¿Cuándo las acciones de IA se recuperarán?

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Bank of America Hartnett

Había un jefe que antes tenía tanto efectivo que no podía gastarlo todo, cada año podía invitar a los accionistas a la asamblea general y repartir bonos en efectivo. Luego vio una nueva oportunidad, e invirtió cada año más dinero, tan rápido que pronto no tuvo suficiente. Así que tuvo que salir a pedir préstamos. Pero hoy en día, los intereses se vuelven más caros cada año, y no podía parar de invertir, así que la presión para el jefe crecía cada vez más. Esta historia está ocurriendo ahora mismo en algunas de las empresas más valiosas del mercado de acciones estadounidense.

El estratega jefe de Bank of America, Hartnett, ha dicho en su último informe que el conflicto entre la IA y el mercado de bonos se está intensificando, y que la verdadera oportunidad de alivio para las tecnológicas podría no llegar hasta el primer semestre del próximo año.

Según los datos de Bank of America, el gasto de capital de las grandes empresas en la nube alcanzará 1,2 billones de dólares en 2027, cinco veces más que hace dos años. En consecuencia, el flujo de caja libre pasará de positivo a negativo, y para 2027 se espera que sea de -180.000 millones de dólares. Este déficit solo se puede cubrir tomando deuda, por lo que estas empresas han comenzado a emitir grandes cantidades de bonos. En 2024 solo emitieron 17.000 millones de dólares en bonos, pero este año la cifra ya alcanza 182.000 millones, además de 89.000 millones en nuevas acciones. Todo el dinero se canalizó a inversión, reduciendo drásticamente la recompra de acciones, de 105.000 millones a unos 14.000 millones este año. Según Hartnett, esto marca el fin de la era de grandes recompras.

Sin embargo, el mercado de bonos es el área que menos quieren tocar los inversionistas en los últimos años. Hartnett resume la asignación de activos de la década de 2020 como varias megatendencias, una de las cuales es ABB, Anything but Bonds (Todo menos Bonos).

Hartnett considera que la razón principal de ABB proviene del gobierno. Con la creciente brecha entre ricos y pobres, los votantes exigen más gasto público para subsidiar el costo de vida, y el gobierno no tiene más remedio que emitir más bonos. Pero el aumento sostenido del gasto también lleva a los inversionistas a subponderar estructuralmente los bonos. Desde 2020, el rendimiento anualizado de los bonos del tesoro estadounidense a 10 años es de -4%, mientras que el del oro es de 15% y el Nasdaq 17%.

El aumento del rendimiento no solo se debe a ABB. En los últimos seis meses, los bancos centrales de todo el mundo han subido las tasas 42 veces; los rendimientos de los bonos del tesoro estadounidense han ido al alza y el dólar se ha fortalecido. Ahora, endeudarse es más caro para las tecnológicas y el coste de la IA es cada vez mayor. Hartnett opina que el mercado de bonos está actuando como el disciplinador del gasto de capital en IA, deteniendo el crecimiento de las acciones tecnológicas; el índice SOX ya ha caído un 20% desde su máximo.

¿Seguirán subiendo los rendimientos? Hartnett responde que no. Cuando los rendimientos suben tanto que amenazan la bolsa o el sistema bancario, los responsables políticos no lo dejarán pasar; tan solo con que los bancos centrales den señales de comprar bonos, como en la flexibilización cuantitativa o el control de la curva de rendimientos, será suficiente para evitar que se descontrolen.

Pero, que no se descontrole no significa que se alivie. Hartnett opina que para que las acciones de IA reboten, los rendimientos deben bajar de manera sustancial, lo que requiere dos condiciones: avance hacia la paz en el conflicto que baje drásticamente los precios del crudo y el fin del ciclo global de subidas de tipos; y esta ventana probablemente se abrirá en el primer semestre del próximo año.

Antes de que las acciones de IA se recuperen, Bank of America apuesta por los bonos tecnológicos. Debido a la gran emisión de bonos por parte de las grandes tecnológicas, el rendimiento de estos bonos se ha visto presionado. El retorno relativo de los bonos tecnológicos de grado de inversión frente al mercado de bonos de grado de inversión en general ha caído a su nivel más bajo en tres décadas. Ahora los bonos a largo plazo de empresas como META, Amazon, Google y Nvidia ofrecen tipos entre el 6% y el 8%, y Bank of America define estos bonos como "zonas olvidadas", recomendando a los inversionistas que aprovechen esta oportunidad.

Muy bien, hasta aquí el suceso, ahora vamos a oír la opinión del analista Justin de Meitou (Inversiones Americanas).

Justin no está completamente de acuerdo con Hartnett en que solo con recortes sustanciales en los rendimientos las acciones de IA rebotarán. Podemos simplificar el precio de las acciones a una fracción: el numerador es lo que la compañía puede ganar en el futuro; el denominador es la tasa de interés. Cuanto más alto es el interés, menos vale el flujo de caja descontado.

Mirando primero el denominador, en septiembre los rendimientos de los bonos estadounidenses subieron con fuerza, la Fed subió otra vez las tasas, incluso la secretaria Yellen tuvo que calmar a los mercados, pero la bolsa mostró resiliencia y el Nasdaq subió 1,9% ese mes. Sin embargo, en octubre la situación se invirtió: el rendimiento a 10 años cayó unos 40 puntos básicos desde su pico del 7 de octubre, volviendo cerca del 5%, y hoy cayó 6 puntos más, casi al 4,9%. La presión sobre las valoraciones no es la de entonces. Pero las acciones de IA están aún más débiles.

De esta comparación se deduce que tanto el numerador como el denominador son importantes, pero la monetización de la IA (numerador) lo es aún más.

¿Cómo evaluar la monetización de la IA? La observación más directa es el ARR de los dos grandes laboratorios de OA y el crecimiento de ingresos clave de los tres grandes de la nube.

El 9 de octubre, los ingresos anualizados de OpenAI a finales de septiembre fueron muy inferiores a lo esperado, lo que hizo caer el Nasdaq un 1,25% ese día. El prospecto de IPO de Anthropic solo muestra datos hasta finales de junio, y el crecimiento de ARR del tercer trimestre que reveló la prensa también se desaceleró notablemente, por debajo de lo esperado. Según OA, no se ven señales de aceleración según las expectativas del mercado.

En cuanto a las tres grandes nubes, los resultados del trimestre y las expectativas fueron apenas mediocres, aunque ellos mismos no lo ven tan mal. En cualquier caso, ¿cuánto han ganado exactamente las inversiones en IA y cuál es su rentabilidad? Los reportes financieros no lo desglosan completamente, así que es imposible para los inversionistas calcularlo claramente. Lo más preocupante es que el negocio principal que sustenta la inversión en IA también ha comenzado a desacelerarse. ¿Dónde está entonces clara la monetización de la IA? Todavía no se ve claramente.

Por todo esto, considero que el mercado puede soportar cierta presión de tasas de interés, pero el verdadero protagonista es el crecimiento y el retorno de la IA. Para que el sector de IA rebote, necesitamos que haya señales desde el numerador, como una aceleración de los ingresos de OA, que los grandes de la nube presenten cifras claras de la rentabilidad de la IA y que los negocios principales se estabilicen de nuevo. Antes de eso, incluso si los rendimientos bajan o la Fed vuelve a recortar tasas, la ayuda a la IA puede ser solo temporal. Por tanto, la monetización de la IA necesita datos claros y debe superar las expectativas del mercado. Seguimos optimistas respecto a ello, pero también seremos cautelosos con los acontecimientos.