Analyse – La Fed souligne la solidité de l’économie, mais rend les perspectives du marché obligataire incertaines

Gertrude Chavez-Dreyfuss/Laura Matthews

Reuters New York, 29 octobre - La Fed a maintenu ses taux inchangés comme prévu mercredi, mais cela n’a pas apaisé les investisseurs obligataires qui s’inquiètent de l’impact potentiel d’un resserrement graduel de la politique sur les perspectives des obligations à long terme.

La Fed a qualifié l’économie de suffisamment forte pour maintenir un niveau élevé d’inflation, tout en s’abstenant de relever les taux d’intérêt immédiatement (link). Selon les analystes, cela accentue l’incertitude sur l’ampleur potentielle du resserrement monétaire à venir, ainsi que sur le niveau de compensation que les investisseurs pourraient exiger pour détenir des bons du Trésor à long terme — dont les rendements ont bondi cette année à leur plus haut niveau depuis vingt ans.

La Fed a révisé son évaluation de l’économie (link), passant d’une « expansion robuste » lors de la réunion de septembre à « forte », qualifiant également les investissements de « solides » et notant un rythme de création d’emplois en ligne avec la croissance de la population active. Mais la manière dont cela contribuera à un allègement des pressions sur les prix — le principal point d’attention des investisseurs obligataires — reste peu claire.

« En fin de compte, si l’économie enregistre une croissance vigoureuse, comme l’anticipe le président de la Fed Kevin Warsh, nous observerons une inflation plus élevée, ce qui rendra les inquiétudes relatives au déficit budgétaire et à la manière d’y répondre structurellement d’autant plus importantes à long terme », indique Anders Persson, directeur des investissements en revenu fixe mondial chez Nuveen à Charlotte, Caroline du Nord.

Perspectives : la situation va se complexifier

La double dynamique de la résilience économique et de l’inflation persistante pourrait complexifier les perspectives budgétaires américaines, limitant la capacité de la Fed à réduire les taux si la conjoncture se retournait, tout en maintenant le coût du financement de la dette souveraine américaine à un niveau élevé.

Après la conférence de presse de Warsh, la courbe des taux s’est accentuée, avec une vente massive sur les obligations à long terme. L’écart de taux entre les Bons du Trésor à 2 et 10 ans est monté jusqu’à 34,1 points de base US2US10=TWEB, alors que cet écart tendait à se résorber ces dernières semaines.

Les raisons sont interprétées différemment sur le marché. Certains estiment que le fait que Warsh n’ait pas pris d’engagement clair concernant les actions futures a réduit les anticipations de hausse de taux. Il a également indiqué que la dernière hausse avait commencé à produire ses effets (link), et que les conditions financières s’étaient déjà resserrées.

Néanmoins, la pentification de la courbe des rendements qui en résulte souligne les tensions croissantes entre la Fed — qui privilégie une attitude attentiste avant d’ajuster sa politique — et les investisseurs, de plus en plus préoccupés par les pressions inflationnistes persistantes et le risque lié à la détention de titres de dette à long terme.

Suite à la dernière décision de la Fed, les rendements de la plupart des échéances — à partir du segment médian de la courbe (5 à 7 ans) — ont augmenté, la pression étant particulièrement forte sur les obligations à long terme.

« Le marché obligataire subit des ventes car la Fed aurait du mal à relever les taux de manière significative sans générer de problèmes », estime Byron Anderson, responsable de la division revenu fixe chez Laffer Tengler Investments, à Scottsdale, Arizona.

Les analystes soulignent que la vente massive d’obligations à long terme indique que les défis pour les investisseurs vont au-delà des simples perspectives monétaires à court terme, en raison des incertitudes inflationnistes et budgétaires qui pourraient maintenir les coûts d’emprunt à long terme à un niveau élevé.

« Tandis que la Fed vise à ramener l’inflation à 2%, les investisseurs doivent se préparer à ce que les taux d’intérêt restent élevés », déclare Phil Blancato, stratège en chef des marchés chez Osaic à New York.

Les marchés financiers intègrent déjà dans les prix la probabilité d’une nouvelle hausse des taux en décembre, et la perspective d’autres hausses l’an prochain ajoute à l’incertitude politique.

La Fed surestime-t-elle la solidité de l’économie ?

Les acteurs du marché questionnent également l’évaluation de l’économie par la Fed.

« Sur quoi repose ce relèvement de leur évaluation ? La moyenne mobile des créations d’emplois non agricoles ADP, qui progressait entre juillet et septembre, est désormais orientée à la baisse », souligne Brian Jacobsen, stratège économique en chef chez Annex Wealth Management à Menomonee Falls, Wisconsin.

« La prévision GDPNow de la Fed d’Atlanta est passée d’un niveau ‘surchauffé’ à simplement ‘faible’ », ajoute-t-il.

Certains observateurs estiment qu’avec le ralentissement de la croissance, il suffirait d’un modeste affaiblissement pour remettre en question ce scénario optimiste.

Andrew Hollenhorst, chef économiste US chez Citi, estime que Warsh « surestime l’ampleur du dynamisme de l’économie américaine, ce qui implique qu’il pourrait tolérer moins facilement une surprise négative ».

Ce flou sur les perspectives économiques risque de peser sur les obligations de courte maturité, plus sensibles aux variations de taux ; mais les pressions sur les titres à long terme reflètent des préoccupations encore plus larges.

Les investisseurs détenant des Treasurys à 10 ou 30 ans sont de plus en plus exposés au risque d’inflation et de volatilité des taux au fil du temps. En période d’incertitude, ils peuvent exiger une prime supplémentaire pour compenser ce risque de duration, ce qui fait grimper les rendements et baisse les prix obligataires.

Si la confiance dans les perspectives d’inflation à long terme s’érode ou si les investisseurs demandent à l’État de rémunérer davantage ses besoins de financement, la prime de terme — compensation exigée pour détenir des obligations à long terme — peut croître, même si l’anticipation des taux directeurs de la Fed ne bouge pas.

« L’inquiétude concernant les pressions sur les perspectives budgétaires » est précisément ce qui pousse les rendements sur la partie longue de la courbe, selon Persson de Nuveen.

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