Після різкого падіння технологічних акцій UBS бачить можливість купити на спадах: ринок недооцінює суперцикл AI, поворотний момент для прибутку може настати у 2027 році

Як повідомляє додаток Zhihui Caijing, після того як індекс Nasdaq 100, відомий як "світовий барометр AI-торгівлі та технологічних акцій", у жовтні втратив понад 2 трильйони доларів США за один місяць, головний стратег з європейських ринків акцій та керівник відділу деривативів UBS Group, Гері Фоулер, в інтерв’ю у понеділок зазначив, що після нещодавнього відкату AI-торгівлі, оцінка надвеликих постачальників хмарних обчислень виглядає привабливою, оскільки останнє песимістичне ціноутворення на ринку щодо суперцикла AI показує, що цей цикл може тривати менше, ніж реально можливо.

"Коли загальний мультиплікатор оцінки таких надвеликих постачальників хмарних обчислень, як Alphabet, Microsoft та Amazon, вже опустився нижче 20 разів, а їхній дохід все ще зростає на 10-20% щорічно, це означає доволі песимістичний погляд ринку. Тому, на мою думку, попит на купівлю цих акцій на спадах буде досить сильним", — сказав він у понеділковому інтерв’ю медіа.

Фоулер вважає, що надвеликі хмарні провайдери можуть наближатися до моменту, коли їхні великі інвестиції в AI почнуть приносити прибутки. Він прогнозує, що у 2027 році відбудеться поворотний момент, коли постачання дата-центрів призведе до реалізації накопичених замовлень, а доходи почнуть наздоганяти капітальні видатки. Він додав, що кошти не зникли з ринку, а перемістилися до ключових постачальників обладнання AI-інфраструктури, таких як виробники чипів для зберігання даних, які наразі починають повертати кошти інвесторам.

Прогнозовані ринком багатотрильйонні капітальні видатки (CapEx) великих технологічних гігантів або супергігантів хмарних обчислень до 2030 року в основному підуть на купівлю AI-чипів, серверів та інші витрати, необхідні для будівництва великих AI-дата-центрів та традиційних хмарних інфраструктур; вартість фінансування AI включає відсотки за позиками, комісії за фінансування тощо, і зазвичай рахується окремо від капітальних видатків, хоча невелика частина відсотків за період будівництва може бути капіталізована і не повинна двічі входити в загальну вартість.

Материнська компанія Google, Alphabet, минулого тижня повідомила про від’ємний вільний грошовий потік другий квартал поспіль, що посилило песимізм та тривожність довкола глобальної AI-тематики у торгівлі. Пов'язаний з AI індекс Nasdaq 100 з високою вагою технологічних акцій у п’ятницю знизився на 3,5%, показавши найбільше денне падіння з червня.

Однак, на думку Фоулера, AI-торгівля починає виходити за межі перших бенефіціарів дата-центрів. Багато постачальників кабельної, електрообладнання та іншої інфраструктури, орієнтованої на будівництво великих AI-дата-центрів, вже розпродали свої виробничі потужності до 2027 і навіть 2028 років, що скорочує простір для подальшого підвищення прогнозів прибутковості. Оскільки ринок рухається під впливом неочікуваних змін у зростанні, він прогнозує, що наступний етап унікального AI-бичачого тренду повинен шукати рушії зростання в інших ключових сферах.

Як видно на графіку вище, материнська компанія Google, Alphabet, другий квартал поспіль витрачає кошти — витрати, пов’язані з AI-інфраструктурою, призвели до переходу вільного грошового потоку зі стабільно позитивного протягом останніх 20 років до від’ємного.

Він натомість звернув увагу на ключові світові та європейські промислові компанії, що допомагають будувати нові заводи. В інтерв’ю він особливо підкреслив, що гігант фотолітографічного устаткування ASML (ASML.US) — це приклад: компанія постачає найважливіше напівпровідникове обладнання — передові EUV та навіть high-NA EUV фотолітографи таким виробникам чипів, що розширюють виробництво, як Samsung Electronics і SK Hynix, замість того, щоб продавати AI-інфраструктурний "залізо" напряму дата-центрам AI.

“Тому ASML раптово почала отримувати підвищення прогнозів прибутковості, і зараз значна частина ключових промислових компаній Європи та інших регіонів переживають схожу ситуацію”, — зазначив він.

Світові технологічні акції зазнали серйозних втрат: ринок переоцінює терміни очікування грошових повернень

За словами Фоулера з UBS, його ключова “бичача” оцінка щодо глобальної AI-тематики та загалом технологічних акцій полягає в тому, що нещодавні ринкові розпродажі можуть недооцінювати тривалість AI-інвестиційного циклу. На думку цього головного стратега європейського ринку, хвиля передачі дата-центрів AI у 2027 році може сприяти перетворенню накопичених замовлень у потужні доходи, а масове розширення виробництва чипів такими лідерами, як виробники пам’яті та TSMC, може значною мірою перенести зростання прибутків на таких промислових системних постачальників обладнання, як ASML, відкриваючи нові інвестиційні напрями для AI-тематики.

29 жовтня індекс Nasdaq 100 і Філадельфійський напівпровідниковий індекс впали відповідно на 1,38% і 1,42%; далі, 30 жовтня, торги завершилися ще більшим зниженням — на 3,46% та 7,20%. Nasdaq 100 несподівано зафіксував найбільше денне падіння з червня, а Intel обвалився на 28,58%, продемонструвавши найгірший денний результат з 1974 року.

Кредитний ринок пояснює джерела цього розпродажу. 15 жовтня п’ятирічний кредитно-дефолтний своп CoreWeave (CDS) виріс понад 1100 базисних пунктів, прибутковість облігацій з терміном погашення у 2031 році сягнула близько 16%; вартість захисту від дефолту Alphabet, Amazon і Meta також досягла рекордних значень, але піднялася набагато менше, ніж у CoreWeave. Кошти вимагають підвищеної швидкості повернення AI-інвестицій та погашення кредитних зобов’язань.

У третьому кварталі Alphabet мала від’ємний вільний грошовий потік у 9,065 мільярдів доларів США, що стало другим негативним кварталом поспіль; у Amazon за 12 місяців до кінця вересня чистий відтік вільних грошей сягнув близько 42,4 мільярдів доларів США. За той же період дохід Google Cloud зріс на 103%, а AWS — на 39,3%. Це свідчить, що суперечка довкола AI-торгівлі стосується того, чи можуть міцний попит і своєчасно трансформуватися у грошові повернення, які покривають інвестиції. Однак слід звернути увагу на те, що негативний вільний грошовий потік підвищує потребу у зовнішньому фінансуванні, але це не тотожне операційним збиткам чи погіршенню кредитної якості на рівні нових хмарних компаній.

Від передачі дата-центрів до розширення зберігання: AI-ринок шукає наступний приріст прибутку

Фоулер окреслив точку перелому у 2027 році, яка має чітку промислову логіку: дата-центри можуть перевести вже підписані замовлення у послуги для білінгу лише після завершення підключення живлення, встановлення серверів та відповідних перевірок; підвищення рівня використання означає покращення капітальної віддачі.

Іншим ключовим каналом зростання є потреба в зберіганні, що стимулює рекордне розширення фабрик з виробництва пластин (ваферів), що, у свою чергу, збільшує закупівлі фотолітографічного, нанесення та травлення обладнання. Основний акцент інвестицій — знаходження трендів, які ще не повністю відображені в оптимістичних прогнозах прибутковості при триваючому розширенні, а не просто припущення зростання акцій на основі завантаженого портфеля замовлень.

З точки зору AI-обчислень надвеликого навантаження, такі задачі, як безперервна робота AI-агента Muse, що набув популярності в усьому світі, та підвищення можливостей передової AI-моделі Astra у складних комп’ютерних задачах, розширили спектр AI-операцій; багатокрокові задачі, інструментальні виклики та паралельні агенти можуть збільшити кількість викликів моделі на одного користувача. За спостереженнями Anthropic у своїх дослідницьких системах, використання токенів для мультиагентських задач приблизно у 15 разів перевищує звичайний чат. Отже, під повною інтеграцією таких AI-агентів, як Muse, потреби у AI-потужностях поширюватимуться через GPU-обчислення, ємність та пропускну здатність HBM та DRAM, KV-кеш та SSD-накопичувачі, виконання високопродуктивних CPU-інструментів і високошвидкісні оптичні інтерконектні системи передачі даних на базі чипів; загальні потреби в ресурсах визначаються поєднанням темпів зростання задач і підвищення ефективності кожної з них.

З інженерної точки зору, агент розширює одне питання-відповідь на планування, пошук, інструментальні запити, виконання коду і перевірку результату, що підвищує потребу в обчисленнях на кілька ітерацій. Керівники американського гіганта виробництва напівпровідників Applied Materials раніше чітко зазначали, що агентські застосування наполегливо потребують великої кількості AI GPU таких AI-прискорювачів, а також архітектури, схильні до CPU, і тривалого суттєвого зростання потреб у DRAM і NAND, що забезпечить додатковий поштовх для виробників ваферного обладнання. Саме тому "король світового чип-контракту" TSMC у третьому кварталі мала дохід у 46,72 млрд доларів США, що на 41,2% більше у річному вираженні, валову маржу 66,4%, і прогнозує, що інвестиції у виробниче обладнання для чипів у 2026–2028 роках значно перевищать вкладення за попередні три роки.

Таким чином, сектор напівпровідникового обладнання виграє як від "потреби в розширенні виробництва", так і від "оновлення технологічних процесів". Для просунутих логічних чипів структура повного гейт-аллураунду, багатошаровий 3D NAND, HBM-стекінг і передові пакувальні технології підвищують вимоги до EUV і навіть High-NA EUV, до точного нанесення, селективного травлення, хімічно-механічного полірування та контролю дефектів. Безперервне зростання попиту може стимулювати як будівництво нових ліній, так і модернізацію вже існуючих.

Вілсон із Morgan Stanley доповнює цю оцінку з ринкового боку: проміжні вибори, тиск AI-фінансування і обмеження ліквідності можуть тимчасово знизити S&P 500 до 7100 пунктів, але після зняття ризиків він дивиться на 8000 пунктів. Він вважає, що компанії, балансуючи між еміісією акцій і боргу, краще адаптуються до зміни вартості капіталу; високоякісні компанії краще витримують такі умови. Статистика Kobeissi показує, що у жовтні AI-акції впали більш ніж на 13%, їхній "портфель без AI" зріс на 8%, що також свідчить про ротацію капіталу. В UBS фокусують увагу на тому, що зв’язаний з AI інвестиційний цикл довший за початкові одностайні очікування, а Вілсон цікавиться можливостями входу після корекції. Обидва концентруються на питанні – чи зможе прибутковість перенести теперішній тиск фінансування.