"Чорна п’ятниця": спалах через те, що Anthropic тільки "сміттєвий рівень"?

Blackstone повідомила інвесторам, що після лістингу Anthropic може не одразу отримати інвестиційний рейтинг, і очікується, що основні рейтингові агентства присвоять їй "вищу" спекулятивну категорію.

За даними Financial Times з посиланням на поінформовані джерела, Blackstone донесла цю інформацію до інвесторів своєї останньої фінансової операції Anthropic на суму $63 млрд у сфері чіпів. Якщо рейтинг буде встановлено на рівні "спекулятивного", то перспективи фінансування обчислювальної потужності Anthropic, яка перевищує $800 млрд, ще більше ускладнюються..

Американський фінансовий блогер, автор YouTube-каналу Meet Kevin Кевін Пафрат вважає,що ця новина стала каталізатором прискорення падіння акцій США у п'ятницю: "Як тільки новина з’явилася, ринок посипався ще сильніше."

На його думку, проблема полягає в тому, що для виконання зобов’язань щодо обчислювальної потужності Anthropic треба декілька десятиліть прибутку, а інвестрейтинг отримати не вдається.

Того ж дня фінансові звіти Amazon і Intel вже посилили занепокоєння ринку щодо стійкості AI-буму, американський фондовий ринок ще до виходу новини значно впав; а після виходу публікації,технологічні акції США ще більше знизилися до мінімуму дня, індекс Nasdaq 100 закрився зі зниженням на 3,5%.

Розчарування в очікуваннях інвестрейтингів

За словами джерел, останні кілька місяців Blackstone переконувала інвесторів, що Anthropic отримає інвест рейтинг до кінця року. Але згідно з новими орієнтирами провідних рейтингових агентств, Blackstone нещодавно змінила думку, зазначивши, що Anthropic, ймовірно, отримає рейтинг у діапазоні BB або вище.

Згідно з рейтингами S&P і Fitch, BBB- та вище належить до інвестиційної категорії, а BB+ та нижче – до спекулятивної. На ринку це називають "джанк-рівнем".Діапазон BB (BB+, BB, BB-) – найвища підкатегорія "джанк" рейтингу, на грані з інвестиційним, і саме це означає "вищий клас" серед спекулятивних.

Цей рейтинг має вирішальне значення для Anthropic. Компанія в понеділок подала заявку на лістинг і вже наступного місяця може провести найбільше IPO в історії. Проспект емісії описує план “сміливий, але раціональний”: інвестувати понад $800 млрд у інфраструктуру обчислювальної потужності з нинішнього часу до 2045 року.

Наразі, Anthropic має понад $112 млрд у готівці та еквівалентах, а інвестори очікують, що IPO принесе ще близько $100 млрд.

Інвестрейтинг дозволить Anthropic позичати під нижчі відсотки для фінансування цих проектів. Багато страхових і пенсійних фондів мають право інвестувати лише у такі облігації або обмежують покупки "джанку". Якщо рейтинг стане BB+ або нижче, доступ до великих фінансових ресурсів значно звужується і ставки зростають.

"Питання в тому, чи можна залучити кредит — і це критично важливо... Якщо (Anthropic) не отримає інвестрейтинг, то плата за кредит зросте — це погано для всіх". Так описав ситуацію керівник фонду, який фокусується на американських технологічних акціях. Стосовно біржового обвалу того дня він зазначив: "Було справжнє побоїще".

Банкіри Anthropic і її конкурента OpenAI також лобіюють основні рейтингові агентства, сподіваючись отримати інвестиційний рейтинг після IPO обох AI-компаній. Fitch, Moody’s і S&P, що суттєво впливають на вартість корпоративного боргу, досі офіційно не виставили рейтинг Anthropic.

Баланс «чистий», але зобов'язання важкі

На думку Кевіна Пафрата,проблема Anthropic не у балансі.

За його оцінкою, Anthropic розпоряджається близько $112 млрд готівкою і $19 млрд короткостроковими інвестиціями, разом приблизно $131 млрд, а поточні зобов'язання становлять лише $7 млрд; операційний грошовий потік вже позитивний, вільний грошовий потік у першій половині року склав приблизно $3,5 млрд. Якщо ж IPO залучить ще $100 млрд, то загальний обсяг доступних коштів сягне близько $231 млрд.

Тиск викликаний розміром зобов'язань.За підрахунками Пафрата, приблизно $800 млрд обіцяних інвестицій для обчислювальних потужностей після вирахування згаданих коштів залишають "діру" у $569 млрд. Якщо розглядати орієнтовну щорічну виручку Anthropic на рівні $80 млрд з чистою маржею 40% ($32 млрд на рік), то закрити цей розрив знадобиться близько 17 років.

"Тобто вся прибутковість за 17 років буде закладена у майбутнє виконання зобов’язань по обчислювальних ресурсах — саме це і лякає." – каже Пафрат. "Отримати лише джанк-рейтинг і все одно забезпечити все це? Саме через це ринок зараз нервує".

Пафрат порівнює ситуацію зі SpaceX.Він зазначає, що SpaceX вже має інвестиційний рейтинг від великих агентств, що пояснюється диверсифікацією її діяльності в сферах AI, запусків ракет і Starlink.

Втім, сам Пафрат залишається оптимістом.Він вважає, що зростання виручки Anthropic перевищить очікування ринку. З приводу фінансування постачальників, яким непокояться інші, він не переймається: чиста маржа Broadcom близько 55%, тобто навіть якщо чіпи "фактично даруються" Anthropic, це покриває витрати. Пафрат бачить поточне падіння як можливість для покупки "на дні".

“Північна зірка”: кредитування під гарантії Broadcom

Операція на $63 млрд має кодову назву "Північна зірка" (Project North Star), і банки Уолл-стріт завершили її на початку цього тижня. Кошти підуть на оренду Anthropic у Google чіпів потужністю 1,5 ГВт. Blackstone виступає як якірний інвестор і, спільно з банками, продає боргові інструменти іншим інвесторам.

Структура угоди підкреслює залежність Anthropic від кредитного рейтингу постачальника: понад $42 млрд пріоритетного кредиту гарантовано Broadcom, яка спільно розробляє чіпи і має інвестиційний рейтинг класу А – саме завдяки цьому Anthropic отримала це кредитування. Інституційні інвестори віддають перевагу пріоритетному боргу, адже при дефолті вимоги задовольняються першими.

Ще $18 млрд субординованого боргу забезпечені саме виплатами оренди від Anthropic, і кредитори приймають на себе прямий ризик невиконання зобов'язань Anthropic. За даними попередніх публікацій, фонди Blackstone купили $9 млрд таких боргів із дохідністю понад 10%.

Цей субординований борг отримав рейтинг BB+ від Kroll Bond Rating Agency (KBRA) (лише на одну сходинку нижче інвестиційної категорії), прогноз — позитивний, що трохи краще, ніж стабільний прогноз подібної весняної угоди "Big Sky"; Morningstar DBRS надала рейтинг BB.

Anthropic, Blackstone, KBRA, Morningstar DBRS і S&P відмовились коментувати ситуацію, Fitch і Moody’s не відповіли на запити.