Novo Rei dos Bonds: Federal Reserve “mira, mira, mira, mas não atira”, CPI “volta ao patamar de 4”, crise de crédito de IA lembra “a véspera do subprime”

O Federal Reserve manteve sua posição, mas o “Novo Rei dos Bonds” Jeffrey Gundlach alerta que o verdadeiro risco está em fluxo subterrâneo.

Após a última reunião de políticas do Federal Reserve, o fundador e CIO da DoubleLine Capital, Gundlach, concedeu uma entrevista exclusiva à CNBC, afirmando diretamente que o Fed encontra-se em um dilema de “mirar, mas não puxar o gatilho”, ao mesmo tempo em que emitiu três alertas: O CPI dos EUA está prestes a voltar a níveis acima de 4%, o mercado de crédito relacionado à IA apresenta sinais semelhantes à véspera da crise do subprime de 2006, e o déficit fiscal americano está se expandindo a um ritmo alarmante.

(Esquerda: Apresentador da CNBC, Scott Wapner; Direita: Jeffrey Gundlach)

Gundlach declarou claramente que, com base em seu modelo de inflação, nos próximos meses o CPI dos EUA terá número iniciado por “4”; essa previsão é principalmente impulsionada pelo forte aumento nos preços de energia, prevendo que essa situação persistirá por pelo menos cinco meses, só podendo ser aliviada por efeito de base no relatório do próximo mês de abril (divulgado em maio). Ao mesmo tempo, ele destaca que as emissões em larga escala de títulos por empresas de IA e correlatas vêm encontrando resistência no mercado, havendo uma discrepância severa entre o rating “investment grade” fornecido pelas agências e o preço definido pelo próprio mercado, fenômeno que o faz lembrar o movimento do índice ABX na véspera da crise do subprime de 2006 a 2007.

Em termos de estratégia de mercado, Gundlach mantém sua posição anterior: 30% em ações (preferência pelo S&P 500 equal-weighted), 30% em títulos (estratégia “halter”), 20% em commodities, 20% em caixa, enfatizando que não aposta no S&P 500 por valor de mercado devido à sua excessiva concentração no “raio de explosão” central da IA.

Fed acumula informações: preparado mas sem agir

Gundlach avaliou sem rodeios a coletiva de imprensa do presidente do Fed, Powell. Segundo ele, a fala foi repleta de metáforas como “olhar pela janela”, “analisar a realidade”, mas a essência é apenas continuar “acumulando mais informações” — o que o faz recordar das críticas ao Fed de quase 20 anos atrás: sempre mirando, mas sem puxar o gatilho.

Ele acredita que o Fed está de fato atrás da curva. O rendimento do treasury de 2 anos já subiu para 4,75%, enquanto a taxa dos Fed Funds permanece em 4%, e o rendimento de longo prazo já ultrapassou 5%; o mercado, na prática, já fez parte significativa do trabalho de aperto para o Fed. Gundlach afirma que, considerando o crescimento nominal do PIB (PIB real de cerca de 3,4% somado a cerca de 3% de inflação, totalizando quase 6% nominalmente) e a valorização constante das commodities, o Fed deveria subir os juros, e ele prevê que provavelmente isso deve ocorrer em dezembro.

Sobre o comentário do presidente do Fed de que “o aumento dos spreads de crédito não é preocupante”, Gundlach acredita que isso mostra que o Fed está satisfeito com o aperto espontâneo das condições financeiras pelo mercado, mas ele alerta que, esse aperto não deriva de crédito de alta qualidade, mas sim da ampliação do spread de créditos de baixa classificação — um sinal de alerta e não algo para comemorar.

CPI voltando a 4%: energia é o principal motor

A avaliação de Gundlach sobre o rumo da inflação é bastante clara. Ele afirma que, seu modelo de inflação tem se mostrado preciso por longo tempo e é fortemente dependente dos preços de energia, que subiram significativamente este ano.

Com base nesse modelo, ele prevê que o CPI dos EUA nos próximos meses começará com 4, e, enquanto os preços de energia permanecerem perto dos patamares atuais, essa situação se estenderá por cerca de cinco meses, apenas podendo começar a se dissipar por efeito de base nos dados de abril do próximo ano (divulgados em maio).

Ele também aponta que o preço do petróleo WTI já ultrapassou 100 dólares, assim como o Brent; e, considerando custos de frete e taxas associadas, o preço equivalente real já está perto de 135 dólares por barril, muito acima do preço superficial exibido nas bolsas de commodities. O índice de commodities da Bloomberg está firmemente acima da média móvel de 200 dias, em tendência de alta, o que reforça sua avaliação sobre a persistência da inflação.

Crédito de IA: ratings distorcidos e o déjà vu do subprime

Esta é a parte mais alarmante da fala de Gundlach. Ele aponta que, recentemente empresas de IA e correlatas vêm emitindo grandes volumes de bonds, mas a reação do mercado de títulos é preocupante.

Ele ilustra com dois casos específicos: SpaceX emitiu títulos com rating BBB, mas o mercado imediatamente precificou o spread como nível de junk bond; Oracle emitiu títulos BBB-, mas o mercado precificou ao nível de uma empresa single-B. Isso significa que, há uma séria discrepância entre o rating “investment grade” das agências e a qualidade creditícia realmente reconhecida pelo mercado.

Gundlach compara o fenômeno ao comportamento do índice ABX na véspera da crise do subprime de 2006 a 2007. Ele afirma que, naquela época, o mercado começou a questionar a confiabilidade do rating de ativos relacionados ao subprime BBB, e hoje, no setor de crédito privado — especialmente ativos de crédito privado detidos por seguradoras ligadas a private equity — há uma crise de confiança semelhante na credibilidade dos ratings.

Ele enfatiza que, essa tendência já começou a acelerar e merece monitoramento contínuo. Atualmente, a ampliação do spread de crédito já se espalhou para vários mercados: mercados emergentes, segmentos do CMBS (títulos comerciais lastreados em hipotecas) e títulos investment grade apresentam diferentes níveis de abertura de spreads. O índice de preço de empréstimos bancários BBB já caiu cerca de 18% desde o início do ano, uma pressão que não pode ser ignorada.

Déficit fiscal: queimando 500 bilhões em dois meses, déficit anualizado perto de 9% do PIB

A descrição de Gundlach sobre a situação fiscal dos EUA é igualmente chocante. Ele comenta que a dívida nacional dos EUA ultrapassou 40 trilhões de dólares em agosto e, ao consultar o site Debt Clock recentemente, viu que em apenas dois meses a dívida aumentou mais 500 bilhões, chegando a 40,5 trilhões, o que equivale a um déficit anualizado de cerca de 3 trilhões de dólares, ou aproximadamente 9% do PIB.

Segundo ele, a história dos EUA só teve ocasiões em que o déficit superou 6% do PIB em cinco momentos: Guerra Civil, Primeira Guerra, Segunda Guerra, Crise Financeira Global e pandemia de COVID-19. Agora, em apenas dois meses deste ano fiscal, já se aplicou uma taxa de déficit de 6%, nas duas meses mais recentes chegou à casa dos 9% anualizados.

Gundlach afirma que, os empréstimos desenfreados do governo somados ao forte apetite de captação das empresas de IA estão exercendo contínua pressão de alta sobre os juros. Ele também citou a situação fiscal alarmante da França — dívida próxima ao PIB, 57% do orçamento destinado a projetos sociais, e a líder nas pesquisas Marine Le Pen ainda defende baixar a idade de aposentadoria, algo que ele considera “inacreditável”.

Fique longe do “raio de explosão” da IA e prefira S&P equal-weighted

Na construção da carteira de investimentos, Gundlach mantém o framework anterior e explica sua lógica:

Ações (30%): Apenas S&P 500 equal-weighted, evitando o S&P 500 por valor de mercado. O motivo: o índice por valor de mercado está excessivamente concentrado em grandes empresas do núcleo central da IA, atualmente no “raio de explosão” descrito por ele. O equal-weighted S&P 500 superou o S&P 500 por valor de mercado tanto recentemente quanto no ano.

Títulos (30%): Estratégia halter, com uma ponta em bonds domésticos de alta classificação, baixa exposição a crédito corporativo e outra ponta em bonds de mercados emergentes em moeda local — pois prevê queda do dólar, o que somado aos altos cupons dos emergentes, oferece retorno interessante.

Commodities (20%): 15% no índice de commodities Bloomberg, 5% em ouro. Ele diz que, sempre que o ouro cair 100 dólares, move 1% do índice de commodities para ouro, visando que se o preço cair para 3.500 dólares, as commodities e o ouro fiquem com 10% cada.

Ativos em caixa (20%): Não consiste apenas em títulos do tesouro de curto prazo, mas numa carteira administrada com cerca de dois anos de duration e baixa volatilidade, com meta de yield de cerca de 6,5% e Ratio de Sherman (yield/duration) acima de 3, significando que, mesmo com aumento de 200 bps nos juros, o retorno total permanece positivo.

Para bonds longos dos EUA, Gundlach diz que, quando o yield de 10 anos superar 5%, vale a alocação, mas se cair abaixo de 5% perde o interesse; se o yield de 30 anos ficar abaixo de 5,4%, também não abrirá novas posições.