Apostando pesado em IA e queimando o caixa, desta vez o mercado não está mais "recompensando quem queima dinheiro"!

Os gigantes tecnológicos dos EUA estão enfrentando uma difícil reavaliação de valor: os gastos com infraestrutura de IA continuam a inflar, enquanto os principais negócios geradores de caixa que sustentam essa aposta monumental começam a desacelerar. O choque entre essas forças está abalando a confiança dos investidores.

Esta semana, Alphabet e Amazon divulgaram balanços trimestrais que decepcionaram o mercado. O crescimento dos anúncios de busca da Alphabet caiu para o menor nível em cinco trimestres — a introdução do AI Mode está prejudicando a capacidade de monetização da busca; o fluxo de caixa livre da Amazon no trimestre foi de -33,5 bilhões de dólares, mais de quatro vezes o valor negativo esperado pelo mercado, enquanto os principais negócios de comércio eletrônico e publicidade desaceleraram simultaneamente. Ambas as empresas mantiveram inalterados seus planos de gastos de capital anuais combinados, superiores a 400 bilhões de dólares.

A reação do mercado foi direta: as ações da Alphabet desabaram mais de 11% em um único dia, com uma perda de mercado de cerca de 500 bilhões de dólares, a maior queda diária da história; a Amazon caiu até 12,5% nas negociações após o fechamento, devolvendo todos os ganhos desde o segundo trimestre deste ano.

Essa venda reflete um dilema cada vez mais agudo: os gigantes tecnológicos estão emitindo dívida em escala sem precedentes, realizando emissões adicionais de ações e assinando contratos bilionários de data center, canalizando recursos para construção de infraestrutura de IA, enquanto os novos produtos de IA não só ainda não geram retornos compatíveis com os investimentos, como também começam a canibalizar a lucratividade dos negócios existentes. “O mercado está coçando a cabeça: como tudo isso será recuperado?” disse Dan Morgan, gestor sênior de portfólio do Synovus Trust, após a divulgação do balanço da Alphabet.

Para a Alphabet, o maior desconforto dos investidores otimistas está no contraste entre dois conjuntos de dados desse relatório financeiro.

O CEO Sundar Pichai afirmou na teleconferência de resultados que o crescimento anual do volume de buscas do Google foi “o mais alto dos últimos cinco anos”. Contudo, a receita de busca e outros negócios aumentou apenas 12% para 63,35 bilhões de dólares, queda considerável em relação aos 16,8% do segundo trimestre e aos 19,1% do primeiro trimestre, e abaixo da estimativa de cerca de 14% definidas pelos compradores. Nas palavras do analista Mark Schilsky, do JPMorgan, isso significa que “o Google responde a mais perguntas do que nunca, mas é cada vez menos remunerado por cada uma delas”.

O chief business officer Philipp Schindler reconheceu durante a teleconferência de resultados que o AI Mode possui “nível de monetização mais baixo” e atribuiu parte da desaceleração nas receitas de busca ao impacto cambial desfavorável. Essa declaração pressionou ainda mais as ações. Schindler também disse que a empresa está empenhada em inserir mais publicidade ao AI Mode e mantém otimismo quanto ao potencial de longo prazo deste produto.

No entanto, as dúvidas do mercado não foram dissipadas. O analista Ross Sandler, do Barclays, apontou que a gestão “prioriza a experiência do usuário em vez da monetização”; as buscas em links azuis crescem mais devagar que o volume total de buscas, e um processo de busca ainda mais automatizado previsto para o próximo ano pode ampliar essa diferença — qualificação que ele classificou como “sinal amarelo” para investidores. O Morgan Stanley observou que a diferença de crescimento entre as buscas do Alphabet e os anúncios da Meta atingiu um pico de cerca de 13 pontos percentuais, aumentando as preocupações quanto à migração de participação publicitária e desvio para soluções de IA.

O YouTube também não serviu de amortecedor, com crescimento de receita de 9,2%, abaixo da linha de observação de 10% estabelecida anteriormente pelo JPMorgan. Para o quarto trimestre, a CFO Anat Ashkenazi alertou que o impacto cambial negativo será ainda maior, e a busca enfrentará a difícil base de comparação de um terceiro trimestre de 2025 muito forte.

O único destaque positivo do balanço foi a Google Cloud. A receita da nuvem dobrou em termos anuais, chegando a 30,7 bilhões de dólares, e a margem operacional da divisão saltou de 23,7% para 36,2%, superando a expectativa do mercado de cerca de 33%. As ordens em carteira chegaram a 561 bilhões de dólares, um aumento de 256% na comparação anual, sendo que aproximadamente 55% delas serão convertidas em receita nos próximos 24 meses. O CEO da divisão, Thomas Kurian, fez sua estreia na conferência de resultados, sendo visto como um sinal do aumento da relevância estratégica desse ramo.

No entanto, esse forte desempenho não se traduziu em lucro no nível do grupo. O lucro operacional total da Alphabet foi de 40,6 bilhões de dólares, abaixo dos 43,2 bilhões estimados pelo mercado e dos cerca de 45 bilhões esperados pelos compradores. O motivo é que a perda compartilhada com pesquisas em IA no nível Alphabet aumentou de 4,5 bilhões para 7,7 bilhões de dólares no ano, enquanto o segmento Other Bets perdeu mais 2 bilhões — estimativas indicam que cerca de metade do ganho incremental de lucro na nuvem foi consumido antes mesmo de chegar ao consolidado dos resultados.

De acordo com o analista do Bloomberg Intelligence, Mandeep Singh:

“Durante todas essas transformações, às vezes prestamos atenção demais ao negócio gerador de caixa. Considerando que a margem da nuvem segue aumentando, assim que a Alphabet restabelecer sua competitividade em modelos avançados de IA, a combinação entre nuvem e busca pode devolver a lucratividade aos patamares anteriores.”

A situação da Amazon é igualmente grave, e mais evidente em termos de fluxo de caixa.

No terceiro trimestre, o negócio de nuvem AWS atingiu crescimento de 39,3% na receita, chegando a 46 bilhões de dólares — o ritmo mais rápido em quase cinco anos. O CEO Andy Jassy projetou otimismo para 2027 e 2028, com expectativas de crescimento “acima de 40%” para a AWS. Mas isso não satisfez os compradores — os 39,3% superaram a expectativa de Wall Street de cerca de 37%, mas ficaram aquém dos 42% desejados. Pior, a margem operacional da AWS caiu de 39,4% no segundo trimestre para 38,7%, não atingindo os pouco mais de 40% esperados pelos investidores.

Nos negócios principais, o crescimento dos serviços de publicidade desacelerou para 11%, sendo o menor desde que a Amazon passou a divulgar esse número separadamente. O crescimento do varejo online foi de apenas 2%, o menor em mais de três anos — justamente o período em que o consumo presencial se recuperava e o boom das compras online arrefecia. A Amazon atribuiu parte da desaceleração nos anúncios ao Prime Day ter sido antecipado do terceiro para o segundo trimestre, mas conforme reportou a Bloomberg, analistas já haviam ajustado suas previsões para esse efeito, e os resultados ainda assim ficaram abaixo das projeções revisadas.

O que realmente chocou o mercado foram os números do fluxo de caixa livre. No terceiro trimestre, o fluxo de caixa livre foi de -33,5 bilhões de dólares, enquanto o consenso da Bloomberg projetava apenas -7,7 bilhões — o consumo real superou a expectativa em mais de quatro vezes. Por trás disso está um capex trimestral de 77,3 bilhões de dólares (alta de 43% trimestre a trimestre) e 48,1 bilhões de dívida de longo prazo adicional. O fluxo de caixa livre em 12 meses deteriorou-se abruptamente, de -7,6 bilhões no trimestre anterior para -42,4 bilhões, enquanto há apenas um ano esse número estava no pico histórico de 52,9 bilhões.

Quando o fluxo de caixa operacional não cobre as despesas, o financiamento se torna a única saída. Nos primeiros nove meses deste ano, a Amazon contraiu 115,1 bilhões de dólares em dívida de longo prazo adicional, quase triplicando sua dívida de 65,6 bilhões no final de 2025 para 173,1 bilhões no fim do terceiro trimestre deste ano. O caixa em reserva despencou de 86,8 bilhões para 55,8 bilhões de dólares, enquanto as despesas com juros mais que triplicaram, passando de 500 milhões para 1,7 bilhão de dólares.

A estrutura de financiamento da Alphabet também mudou fundamentalmente. Nos primeiros três trimestres de 2026, os recompras de ações da Alphabet foram zeradas — contra 39,8 bilhões no mesmo período de 2025. No mesmo período, a empresa vendeu 12,4 bilhões de novas ações a preço de mercado e emitiu 28,7 bilhões em notas priorizadas sem garantia, fazendo as despesas com juros saltarem de 143 milhões, um ano atrás, para 967 milhões de dólares por trimestre. Para comparar, nos primeiros três trimestres de 2025, a Alphabet retornou 44,4 bilhões aos investidores via financiamento; no mesmo período de 2026, houve líquido de 115,8 bilhões captados. Vale notar: o preço médio de emissão das novas ações ficou de 15% a 20% acima do preço de mercado prévio — a gestão disse esperar um retorno sobre o investimento “significativamente acima do custo de capital”.

As orientações para o quarto trimestre também decepcionaram o mercado. A projeção média para o lucro operacional da Amazon é de 31 bilhões de dólares, abaixo dos 33 bilhões esperados por Wall Street e próxima da banda baixa de 30 a 35 bilhões esperada pelos compradores. O Goldman Sachs, em nota após o pregão, qualificou vários desses indicadores como “neutros a fracos” e projetou reação negativa inicial no preço das ações.

O significado dessa onda de vendas vai além do balanço de uma só empresa, tocando no cerne da reavaliação do racional de investimento em IA.

O operador do Goldman Sachs, Thales Arruda, destacou que o mercado está migrando de um movimento de “premiar o crescimento de capex” para “exigir provas de retorno”, descrevendo o atual “trade doloroso” como as big techs de nuvem ficando atrás do mercado, enquanto ações de perfil “pá e picareta” mais defensivas começam a ganhar força. O JPMorgan classificou o balanço da Alphabet como “um revés no renascimento das apostas em IA e tecnologia”.

Em contrapartida, a Microsoft apresentou um caso contrário. O Azure cresceu 48% no trimestre, atingindo 33,2 bilhões, e projetou crescimento a taxas fixas entre 49% e 50% no próximo trimestre, enquanto a empresa manteve um ritmo relativamente moderado de gastos. Embora arrastada pelo sentimento negativo do setor, as ações da Microsoft caíram apenas 0,2% ao final do dia, e o desempenho da nuvem acima do esperado garantiu relativa resiliência na temporada de resultados.

Gene Munster, sócio da Deepwater Asset Management, comentou sobre o desafio enfrentado pela busca do Google: “O maior desafio da empresa é desenvolver agentes de IA capazes de concluir compras para os usuários e extrair comissões disso — um modelo de negócio amplamente considerado iminente no Vale do Silício, e o sucesso do Muse, da Meta, já forneceu um precedente.” “O jeito antigo era influenciar o comportamento do consumidor por links azuis ou anúncios exibidos; o novo é descobrir como influenciar o robô”, disse Munster.

Diversas instituições mantiveram recomendação de compra para as ações da Alphabet, mas revisaram para baixo os preços-alvo, incluindo: JPMorgan (de 425 para 375 dólares), Morgan Stanley (de 400 para 375 dólares), Bank of America (de 430 para 380 dólares) e Barclays (de 425 para 405 dólares). Mesmo após os cortes, o preço-alvo mediano dos analistas ainda supera em cerca de 30% o preço de mercado atual, indicando que Wall Street ainda não desistiu dessa aposta — apenas passou a questionar mais o prazo de realização dos retornos.