Министерство финансов США не дало сигналов о сокращении объема заимствований, доходность казначейских облигаций выросла, доходность 10-летних бумаг вновь превысила 5,12%

Последний опрос среди основных дилеров, проведённый Министерством финансов США, не дал чёткого сигнала о скором сокращении объёмов аукционов по долгосрочным облигациям, чем разочаровал инвесторов, рассчитывавших, что правительство предпримет шаги для снижения долгосрочных ставок. В результате цены на облигации США снизились, а доходности выросли по всему спектру выпусков.

Этот опрос является частью подготовки Министерства финансов к объявлению квартального плана рефинансирования, которое состоится 4 ноября. Рынок надеялся получить из опроса намёки на то, что министр финансов Йеллен может корректировать объёмы выпуска долгосрочных облигаций, особенно на фоне обсуждений возможности сокращения или даже прекращения выпуска 20-летних гособлигаций. Однако министерство лишь в общем виде поинтересовалось, какие корректировки объёмов аукционов могут стоить внимания в будущем, и не дало явных указаний на предстоящее сокращение поставок долгосрочных бумаг.

После публикации информации об опросе доходности казначейских облигаций США на вторичном рынке пошли вверх. Доходность 10-летних ориентирных облигаций снова поднялась до 5,12%, приблизившись к внутридневному максимуму 5,1315%, зафиксированному до открытия американского фондового рынка, а дневной прирост снова составил 6,5 базисных пунктов; доходность 20-летних трежерис выросла на 5,4 базисных пункта за день, а доходность 30-летних бумаг — примерно на 5 базисных пунктов, доходность двухлетних облигаций вернулась к росту, компенсировав предыдущее снижение на протяжении дня.

Одновременно с этим цены на нефть уже начали расти незадолго до публикации опроса, что также оказало давление на повышение доходностей американских трежерис. Таким образом, рост доходностей в пятницу отражает не только разочарование рынка в связи с отсутствием сигнала о сокращении предложения со стороны Минфина, но и реакцию на динамику энергетических цен.

Что спросило Министерство финансов и чего ждёт рынок

На этот раз Минфин запросил мнения основных дилеров, акцентируя внимание на том, какие корректировки объёмов аукционов по облигациям могут быть уместны в условиях структурных изменений спроса инвесторов и ожиданий последующего изменения спроса в среднесрочной перспективе.

Такого рода опросы являются обычной частью подготовки к квартальным решениям о рефинансировании — их цель понять взгляды ключевых участников рынка по поводу государственных потребностей в финансировании, спроса инвесторов и общего положения на рынке. Сам опрос не является планом выпуска бумаг и не означает, что Минфин уже решил менять объёмы выпусков по каким-либо срокам обращения.

По сообщениям СМИ, на этот раз в анкете были затронуты следующие вопросы долгового управления:

• Долгосрочные программы выкупа облигаций: Минфин поинтересовался, повлияло ли расширение объёмов обратного выкупа долгосрочных облигаций на ликвидность рынка и функционирование торгов, а также как масштабные программы выкупа затрагивают способность дилеров исполнять клиентские поручения и желание клиентов прямо или косвенно участвовать в обратном выкупе.

• Дополнительные меры по повышению эффективности buyback-программ: Минфин запросил предложения дилеров о возможных улучшениях в программе выкупа.

• Временные рамки выпуска казначейских векселей и облигаций с плавающей ставкой: Минфин узнал мнения о целесообразности корректировки существующей практики, согласно которой такие бумаги не выпускаются в дни заседаний FOMC (Комитета по открытым рынкам Федеральной резервной системы США).

• Экономика и перспективы заимствований: Дилерам необходимо было дать прогнозы по экономике, бюджетной, денежно-кредитной политике и ожидаемым объёмам заимствований со стороны Минфина на несколько будущих бюджетных лет.

Главное разочарование для рынка состоит в том, что Минфин не задал вопрос впрямую касательно сокращения предложения долгосрочных облигаций. Часть инвесторов надеялась, что через этот опрос Министерство более явно покажет готовность сократить аукционы по долгосрочным бумагам или даже прекратить выпуск 20-летних трежерис, откликаясь на стремление администрации Трампа снизить стоимость заимствований.

Блейк Гуинн, руководитель отдела стратегии процентных ставок в RBC Capital Markets (США), отметил, что если бы Минфин хотел донести определённый сигнал или повлиять на уровень доходностей, то мог бы сформулировать вопросы гораздо более прямо. По его мнению, данный опрос не содержал существенных сигналов; с учётом того, что часть инвесторов ожидала значительных изменений, например, полного сворачивания выпуска 20-летних облигаций, результат выглядит для рынка разочаровывающим.

20-летние облигации — в центре внимания: Уолл-стрит делает ставку на изменение структуры заимствований

Чувствительность рынка к результатам опроса особенно высока из-за того, что доходности долгосрочных облигаций недавно достигли максимумов. По мере того как дефицит бюджета в США сохраняется, а расходы на обслуживание существующего долга растут, потребности правительства в новых заимствованиях увеличиваются, и давление предложения долгосрочных бумаг стало одним из ключевых моментов для инвесторов.

По данным Bloomberg, отдельные институты Уолл-стрит ранее делали ставку на то, что Минфин сможет уменьшить напряжённость на рынке долгосрочных бумаг за счёт корректировки структуры выпуска. Особенно горячо обсуждалась судьба 20-летних облигаций: будет ли сокращён их объём, а возможно — и полностью отменены аукционы по этим бумагам.

С точки зрения механизма финансирования, Минфин обязан обеспечивать суммарные потребности правительства в займах, но это не означает, что распределение выпусков по срокам обращения строго фиксировано. Если спрос на краткосрочные инструменты и способности рынка их абсорбировать позволяют, Минфин теоретически может нарастить выпуск краткосрока, уменьшив давление на рынок долгосрочных бумаг. Однако любые изменения структуры сроков заимствований отражаются на последующих рефинансированиях и не должны восприниматься как простое снижение спроса на общие заимствования.

Молли Брукс, стратега по процентным ставкам в TD Securities (США), полагает, что вопросы Минфина по-прежнему слишком расплывчаты — среди них нет прямого запроса о сокращении предложения долгосрочных бумаг, поэтому рынок разочарован. По её прогнозу, объёмы аукционов по долгосрочным облигациям могут измениться не ранее февраля 2027 года.

Это означает, что оптимистичный сценарий, на который делали ставку некоторые инвесторы,— что Минфин уже в ноябрьском плане рефинансирования объявит о сокращении выпуска долгосрочных бумаг или прекратит выпуск 20-летних трежерис,— может не сбыться так скоро. Опрос не дал однозначного сигнала о сокращении предложения, но и не исключил такой сценарий на будущее.

Отсутствие сигнала о сокращениях на фоне роста нефти усугубило давление на длинные доходности

Помимо опроса Минфина, дополнительное давление на доходности казначейских облигаций оказал и рост цен на нефть. Энергетические котировки могут вновь усилить инфляционные опасения рынка, что влияет и на восприятие дальнейших шагов ФРС по ставке. Для длинных выпусков облигаций взаимосвязь доходности определяется ожиданиями по инфляции, будущими краткосрочными ставками и премией за срок, которую требуют инвесторы.

Это объясняет, почему именно рынок долгосрочных трежерис так чутко реагирует на сигнал о сокращении их выпуска. Их цены очень чувствительны к ожиданиям по объёмам будущего предложения: если инвесторы ждали сокращения выпуска — отсутствие подобного сигнала заставляет их пересматривать требования к объёмам и доходностям на этом сроке.

Тем не менее, неправильно было бы связывать весь пятничный рост доходностей исключительно с результатами опроса Минфина. Как отмечают в материале, положение с нефтью — также один из драйверов динамики и факт отсутствия новых сигналов о корректировке политики не означает, что объёмы выпуска длинных облигаций Минфина точно не изменятся в будущем.

Объявление о рефинансировании 4 ноября станет следующим ключевым событием

4 ноября Минфин представит очередной квартальный план рефинансирования, после чего рынок сможет точнее оценить позиции правительства по общим объёмам заимствований, структуре выпусков по срокам и вариантам обратного выкупа.

США сталкивается с устойчивым дефицитом бюджета, а расходы на обслуживание долга растут, что вынуждает Минфин учитывать одновременно стоимость заимствований, спрос рынка и структуру долга по срокам. Уменьшение предложения длинных трежерис ради снижения доходностей на длинном конце — лишь одна из возможных альтернатив, и она сопряжена с ограничениями.

До выхода официального анонса итоги опроса для дилеров являются не политическим решением, а только сбором рыночных мнений. Продажи длинных трежерис в пятницу и рост доходностей показывают, что участники изначально ждали от Минфина более активных заявлений о сокращении предложения, но так и не получили достаточно чётких сигналов из этого опроса. Теперь внимание инвесторов перемещается к ноябрьскому плану рефинансирования и к вопросу, пересмотрит ли Минфин механизм выпуска долгосрочных бумаг и смогут ли принятые меры реально снизить давление предложения на рынке долгосрочных трежерис.