Les gestionnaires de fonds mondiaux changent collectivement de cap ! Rendements élevés et amélioration de l’offre et de la demande : les obligations d'État japonaises redeviennent très prisées

Selon l’application financière Zhihu Finance, les gestionnaires de fonds mondiaux commencent à s’intéresser de nouveau au marché obligataire japonais, stimulés par les signes de reprise de la demande intérieure au Japon ainsi qu’un environnement politique plus favorable rendant les rendements élevés plus attractifs.

T. Rowe Price Group Inc., qui avait réduit son exposition aux obligations d’État japonaises plus tôt cette année, privilégie désormais les obligations à longue maturité. Allianz Global Investors procède à des achats sélectifs d’obligations de maturité intermédiaire et longue, tandis que BNP Paribas Asset Management a établi une exposition sur les obligations ultra-longues.

Ce changement de ton contraste fortement avec le début de l’année. À l’époque, même avec la hausse des rendements, les investisseurs restaient méfiants : le marché s’inquiétait du rythme jugé trop lent de relèvement des taux par la Banque du Japon, du renforcement de l’offre de dette publique par les dépenses gouvernementales, et les acheteurs institutionnels domestiques restaient prudents. Désormais, le marché anticipe que la Banque du Japon poursuivra ses hausses de taux, les compagnies d’assurance retournent sur le marché obligataire, et les gestionnaires de fonds sont plus confiants pour saisir les opportunités de rendement élevé actuelles.

« Nous avons une vision plus positive sur la duration des obligations d’État japonaises et avons continué à accroître sélectivement nos expositions, en particulier sur la partie intermédiaire et longue de la courbe des rendements », indique Mark Tay, responsable des investissements obligataires pour la zone Asie-Pacifique chez Allianz Global Investors, qui gère 653 milliards d’euros d’actifs. « Les rendements réels sont plus attractifs, et nous voyons de plus en plus de preuves du retour de la demande nationale et de l’intérêt croissant des investisseurs internationaux, ce qui devrait soutenir le marché. »

Ce revirement intervient alors que les obligations de long terme rebondissent. Le rendement des obligations d’État japonaises à 30 ans a chuté de près de 40 points de base par rapport au sommet de 4,25 % atteint plus tôt ce mois-ci, malgré la persistance de la volatilité sur les marchés obligataires mondiaux. Depuis juillet, l’écart de taux entre les titres à 2 ans et à 30 ans s’est resserré d’environ 70 points de base.

Le Japon tiendra jeudi une adjudication d’obligations d’État à deux ans, et la demande devrait rester robuste.

Shoki Omori, stratégiste en chef pour les taux japonais chez Deutsche Securities, explique que le passage du rendement à 10 ans au-dessus de 3 % et celui à 30 ans atteignant 4 % — des niveaux inédits depuis des décennies — a rendu les valorisations de plus en plus attractives.

Il estime qu’environ les deux tiers de ces rendements reflètent une prime de terme, c’est-à-dire la compensation supplémentaire exigée par les investisseurs pour détenir de la dette à plus longue échéance. Omori pense que quand les perspectives d’une fin du cycle de resserrement de la Banque du Japon s’éclairciront, cette prime pourrait diminuer, ce qui favoriserait les échéances longues par rapport aux autres maturités, même en cas de poursuite des hausses de taux.

Retour des acheteurs

Des signes d'amélioration de la demande sont déjà visibles. Les compagnies d’assurance-vie japonaises ont, au cours des quatre derniers mois, acheté un volume net d’obligations d’État ultra-longues ; certaines ont déjà indiqué vouloir maintenir voire augmenter leurs achats d’obligations domestiques. Selon l’Association japonaise des industries de valeurs mobilières, les investisseurs étrangers ont également enregistré trois mois consécutifs d’achats nets d'obligations d’État japonaises ultra-longues, inversant la tendance de ventes nettes observée en avril et juin.

Vincent Chung, gestionnaire de portefeuille chez T. Rowe Price, est actuellement optimiste sur le segment long, misant sur un aplatissement de la courbe des taux japonais dans un contexte de hausse de taux par la Banque du Japon. C’est un revirement par rapport au début de l’année, lorsqu’il a acheté des obligations japonaises en janvier (après une sous-pondération continue l’année précédente), avant de réduire son exposition un mois plus tard, inquiet par l’aggravation des perspectives budgétaires.

Chung estime désormais qu’à la faveur de récents achats par les investisseurs particuliers, et de la perspective d'une nouvelle demande liée à d’éventuelles incitations fiscales, l’offre et la demande devraient retrouver un meilleur équilibre d’ici la fin de l’année. Un changement potentiel dans l’allocation du Government Pension Investment Fund (GPIF) pourrait constituer un autre support, mais il précise que toute décision dépendra en partie de la performance du marché mondial.

BNP Paribas Asset Management augmente aussi son exposition. James McAlevey, responsable mondial du multi-actifs et des rendements absolus, indique que la société a relevé ses positions sur les titres japonais de longue durée d’un niveau « très faible » au début de l’année à un niveau « moyen », privilégiant les obligations à 20 et 30 ans.

Épreuve budgétaire

La politique budgétaire demeure le principal frein à une reprise durable du marché obligataire ; le programme d’émission de dette pour l’exercice 2027 testera la résilience d’un marché à peine remis. Les investisseurs suivent de près la manière dont le gouvernement japonais financera la baisse de la taxe sur la consommation alimentaire et la hausse des dépenses de défense.

Selon Chung de T. Rowe Price, si le budget ne précise pas clairement l’origine des fonds, la logique d’un aplatissement de la courbe pourrait être remise en cause. Omori de Deutsche Securities avertit que, si un budget supplémentaire plus important était annoncé ou si le plan d’émissions ne permettait pas de réduire davantage l’offre sur les obligations ultra-longues, le resserrement récent des spreads sur la partie longue pourrait s’inverser.

Brandywine Global Investment Management a réduit cette année son exposition aux obligations japonaises et vendu ses positions sur les titres à 30 ans ; il n’a pas encore réacheté. Sa gestionnaire de portefeuille, Carol Lye, estime que la communication prudente du cabinet Sanae Takaichi sur la reflation stabilise les rendements, mais les investisseurs attendent toujours une stratégie de financement crédible. Avec un rendement à 10 ans redescendu sous 3 %, elle pense également que la demande pourrait ralentir.

La Banque du Japon apportera un nouveau test lors de sa réunion de politique monétaire vendredi. Les responsables devraient en grande majorité maintenir les taux inchangés, et les investisseurs guetteront avec attention les indications du gouverneur Kazuo Ueda concernant le rythme du resserrement et la distance restant à parcourir jusqu’au pic final des taux.

Pour McAlevey de BNP Paribas, le renforcement de la confiance passera par une réponse budgétaire « relativement sobre » de la part du gouvernement et par la poursuite du resserrement monétaire de la Banque du Japon. Il précise que la banque centrale n’a pas nécessairement besoin de relever ses taux cette semaine, mais qu’une action en décembre combinée à une communication « relativement faucon » serait déjà suffisante.