Elon Musk memperingatkan bahwa "lebih dari 200 perusahaan cloud baru akan menghadapi kehancuran," namun SpaceX (SPCX.US) justru mempertaruhkan sepertiga pendapatannya pada sebuah kontrak yang dapat dibatalkan.

Aplikasi Keuangan Zhihui mendapatkan informasi bahwa, ketika sektor AI mengalami aksi jual besar-besaran pada akhir Oktober, sebuah dokumen pengungkapan rutin dari SpaceX (SPCX.US) milik Elon Musk, menyoroti keretakan struktural yang sebelumnya tersembunyi oleh pertumbuhan pesat perusahaan tersebut.

Pada minggu lalu, dalam sebuah dokumen, SpaceX mengungkapkan bahwa sekitar 34,5% pendapatan kuartal ketiga tahun 2026 mereka berasal dari satu pelanggan, yang dalam dokumen itu hanya disebut sebagai "Pelanggan B". Menurut sumber yang mengetahui masalah ini, "Pelanggan B" itu adalah laboratorium AI Anthropic PBC. Ini berarti, raksasa industri yang awalnya bergerak di bidang roket dan satelit ini kini memperoleh pendapatan terbesar bukan lagi dari pemerintah federal Amerika Serikat, tetapi dari sebuah startup AI yang baru berdiri beberapa tahun—dan di dalam kontrak klien tersebut, terdapat klausul exit yang hampir tidak dapat dikendalikan oleh SpaceX.

Menanggapi hal ini, seorang perwakilan dari Anthropic menolak berkomentar, sementara juru bicara SpaceX tidak menanggapi permintaan komentar.

Waktu pengungkapan informasi ini bertepatan dengan aksi jual yang dimulai akibat runtuhnya kepercayaan Wall Street terhadap model bisnis "penyedia cloud baru" dalam laju tercepat selama bertahun-tahun. Sejak Oktober, harga saham penyewa daya komputasi AI seperti CoreWeave (CRWV.US), Nebius (NBIS.US), dan IREN (IREN.US) telah mengalami penurunan tajam. Aksi jual ini dipicu oleh kenaikan spread credit default swap (CDS) CoreWeave untuk tenor lima tahun hingga ke level yang biasanya dianggap sebagai sinyal kesulitan finansial, yang menyebabkan yield obligasi mereka melonjak dan menimbulkan keraguan mendasar di kalangan investor pada model “ekspansi kapasitas dengan utang yang dibayar melalui pendapatan sewa kapasitas komputasi”.

Selain itu, setelah Alphabet (GOOGL.US), Amazon (AMZN.US), dan raksasa cloud lainnya secara berturut-turut mengumumkan belanja modal yang melebihi ekspektasi serta arus kas bebas yang berbalik menjadi negatif, pasar pun semakin meragukan apakah pengeluaran AI yang besar dapat dipertahankan dan dikonversikan menjadi imbal hasil yang cukup besar.

Padahal, Musk sendiri adalah salah satu suara paling lantang yang mengingatkan dunia akan risiko ini. Di platform sosial miliknya, X, ia menulis: “Pasar utang hampir menutup semua jalur pembiayaan bagi perusahaan yang tidak memiliki pendapatan substansial di luar pusat data AI,” katanya, “ini berarti lebih dari 200 penyedia cloud baru akan mengalami gulung tikar dan konsolidasi seperti ikan kecil.”

Namun, diagnosis keras Musk atas pesaing industri menimbulkan ironi dengan risiko yang dihadapi oleh aset paling berharga miliknya sendiri. SpaceX memang memiliki pendapatan dari langganan Starlink dan peluncuran roket, yang membedakannya dari murni penyewa kapasitas daya komputasi. Namun, justru lini bisnis yang menopang narasi pertumbuhan tertinggi saat ini—departemen penyewaan daya komputasi Super Intelligence (SI)—memiliki kemiripan yang signifikan dengan "penyedia cloud rapuh" seperti yang diperingatkan Musk: pendapatan sangat terkonsentrasi pada beberapa klien, dan kontrak utamanya tidak memiliki kepastian jangka panjang.

Data menunjukkan, kuartal ketiga 2026 merupakan laporan keuangan triwulanan kedua sejak IPO SpaceX, dan juga kuartal pertama yang berhasil membukukan laba secara keseluruhan. Pendapatan sebesar USD 14,6 miliar, tumbuh 161% YoY; laba bersih USD 4,4 miliar, sementara periode yang sama tahun lalu merugi sekitar USD 1,1 miliar. Secara struktural, pendapatan departemen SI mencapai hampir USD 7,6 miliar, tumbuh 830% YoY, menyumbang 52% dari total pendapatan—untuk pertama kalinya mengungguli Starlink sebagai sumber pendapatan utama. Divisi ini pada kuartal tersebut mencetak laba operasional USD 431 juta, padahal pada kuartal sebelumnya masih defisit sebesar USD 1,257 miliar. Kecepatan dan besarnya perubahan ini cukup menjelaskan mengapa setelah laporan keuangan dirilis, saham sempat melonjak lebih dari 10%.

Namun, lonjakan pada lembar laba rugi tidak otomatis meningkatkan kualitas pendapatan. Ketergantungan SpaceX pada Anthropic, dalam skala tersebut, sudah menjadi eksposur titik tunggal yang signifikan: kontribusi pendapatan triwulanan 34,5%, lebih dari dua kali lipat kontribusi pemerintah federal AS yang sebesar 16,6%.

Selain itu, struktur hak dan kewajiban kontrak sangat perlu diwaspadai. Dalam dokumen pengungkapan IPO, Anthropic menjanjikan membayar hingga USD 120,5 miliar kepada SpaceX selama kontrak hingga tahun 2029, secara rata-rata bulanan sekitar USD 3,1 miliar mulai Desember 2026. Namun, kontrak tersebut memungkinkan Anthropic untuk membatalkannya setelah Januari 2027 dan lagi setelah Maret 2027, dengan pemberitahuan 90 hari sebelumnya.

Sebagai perbandingan, Alphabet, Amazon, dan Microsoft (MSFT.US) masing-masing memiliki komitmen pengeluaran minimum yang tidak dapat dibatalkan pada Anthropic setidaknya sebesar USD 114,5 miliar, USD 110 miliar, dan USD 44,9 miliar. Artinya, arus pendapatan SpaceX dari Anthropic secara desain kontrak jauh kurang stabil dibandingkan komitmen kuat dari perusahaan teknologi besar lainnya. Jumlah kontrak total yang fantastis hingga USD 120,5 miliar itu, dengan adanya klausul “dapat dibatalkan”, memiliki daya ikat valuasi yang harus didiskon besar-besaran. SpaceX menghadapi hubungan klien yang secara nominal besar, tapi secara substansi dapat direvaluasi kapan saja.

Latar belakang makro atas kerentanan ini pun semakin memburuk. Faktanya, kekhawatiran utama industri penyewaan daya komputasi AI bukanlah kurangnya permintaan—CEO Nvidia (NVDA.US) Jensen Huang pada GTC Berlin masih bersikeras permintaan “meledak”, eksekutif Nebius dan IREN juga menegaskan volume permintaan klien beberapa kali lipat kapasitas yang bisa mereka online-kan. Hambatan utama muncul dari sisi pasokan modal: ketika pasar utang memperketat pembiayaan untuk penyewa daya komputasi yang tidak punya pendapatan independen, model membangun data center menggunakan modal eksternal dan menutup biaya modal dengan pendapatan sewa menjadi sangat bergantung pada satu kondisi sempit—stabilitas dan kepastian arus kas sewa yang dapat meyakinkan kreditur.

Dalam kerangka ini, sebuah kontrak yang memungkinkan klien utama keluar kapan saja dalam 90 hari tanpa biaya, sebagai landasan narasi pendanaan, efektivitasnya sangat meragukan. Musk membedakan SpaceX dari “lebih dari 200 penyedia cloud baru” dengan alasan pendapatan signifikan dari Starlink dan peluncuran roket yang “terpisah dari pusat data AI”. Alasan ini valid di tingkat grup, namun di tingkat departemen nilainya jauh berkurang: jika Anthropic menggunakan hak keluar pada awal 2027, lebih dari sepertiga basis pendapatan akan sangat terpengaruh hanya dalam satu hingga dua kuartal, dan departemen SI saat ini adalah unit bisnis dengan pertumbuhan tercepat, perbaikan margin laba paling signifikan, dan menjadi penopang utama valuasi tertinggi SpaceX.

Laju belanja modal SpaceX juga mempercepat berkurangnya ruang toleransi risiko. Pada kuartal ketiga belanja modal mencapai USD 19,6 miliar, naik 185% YoY, di mana USD 16,4 miliar diinvestasikan ke infrastruktur super intelligence; CFO memperkirakan belanja modal kuartal keempat akan mencapai USD 35-40 miliar.

Dalam cakupan historis yang lebih panjang, struktur pendapatan SpaceX berubah drastis hanya dalam waktu kurang dari setahun. Di era ketika pemerintah federal AS selama bertahun-tahun menjadi klien tunggal terbesar, risiko pendapatan SpaceX bersifat tersebar, dapat diprediksi, dan dikaitkan dengan stabilitas anggaran keamanan nasional. Kini, 34,5% pendapatan bergantung pada keputusan penyewaan daya komputasi sebuah laboratorium AI, yang sendiri tengah menuju IPO, menghadapi kendala modal, dan melakukan diversifikasi pemasok—Anthropic juga memiliki perjanjian dengan penyedia cloud baru lain seperti Nscale dan Lambda.

Ini berarti SpaceX tidak lagi menjadi mitra infrastruktur yang tak tergantikan, melainkan sebuah pilihan yang terus dievaluasi secara komersial dalam portofolio pemasok Anthropic. Musk memperkirakan pada tahun 2026 proporsi pendapatan SpaceX dari NASA akan turun menjadi kurang dari 5%; jika prediksi ini terealisasi, pergeseran basis pendapatan SpaceX dari kontrak institusional jangka panjang ke kontrak komersial jangka pendek akan semakin dipercepat.

Migrasi itu sendiri tidaklah negatif, karena mencerminkan ledakan nyata permintaan daya komputasi AI dan kemampuan SpaceX untuk menangkap peluang tersebut. Namun, ketidaksesuaian antara kecepatan migrasi dan kurangnya mekanisme perlindungan kontrak membentuk sebuah celah dalam kerangka valuasi saat ini yang belum sepenuhnya diakui oleh pasar.