couvrir les besoins futurs.

Pour Anthropic, une offre insuffisante de puces et de mémoires risque de retarder le déploiement de nouvelles capacités de calcul, voire de limiter la puissance disponible pour entraîner et faire tourner Claude, impactant ainsi la R&D et la commercialisation de ses produits.

L’entreprise souligne également que migrer ses charges de travail IA vers d’autres fournisseurs serait non seulement onéreux et long, mais pourrait aussi se traduire par une baisse de l’efficacité de calcul. Ainsi, tout en accélérant son expansion dans l’IA, Anthropic doit composer avec une forte dépendance vis-à-vis des fournisseurs cloud, des engagements financiers colossaux et une concentration marquée de la chaîne des semi-conducteurs. D’un côté, Google, Amazon et Microsoft offrent à Anthropic un accès à de vastes réseaux clients, des infrastructures cloud avancées et des moyens financiers conséquents pour élargir rapidement le marché de Claude.

D’un autre côté, ces entreprises contrôlent à la fois les canaux de distribution et une partie de l’approvisionnement critique en puissance de calcul, tout en développant des solutions concurrentes de Claude, ce qui limite les marges de manœuvre d’Anthropic tant sur le plan commercial, tarifaire que stratégique à long terme.

Enfin, alors que l’infrastructure mondiale de l’IA est en pleine expansion, les capacités de production de puces avancées et de mémoires hautes performances conditionneront directement la faculté d’Anthropic à répondre à la demande et à déployer sa puissance de calcul à l’échéance prévue.

À la veille de son IPO, les investisseurs devront donc non seulement surveiller la croissance du chiffre d’affaires et la rentabilité d’Anthropic, mais aussi son degré de dépendance envers les géants du cloud, ses engagements de plusieurs centaines de milliards de dollars pour l’achat de puissance de calcul et les risques de dépendance à long terme à la chaîne d’approvisionnement des semi-conducteurs.