Comment interpréter la hausse du taux de réserve obligatoire sur les dépôts en devises ?

Morning FX

Le 3 novembre, la banque centrale a annoncé une hausse du taux de réserves obligatoires sur les dépôts en devises étrangères des institutions financières de 2 points de pourcentage, le portant à 6 %. Après l'annonce, l'appréciation rapide du renminbi observée depuis deux semaines s'est temporairement interrompue, l'USDCNY ayant connu un repli de 300 pips en une seule journée, ramenant les graphiques techniques sur une trajectoire d'appréciation ordonnée.

Graphique : Baisse du taux de réserves obligatoires sur dépôts en devises

Historiquement, la banque centrale a procédé à plusieurs reprises à des ajustements des taux de réserves, principalement pour réguler la liquidité en devises étrangères sur le marché national. En tant que mesure contracyclique, cela influe également sur les attentes d'appréciation ou de dépréciation du renminbi.

I. Mécanisme de réserve obligatoire sur dépôts en devises et son évolution

Comme pour les réserves obligatoires sur les dépôts en renminbi, les réserves obligatoires sur dépôts en devises se réfèrent à la part des dépôts en devises que les banques doivent immobiliser auprès de la banque centrale, ce qui les empêche d'être utilisés dans le circuit économique. Le taux de réserve détermine le montant de liquidité monétaire.

La différence réside dans le fait que le renminbi, en tant que monnaie légale de base, a un effet multiplicateur monétaire plus important, influençant directement la masse monétaire M2. Les devises étrangères, quant à elles, circulent plus difficilement entre entreprises, particuliers et institutions financières, ce qui limite leur effet multiplicateur. Le taux de réserve a donc un impact davantage statique sur le solde disponible pour les institutions financières.

Graphique : Le solde des dépôts en devises domestiques dépasse 1 000 milliards de dollars US

Cette année, une grande partie des devises obtenues par les entreprises via l'exportation, déduction faite des paiements et des remboursements de dettes, se sont accumulées en dépôts en devises. Rien que sur les neuf premiers mois, les dépôts en devises ont augmenté de 100 milliards de dollars US, atteignant un solde historique de 1 200 milliards.

Une hausse de 2 % du taux de réserves permet d’absorber plus de 20 milliards de dollars US de liquidité, et accroît le coût de financement en dollars. Historiquement, lors de la forte appréciation unilatérale du renminbi en 2021, la banque centrale avait également relevé deux fois le taux de réserve ; alors qu’en 2022, lors de pressions à la dépréciation, le taux avait été abaissé deux fois, corrigeant ainsi les attentes unilatérales sur le taux de change.

II. Comment cela affecte les anticipations sur le taux de change du renminbi

Ce relèvement intervient dans un contexte où, depuis fin octobre, l'appréciation du renminbi s'est accélérée. En fin d’année, de nombreuses entreprises convertissent leurs devises, faisant chuter rapidement l’USDCNY, l’écart avec le taux central approchant les 700 points. Parallèlement, l’indice du renminbi s’est établi à 104, atteignant un niveau historique face à un panier de devises, renforçant l’anticipation d’une appréciation unilatérale.

Graphique : L’indice du renminbi atteint un sommet

Bien que dans l’histoire, un tel ajustement n’ait constitué qu’une perturbation temporaire, il a aussi parfois marqué un sommet d’étape du taux de change. Fin 2021, l’USDCNY avait chuté à 6,344 ， s’appréciant indépendamment de l’indice dollar. Le taux de réserve était passé de 7 % à 9 %, entraînant une remontée de 350 pips de l’USDCNY en quelques heures. Mais grâce au soutien des conversions de fin d’année, l’USDCNY a atteint un maximum de 6,385 avant de buter, sans que cela ne modifie la tendance haussière du renminbi. Cependant, par la suite, avec le relèvement des taux par la Fed en 2022, l’indice dollar s’est fortement apprécié et la tendance s’est inversée.

Graphique : Historique des quatre ajustements du taux de réserve

III. Conclusion

1. La hausse du taux de réserve obligatoire sur les dépôts en devises par la banque centrale resserre la liquidité en dollar, étant une mesure contracyclique de gestion des anticipations de taux de change, ce qui freine temporairement l’appréciation du renminbi.

2. Historiquement, ces ajustements n’ont pas permis de changer directement la tendance, mais ont pu marquer un sommet temporaire du taux de change. Les entreprises doivent gérer de façon adéquate la couverture, et prêter attention au risque de fluctuations bidirectionnelles du renminbi, influencées tant par l’offre et la demande que par les conditions extérieures.